“现在的房地产很难再出现像过去十(shí)年的系统(tǒng)性行情。”思(sī)睿集团(tuán)合伙人、首席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地(dì)产行(xíng)业分(fēn)化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀投资(zī)董事(shì)长(zhǎng)陈昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还(hái)是估值，房(fáng)地(dì)产都已经双杀到(dào)了最底部(bù)，而且是反复(fù)地杀到(dào)了底部，再往下(xià)的空间(jiān)已经(jīng)不(bù)大了(le)。

　　三道红线(xiàn)等指(many的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级zhǐ)标(biāo)

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔(ěr)法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产(chǎn)个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中(zhōng)进行(xíng)选择，需要(yào)非常小(xiǎo)心，避免选了(le)半天，标的公司出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一(yī)下今年房地产(chǎn)的开(kāi)发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿(yuàn)意给(gěi)房企贷(dài)款的，房企的主要资金来(lái)源(yuán)来自新(xīn)盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一(yī)般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能(néng)从银行拿到(dào)钱，其实(shí)主要还(hái)是那些有国企背(bèi)景的(de)房企，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较(jiào)困(kùn)难，所以整个行业出现了一(yī)个很(hěn)明显的分化，无论是在销售(shòu)，还(hái)是融资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房(fáng)企在资本(běn)市场表现相对(duì)较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民营房(fáng)企股价(jià)大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业(yè)内(nèi)，我们(men)的(de)逻(luó)辑(jí)是(shì)，“寻找最(zuì)后的(de)赢家(jiā)”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别重(zhòng)视企(qǐ)业(yè)的(de)成本优(yōu)势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业(yè)内的最(zuì)低(dī)水平；利润率(lǜ)是不是行业内最高的；融资成本(běn)是(shì)否是(shì)行业内最(zuì)低的；建安成本是否也是业(yè)内最低的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意(yì)的(de)是，能够同(tóng)时满足上述条件的房企并(bìng)不(bù)多。即便是在国(guó)央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年(nián)末，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交(jiāo)地产、中国武夷等国(guó)央(yāng)企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地(dì)产、云南城投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了(le)“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出，即(jí)便是有(yǒu)着较稳健特(tè)色的国(guó)央企(qǐ)房企，其(qí)财务指(zhǐ)标称得上完(wán)全(quán)健康(kāng)的仍是(shì)少数(shù)。而更加(jiā)值得(dé)注意的是(shì)，在(zài)2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进一步考验着(zhe)国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度(dù)的张弛有度(dù)尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过于(yú)激进的扩张拿地节(jié)奏也有可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的(de)一(yī)家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆(gān)比例。而(ér)到(dào)2022年(nián)，这(zhè)家房many的比较级和最高级怎么写，much的比较级和最高级企明显(xiǎn)感觉(jué)到机会(huì)来了(le)，其开始在(zài)一(yī)线(xiàn)城市进(jìn)行大举拿(ná)地，净负债率(lǜ)也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨了接近三分之一(yī)。与此同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入地块(kuài)也实现(xiàn)了快速的开盘(pán)利用(yòng)率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像(xiàng)这类企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方面，在(zài)于它(tā)本身储(chǔ)备了(le)很多弹药，去(qù)年拿(ná)地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一线城市，另(lìng)外一半也主要集中在强二线(xiàn)和二(èr)线城市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些(xiē)房企的扩(kuò)张(zhāng)速度让人(rén)感觉又(yòu)回到(dào)了(le)2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的(de)影子(zi)。虽然(rán)说，见到机会时要出手，但出手的(de)章法仍要小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来的(de)两年市场没(méi)有想象得那么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩(kuò)张速度(dù)是(shì)否激进？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是看房企(qǐ)的净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三(sān)道(dào)红线”对房企的净(jìng)负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行(xíng)业(yè)的复苏速度(dù)并没有那么(me)快，所以要(yào)规避(bì)公司(sī)净负债率提高到一个比较(jiào)危险的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发(fā)现，中交地(dì)产、中国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净(jìng)负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地(dì)产净(jìng)负(fù)债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的(de)是，华润(rùn)置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩张速(sù)度与(yǔ)净负(fù)债率水(shuǐ)平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最(zuì)后(hòu)赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上，他们(men)是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来看国央企(qǐ)与民营(yíng)房企，但在各维度的(de)实际表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更低，融(róng)资渠(qú)道也(yě)更(gèng)顺畅，能够(gòu)做到(dào)想(xiǎng)融(róng)就融，这样，国央企(qǐ)自然而然(rán)就具有天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企(qǐ)，机(jī)构(gòu)更加(jiā)看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一(yī)季(jì)报，滨江集团(tuán)的十大(dà)流通股东中新进(jìn)了“中(zhōng)国(guó)工商(shāng)银(yín)行股份有限公(gōng)司－景顺(shùn)长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活配(pèi)置混合型证券投(tóu)资基(jī)金(jīn)”“全国社保基金一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管(guǎn)理(lǐ)有限公(gōng)司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只产(chǎn)品合计持有滨江(jiāng)集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自(zì)身的基本面表(biǎo)现(xiàn)存在一定(dìng)关系(xì)。2020年(nián)以(yǐ)来的近三(sān)年时间，房(fáng)地产市(shì)场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭(háng)州(zhōu)本土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现(xiàn)出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表(biǎo)现、销售(shòu)规模、新(xīn)增土储、股价(jià)表现等(děng)多维度都表现了(le)较(jiào)强的增(zēng)长势(shì)头(tóu)。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归(guī)母(mǔ)净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保持(chí)自(zì)身业绩的(de)持续(xù)增长(zhǎng)，和(hé)滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成(chéng)营(yíng)收来自杭州(zhōu)地(dì)区，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区的营收比(bǐ)重只占到近六成(chéng)。近(jìn)三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭(háng)州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集(jí)团的房企排(pái)名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名已(yǐ)冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实(shí)现销(xiāo)售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集(jí)团更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布(bù)公告表示(shì)，公司(sī)于(yú)5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构调(diào)研(yán)。

　　产业链布局(jú)重点移至存(cún)量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家(jiā)居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地(dì)产产业链上的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料(liào)供(gōng)应商，而下游应用行业主要包括中介服(fú)务、家用电(diàn)器、物(wù)业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上(shàng)游材料端(duān)息息相关(guān)，新盘开工不(bù)足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅(mì)个股阿(ā)尔法的(de)思路(lù)渐渐移至(zhì)下游(yóu)。“中国(guó)房地(dì)产行业在进入存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对(duì)地(dì)产(chǎn)产业链，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的(de)住房规模越(yuè)来越(yuè)大，随(suí)着时(shí)间的增加，内装更新的需求也(yě)会越来越(yuè)多(duō)。美国(guó)过去的数据(jù)充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费(fèi)的增长(zhǎng)却一(yī)直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好和内装相关(guān)的行业，例如(rú)消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头年内表现的(de)统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司(sī)，它们分别(bié)是富安娜和水星家(jiā)纺(fǎng)，特别(bié)是前者在(zài)月线连(lián)收七根(gēn)阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产(chǎn)品的研(yán)发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有品牌。第(dì)一季度报告显示，报(bào)告(gào)期内，富安娜实现营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公(gōng)司(sī)一季报的十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东来看(kàn)，能够(gòu)发现该(gāi)股早已(yǐ)成为基(jī)金重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的天下，彼时包(bāo)括公募的中(zhōng)欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价(jià)值(zhí)和私募的(de)明河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁江山。需要(yào)强(qiáng)调的是，中欧的(de)两只基金都是价值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓的(de)房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而(ér)言，前几(jǐ)年曾经风光一(yī)时(shí)的家居板块也因(yīn)疫情、消费复(fù)苏进(jìn)程缓慢(màn)等(děng)多(duō)因(yīn)素一度沉(chén)寂，不过好(hǎo)在困境反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最(zuì)好(hǎo)的是志(zhì)邦(bāng)家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经(jīng)超(chāo)过23％，从业(yè)绩来(lái)看(kàn)，无论(lùn)是营收还是归母净利润(rùn)，公(gōng)司都(dōu)实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，《红(hóng)周刊》发(fā)现(xiàn)广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅有(yǒu)的(de)两(liǎng)只公(gōng)募。有意(yì)思的是，他似乎(hū)对于(yú)定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛道(dào)公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家(jiā)纺外，下(xià)游的物(wù)业股也越来越被机(jī)构(gòu)所青(qīng)睐，不(bù)过这类标的大(dà)多在香港(gǎng)上市，如何(hé)选择成为难题(tí)。对(duì)此，前(qián)述上海公募(mù)基(jī)金经理举例分析(xī)：“物(wù)业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服务(wù)为例，它(tā)在中高(gāo)端(duān)楼盘占比是(shì)比较高的(de)，每(měi)年到期(qī)的合同里提价成(chéng)功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项目到期之后，经过(guò)两(liǎng)三(sān)轮合同(tóng)周期(qī)还能(néng)做到产(chǎn)品提价(jià)。”

　　“行业里真正(zhèng)能做(zuò)到产品(pǐn)提价的公司(sī)很(hěn)少，因(yīn)为物(wù)业公司很容易一开(kāi)始是挣钱的，后(hòu)面因为保安(ān)这(zhè)些固(gù)定人(rén)员成(chéng)本的年度(dù)增长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么(me)满意，能做(zuò)到(dào)提价(jià)难度是非(fēi)常(cháng)大(dà)的(de)。但(dàn)是该公司能(néng)在业内做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它(tā)的(de)定位和(hé)比(bǐ)较好的服(fú)务是(shì)有关系的。”他进一步强调。

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