文|招商宏观张静(jìng)静(jìng)团(tuán)队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全国(guó)规模(mó)以上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规模以上工业企业营业收入累计(jì)同比增(zēng)长0.5％；规模(mó)以上工业(yè)企业利润累计同比增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处于(yú)探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决定企业(yè)利润的量、价、成本三因(yīn)素框架(jià)看(kàn)，我们认为(wèi)，此轮(lún)工(gōng)业企业利润增速由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行，但(dàn)本轮工业企业利润累计增速(sù)的下探幅(fú)度之(zhī)深(shēn)和持续时间(jiān)之长是PPI下(xià)行(xíng)和其(qí)他多种因(yīn)素(sù)叠加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重制约工业企业利(lì)润(rùn)爬(pá)坡速(sù)度(dù) 。

　　从详细拆解数据(jù)看(kàn)：1）与去年同期(qī)相比，工(gōng)业企业经营绩效的增长压力依然(rán)较大，与3月份相比，产(chǎn)成(chéng)品存货周(zhōu)转天(tiān)数(shù)和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期进一步增加。2）分(fēn)所有制类型来(lái)看，外商及港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅出现收窄，国有工(gōng)业企业和股份制企业利润累计同比降幅进一步扩(kuò)大(dà)。3）上游采(cǎi)选业(yè)中(zhōng)非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润增速表现较好，石油和天然气(qì)开(kāi)采等其他行业的利润(rùn)增速降幅依然较大；中游原材料加工业(yè)和装备制造业的(de)利润(rùn)增速出现(xiàn)明显分化，中游(yóu)原(yuán)材料加工业的利(lì)润(rùn)增速均为负，是整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业企业利润增速(sù)的(de)主要拖累，中游装备(bèi)制(zhì)造业(yè)利润增速回升(shēng)幅度(dù)较大，成(chéng)为整(zhěng)体(tǐ)工业企业利(lì)润增速的主要拉动项。在价格水平、内部(bù)需求、外部需求同时走弱(ruò)的(de)情况下，下游(yóu)行业内部(bù)的利润增速反弹乏力 。

　　总体而(ér)言(yán)，与上个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业企业(yè)利润(rùn)数据已表现出明(míng)显的(de)探底爬坡信号：一，营业利(lì)润累计增速爬升的行业(yè)进一步增(zēng)多；二(èr)，营(yíng)业收入增速由(yóu)负转正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游(yóu)装备制造业(yè)有望继续成(chéng)为拉动工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润增速(sù)回升(shēng)的主(zhǔ)要拉动力。按当(dāng)月利润增(zēng)速计算(suàn十斋日是哪几天，十斋日是哪几天是农历)，4月份表现较好的行(xíng)业主要(yào)有：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空(kōng)航天和其他(tā)运输设(shè)备制造业 、通(tōng)用设(shè)备(bèi)制(zhì)造业、电气机械及器材(cái)制造业、仪(yí)器(qì)仪表(biǎo)制造(zào)业(yè)、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气(qì)及(jí)水的生(shēng)产(chǎn)和供应业(yè)电力 。

　　正文

　　核(hé)心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来(lái)看(kàn)：

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决(jué)定(dìng)企业(yè)利(lì)润的量、价、成本(běn)三因素框架看(kàn)，我们认为，此(cǐ)轮(lún)工业企业利(lì)润增速由正转负的原因(yīn)主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润(rùn)累计增速的下探幅度之深(shēn)和持续(xù)时(shí)间(jiān)之(zhī)长(zhǎng)是PPI下(xià)行和其他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬(pá)坡(pō)速(sù)度(dù)。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细分(fēn)行业中(zhōng)，有26个行业(yè)的营业利(lì)润累计(jì)增速出现回升，其(qí)他13个行业的营业利润累计增速(sù)均出现回落，其中回落(luò)幅度较(jiào)大的行业(yè)主(zhǔ)要(yào)是(shì)农副食品加工、煤(méi)炭开采和(hé)洗选、有十斋日是哪几天，十斋日是哪几天是农历色金属矿采选、造纸(zhǐ)及(jí)纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行业，回升(shēng)幅(fú)度(dù)较大(dà)的行业(yè)主要是(shì)机械和设(shè)备修(xiū)理、汽车制造、通用(yòng)设备制造(zào)、橡胶和塑料(liào)制品等行业(yè)。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去(qù)年同期相比，工(gōng)业企业经(jīng)营绩效的(de)增长压力(lì)依然较大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成品存(cún)货周(zhōu)转天数和应收账款平均回收期进一(yī)步(bù)增加。

　　数据(jù)显示，规模以(yǐ)上工(gōng)业企业累(lèi)计(jì)每百元(yuán)营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元）。产成品(pǐn)存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环(huán)比增加0.14天）；应收账款平(píng)均回收(shōu)期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和私营企业利润累计同比(bǐ)降幅出现收窄，国有工(gōng)业企业和股份(fèn)制企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅进(jìn)一(yī)步扩大。

　　其中4月国有(yǒu)工业企业利(lì)润(rùn)累计(jì)同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳台(tái)商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营企(qǐ)业(yè)和(hé)股份制企(qǐ)业同比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和(hé)天然气开采等其(qí)他(tā)行业的利(lì)润增速降幅依(yī)然较(jiào)大。

　　数据显示，非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的增速依然(rán)为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和天然气(qì)开采、煤炭开采和(hé)洗选、黑色(sè)金属矿采选业、废物资源综合利用(yòng)的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业和装备(bèi)制造业的利(lì)润增速出现(xiàn)明显分化。中游原材料加工业(yè)的利(lì)润增速均(jūn)为负，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅普遍(biàn)收窄，但依然是(shì)整体工业企业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拖(tuō)累。中游(yóu)装备制造业利(lì)润(rùn)增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速的主(zhǔ)要拉动(dòng)项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船(chuán)舶航空(kōng)航天、电气(qì)机械(xiè)及(jí)器材制造(zào)、仪(yí)器仪表制造增幅(fú)延续(xù)上个月亮眼趋(qū)势，得益于国内汽车销售(shòu)量的提(tí)升和汽车产业链出口强(qiáng)劲，汽车制(zhì)造业的利(lì)润增速降幅由(yóu)负转正，此外叠加(jiā)去年同期基(jī)数较低，汽(qì)车制造业当(dāng)月利润增速高达20倍(bèi)。

　　数(shù)据显示，化(huà)学原(yuán)料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶(yě)炼加(jiā)工(gōng)、专用设(shè)备制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金属(shǔ)矿物制品、黑色金(jīn)属冶(yě)炼加工、化学纤维制造(zào)、金属(shǔ)制品、计算机通信和(hé)电子设(shè)备(bèi)跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制(zhì)造、通用设备制(zhì)造、铁路(lù)船舶航(háng)空(kōng)航天、电气(qì)机械(xiè)及器材制造增幅(fú)依旧为正，并且增(zēng)速出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提(tí)的是，汽(qì)车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下(xià)，下游行业内部(bù)的利润增速反弹乏力，文(wén)教工(gōng)美体育娱(yú)乐用(yòng)品(pǐn)、食品(pǐn)制造、纺织业、家(jiā)具制造等多(duō)个(gè)行业的利润(rùn)增速跌幅放缓，但依然为负；农(nóng)副食品加工、纺织服装、服饰等多个行业(yè)的利润跌(diē)幅继(jì)续扩大(dà)。往后看，价(jià)格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外部需求转好速度(dù)较(jiào)慢，这也意味着下游行业的(de)利润增速向上爬(pá)坡(pō)的节奏(zòu)大(dà)概率(lǜ)偏(piān)缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副食品加工、纺织服装、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制(zhì)品和医药(yào)制造跌幅扩大，分(fēn)别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美(měi)体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家(jiā)具制造和印刷和记录媒介(jiè)利润(rùn)降幅(fú)放缓，但持续维持低(dī)位，分(fēn)别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负(fù)转正(zhèng)，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利润(rùn)增(zēng)速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和(hé)设备修理、电(diàn)力热力利润增(zēng)速(sù)相对较高，燃(rán)气生产和供应利润增(zēng)速降幅(fú)收(shōu)窄。其(qí)中机械和设备(bèi)修理利(lì)润累计(jì)增速上升幅度较大(dà)，4月收录235.7％（前(qián)值(zhí)为79.6％），电(diàn)力热力利润(rùn)累计(jì)同比增(zēng)速收窄，但仍然保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和(hé)供应增幅(fú)略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相(xiāng)比，4月份(fèn)公布的工业企业利润数据已(yǐ)表(biǎo)现出明显的探(tàn)底爬坡(pō)信号(hào)：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行(xíng)业进(jìn)一步增多；二，营(yíng)业收入增速(sù)由负转正，营业利润增速降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中游(yóu)装(zhuāng)备制造业有望继续成为拉动(dòng)工业企业(yè)利(lì)润增速(sù)回(huí)升的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造(zào)业、电气机械及(jí)器材(cái)制(zhì)造业、仪器仪表制(zhì)造业、文(wén)教、工美、体育(yù)和娱(yú)乐(lè)用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃(rán)气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业企(qǐ)业利(lì)润增速能否转正？》中所言，当(dāng)前正(zhèng)处于第6次(cì)工(gōng)业企(qǐ)业利润探底阶(jiē)段（从2000年开始计算），如果(guǒ)按最近两次探底历史来演(yǎn)绎的话，至少(shǎo)还(hái)要在负(fù)值(zhí)区间(jiān)爬坡7-8个月左右的时间，预计(jì)工(gōng)业企业利润增速转正最早也需等到(dào)四季度。目前我国仍面临内(nèi)需增长(zhǎng)缓慢和外需疲(pí)弱(ruò)的(de)“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直(zhí)接导致企业的(de)产(chǎn)能利用率持续(xù)下滑。此外(wài)，叠加营业(yè)成本高居(jū)不(bù)下导(dǎo)致的内部压力，本轮工业企业利润增(zēng)速(sù)反弹速度(dù)大概率(lǜ)较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复(fù)力度低(dī)于(yú)预期。

　　以上内(nèi)容(róng)来自于2023年5月(yuè)27日的《中游装备制造业利润增速明(míng)显回升(shēng)——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析》报(bào)告，报告作者张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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