平(píng)安首(shǒu)经(jīng)团队：钟正生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺(yì)馨

　　核心观(guān)点

　　新增社(shè)融表(biǎo)现乏力(lì)。继(jì)一季度“天量(liàng)”投放后，2023年4月社融增(zēng)长明显降温，比(bǐ)去(qù)年(nián)4月疫情冲击期间(jiān)创(chuàng)下的低点仅(jǐn)多增2873亿元(yuán)，“稳信用”压(yā)力有所(suǒ)显现。社融骤降的(de)主要拖累在于人民(mín)币信贷增势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来(lái)历史(shǐ)同期(qī)的次低点（仅略(lüè)高于2022年(nián)同期）。表外融资和直接(jiē)融(róng)资基(jī)本延(yán)续了一季(jì)度(dù)的格局。1）委(wěi)托贷(dài)款和信托贷款小幅正(zhèng)增长；未(wèi)贴(tiē)现银行承兑(duì)汇票较去年同期(qī)降(jiàng)幅收窄；2）企业直接融(róng)资(zī)较(jiào)去(qù)年同(tóng)期有(yǒu)所下降，主因(yīn)债券到期规模(mó)较大。3）政府债融资规模同比多增，但需警(jǐng)惕(tì)其“后(hòu)劲(jìn)”。2023年提前(qián)批的(de)剩余发行额度(dù)不(bù)及万亿(yì)，截(jié)至(zhì)5月上旬尚未下(xià)发剩余批次的地(dì)方债额(é)度，期间空(kōng)档可能拖(tuō)累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏(piān)弱，增量明显弱于历史同期均值。各分项(xiàng)从强到弱(ruò)排序(xù)，企业中(zhōng)长期贷款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居(jū)民短期贷款>；居(jū)民中长期贷款。新增人民(mín)币贷(dài)款的(de)最大(dà)问题仍然(rán)在(zài)于居(jū)民中长期贷款，房地产销售不振使其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷(dài)又雪(xuě)上加霜。但(dàn)基于4月这个信贷(dài)投放传统淡季的数据，尚不能得(dé)出企业信(xìn)贷(dài)需求不足的(de)结论。一方(fāng)面，企业中长期贷(dài)款在一季度大幅高增后，4月又创历(lì)史同期新高，仍能有效发(fā)力；另一方面，表(biǎo)内票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内票据高(gāo)增长形成对比(bǐ)），也(yě)意味着目(mù)前企业(yè)贷款需(xū)求或许尚可。此(cǐ)外，4月初(chū)以(yǐ)来存(cún)款(kuǎn)利(lì)率市场化改(gǎi)革较快推进(jìn)，这有助于缓解银行面(miàn)临的净息(xī)差压力，增强其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为企(qǐ)业贷款利(lì)率的进一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　从货币供(gōng)应(yīng)量和(hé)存款数据看：1）M1同比小幅回升(shēng)。每(měi)年(nián)前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势影响较大(dà)，或(huò)是驱动其变化的主(zhǔ)因。在贷款扩张的(de)同时，企业存款也有边际改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落(luò)。4月居民资产再配置(zhì)，银行理(lǐ)财规模(mó)重(zhòng)回扩张(zhāng)，对M2形成(chéng)拖(tuō)累。考虑(lǜ)到去(qù)年4月M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数变(biàn)化也有(yǒu)较强影(yǐng)响。3）居(jū)民存款同比少增(zēng)。考(kǎo)虑到(dào)4月多家(jiā)中小银行下调挂牌存款利率、银行理财市场火热、居民提前偿还房贷(dài)规模(mó)较高，其驱动因素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流向消费(fèi)规模(mó)可能较(jiào)为有限。4）4月财(cái)政存款(kuǎn)同比大幅(fú)多(duō)增(zēng)，但结合基建相关高(gāo)频开工率和(hé)重(zhòng)大项(xiàng)目(mù)开工金(jīn)额数据看，财政(zhèng)对(duì)实体经(jīng)济支(zhī)持力度可能有所减弱。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地产恢复(fù)仍(réng)然缓慢，此时若财(cái)政基建支持力度(dù)不稳(wěn)，可能导致中国经济环比(bǐ)增长动能较快(kuài)衰减。

　　目(mù)前社融增速回升幅度较小，但(dàn)与名义(yì)GDP增速对比看(kàn)，货币(bì)政策对实体经济的(de)支持还是比(bǐ)较(jiào)有(yǒu)力的。即便按2023年(nián)中国名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全(quán)年(nián)录得6％左右的实际(jì)GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够(gòu)与之(zhī)匹配。我们认为，后(hòu)续需通(tōng)过财政加力、促进房地产修复、促(cù)进家庭超额储蓄(xù)动用等(děng)方式扩大(dà)总需求(qiú)，夯实经济回(huí)升势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新(xīn)增(zēng)社融(róng)表现(xiàn)乏力。2023年4月(yuè)新增社会融(róng)资(zī)规模为1.22万亿(yì)元，同比(bǐ)多增2873亿元；社融存量(liàng)同比增速持平(píng)于(yú)上(shàng)月的10％。考虑到去年同期疫情多点散(sàn)发、社融(róng)一度触“冰”的低基(jī)数(shù)效应，以及今年(nián)一季(jì)度“开门(mén)红(hóng)”期间社融月均同比多(duō)增8200多亿的亮眼表(biǎo)现，4月(yuè)社(shè)融表现乏力“稳信(xìn)用”压力有所显(xiǎn)现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是4月(yuè)社融骤降的主要拖累(lèi)。2023年(nián)4月人民币贷(dài)款4431亿元，为2008年以来(lái)历史同期的次低点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不过，得(dé)益(yì)于出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外币贷款同比有所少(shǎo)减。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，表外融(róng)资和直接融(róng)资(zī)基本延续了一季度(dù)的格局。

• 　　一则，企业直接融资(zī)同(tóng)比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社融(róng)。2023年4月企业债融资、非(fēi)金融企(qǐ)业境(jìng)内股(gǔ)票(piào)融资分别(bié)同比少增809亿元、173亿元。今年(nián)春节(jié)后(hòu)，企业贷款(kuǎn)发(fā)行(xíng)规模(mó)持(chí)续高于去年同期，但到期(qī)偿还也迎来(lái)高峰，对(duì)净融(róng)资构成拖累(lèi)。截至2023年(nián)一季度(dù)末，2022年10月推出的500亿元民(mín)营企业(yè)债券融资支持工(gōng)具（第(dì)二期）尚未(wèi)开始(shǐ)投放使用，相关政(zhèng)策支持还有待落地。

• 　　二则，政府债(zhài)融(róng)资规模同比(bǐ)多(duō)增，但需警惕其“后劲(jìn)”。今(jīn)年前4个月，财政继续前(qián)置发(fā)力，政府债融资规模较去(qù)年同期累计多(duō)增3114亿(yì)元。以财政(zhèng)预算数据看(kàn)，2023年政府债(zhài)融资(zī)的总体(tǐ)规模(mó)与(yǔ)去年相当。但(dàn)不同之处在于，2022年在3月底就已经(jīng)下(xià)达剩余(yú)批次的新增(zēng)地方(fāng)债(zhài)额度，而2023年(nián)截至5月上旬仍未下(xià)发(fā)剩余批次的地方债额度，且提前批的剩余发(fā)行(xíng)额(é)度不(bù)及万亿。如(rú)果近期下达地方债额(é)度，按照(zhào)往(wǎng)年(nián)节(jié)奏，经过地方(fāng)政(z辣妹是夸人还是骂人的，辣妹是夸人还是骂人的话hèng)府项(xiàng)目额度分配、预算(suàn)调整(zhěng)程(chéng)序，剩余(yú)批次地方(fāng)债可能至6月中下(xià)旬(xún)才能发(fā)出，期间的“空档(dàng)”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融(róng)资同比多增，持续(xù)对(duì)社融构成小(xiǎo)幅支撑。其中(zhōng)，委(wěi)托贷款和信托贷款(kuǎn)单月小幅新(xīn)增，相比(bǐ)去(qù)年同期分(fēn)别多增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内票(piào)据贴(tiē)现减少(shǎo)的情况下(xià)，未贴(tiē)现银(yín)行承兑汇票较去年同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖累(lèi)在(zài)居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷(dài)款(kuǎn)为7188亿元，比去(qù)年同(tóng)期低点仅略有多增，相比18年-21年同期均值少(shǎo)增6237亿(yì)元。各分项从强到弱排序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民短(duǎn)期贷(dài)款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民中长期(qī)贷款单月净偿还规模达历史(shǐ)新(xīn)高(gāo)，相比(bǐ)18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比多增，但略(lüè)低(dī)于18年-21年同(tóng)期(qī)均值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延(yán)续前期(qī)亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史同期(qī)新高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷款(kuǎn)的最大问(wèn)题仍然在于(yú)居民中长期贷款，房地产销(xiāo)售(shòu)低(dī)迷使其(qí)增量不足，居民预(yù)期偏弱(ruò)、提前(qián)偿还存量房贷又雪上加霜。基于4月这个信贷投放(fàng)传统淡季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷需求不足(zú)的结论。

• 　　一方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季(jì)度大幅高增后，4月又创历史(shǐ)同期新高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一(yī)方面，表内票据维持低(dī)增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也(yě)意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化改革(gé)较快推进，这(zhè)有助于缓解银行面临的净息差压力(lì)，增强其(qí)支(zhī)持实体经济(jì)的可(kě)持续性，能够(gòu)为企(qǐ)业贷(dài)款利率(lǜ)的 进一步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居民资(zī)产(chǎn)再配置

　　M1同比小幅回(huí)升(shēng)。一(yī)方面，从历史规律看，每年(nián)前4个月翘尾因素对M1同比走势(shì)的影(yǐng)响较(jiào)大，这可能是驱动(dòng)其变(biàn)化的(de)主要原因。另一方面，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存(cún)款也有边际改善，4月新增规模约(yuē)1408亿元，而21年(nián)、22年4月(yuè)企业存款均在减少(shǎo)。

　　M2同(tóng)比增速有所(suǒ)回落。一方面(miàn)，4月(yuè)信贷(dài)扩(kuò)张乏力，对M2的(de)支(zhī)撑不强。另一方面，居民资(zī)产再(zài)配置，银行理财规(guī)模重回(huí)扩(kuò)张(zhāng)，对(duì)M2也(yě)形成拖(tuō)累(lèi)。此外(wài)，考虑到去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数的变化也有(yǒu)较强影响(xiǎng)。

　　4月(yuè)居民存款(kuǎn)出(chū)现了(le)2022年3月以来的首次同比少增，其驱(qū)动因(yīn)素(sù)更(gèng)多是家庭资产的再配置(zhì)，流向消费的规模(mó)可能较为有限。4月以来多家中(zhōng)小(xiǎo)银行下调挂牌存款(kuǎn)利率（据融360监测数据(jù)，4月份农商行1年(nián)、2年、3年、5年期存(cún)款平(píng)均利(lì)率分(fēn)别环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理财市(shì)场需求火热，居民提前偿还房贷规模(mó)较高（4月居(jū)民(mín)中(zhōng)长(zhǎng)期贷款净(jìng)偿(cháng)还规模达(dá)历(lì)史新高）。

　　值(zhí)得警惕的是，4月财政(zh辣妹是夸人还是骂人的，辣妹是夸人还是骂人的话èng)存款同(tóng)比大幅多(duō)增4618亿元(yuán)，去(qù)年同期留(liú)抵(dǐ)退税推进存在一定影响。但结合其(qí)他(tā)指标看，财政对实体(tǐ)经济的支持力度可能(néng)有所减弱，基建投资相关的高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高(gāo)炉开工率、电炉(lú)开(kāi)工(gōng)率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生(shēng)产率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转率、石(shí)油沥青开工(gōng)率等指标(biāo)环(huán)比(bǐ)走弱），重大项目开工(gōng)金额同环(huán)比(bǐ)较快下滑（据(jù)Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全国(guó)各地(dì)重大项目开(kāi)工总(zǒng)投资(zī)额约(yuē)28078.26亿元，环比(bǐ)下降34.0％，不(bù)及去(qù)年同期的半数）。从4月金融数据看，房地(dì)产恢(huī)复(fù)仍然缓慢，此时如果财政基建支持力度不(bù)稳，可能导致中(zhōng)国(guó)经济的环比(bǐ)增长动能较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 辣妹是夸人还是骂人的，辣妹是夸人还是骂人的话