“现在的房地产很难再出现像过去十年的(de)系统性(xìng)行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人、首席经济学家洪灏向《哈密瓜减肥期间可以吃吗，一个哈密瓜的热量等于几碗饭红周刊》表示，房地(dì)产行业分(fēn)化的愈加明显，让(ràng)机构和投资者的关(guān)注度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转移。上海利檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业(yè)绩，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而且(qiě)是反复地(dì)杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等(děng)指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻(xún)找房(fáng)地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产(chǎn)赛(sài)道中进(jìn)行选择，需要非(fēi)常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要(yào)满足以下三个基(jī)准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠杆率较(jiào)低的、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今(jīn)年(nián)房地(dì)产的开发资金来源，可以(yǐ)发(fā)现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自(zì)新盘的(de)销售。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有(yǒu)国企(qǐ)背景的房企，民(mín)营房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行业出(chū)现了(le)一个(gè)很明(míng)显的分(fēn)化，无论是在销售，还(hái)是融资等各个(gè)方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资(zī)背景的房(fáng)企(qǐ)在(zài)资本市场表现相对较(jiào)好，但(dàn)没(méi)有国资背景的民营(yíng)房企股(gǔ)价(jià)大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在房地(dì)产行(xíng)业内，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具体到(dào)如何挖(wā)掘(jué)，我们会特别重视企业的成(chéng)本(běn)优势(shì)，更具(jù)体(tǐ)一(yī)点(diǎn)，就(jiù)是它的净(jìng)借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行业内的最低(dī)水平(píng)；利润率是不是行业内最(zuì)高的(de)；融(róng)资成本是(shì)否是行业内最低的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业(yè)内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满(mǎn)足上(shàng)述条件的(de)房企并不(bù)多。即便是(shì)在国央(yāng)企中，仍(réng)有部分房企出(chū)现(xiàn)了“三道红(hóng)线”的“踩线(xiàn)”情况，且(qiě)有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末，天房(fáng)发(fā)展(zhǎn)、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产、中国(guó)武夷(yí)等国央(yāng)企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首(shǒu)开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股(gǔ)等国央(yāng)企房企也踩了(le)“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房企

　　需哈密瓜减肥期间可以吃吗，一个哈密瓜的热量等于几碗饭警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的(de)国央企房企，其(qí)财务指标(biāo)称得上完全(quán)健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国企(qǐ)开始大(dà)举扩(kuò)张。而(ér)这无疑又进(jìn)一(yī)步考(kǎo)验着(zhe)国央企的资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度的张弛(chí)有(yǒu)度(dù)尤为重要，节奏把握(wò)准(zhǔn)确，有助于房企储备(bèi)优质“弹药(yào)”；但(dàn)过于(yú)乐观的预判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿(ná)地节奏也有可能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的(de)一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净(jìng)借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完(wán)全没有增(zēng)加杠杆比例。而到(dào)2022年(nián)，这家房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉到(dào)机(jī)会来了，其开始(shǐ)在一线城市进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三(sān)分(fēn)之一(yī)。与(yǔ)此同(tóng)时，该房(fáng)企新购(gòu)入地块也(yě)实现了快速的开(kāi)盘利用率，预(yù)计(jì)今年会有更(gèng)多的楼盘入市(shì)。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备了很多弹药，去(qù)年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另(lìng)外(wài)一半也主要集中(zhōng)在强(qiáng)二线和二(èr)线(xiàn)城(chéng)市(shì)；另一(yī)方(fāng)面，它的扩(kuò)张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的扩(kuò)张速度让人(rén)感(gǎn)觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到(dào)了2016年(nián)～2020年(nián)期(qī)间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要(yào)出手，但出手的(de)章法仍要小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来的(de)两年市场没(méi)有想象得那么好，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房(fáng)企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负(fù)债率水(shuǐ)平，在(zài)我看来，这个(gè)比(bǐ)例如(rú)果超过60％，就是扩张(zhāng)得过(guò)于快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当(dāng)前房(fáng)地产行业的(de)复苏(sū)速度并没(méi)有那么快(kuài)，所以(yǐ)要规避(bì)公(gōng)司净(jìng)负债哈密瓜减肥期间可以吃吗，一个哈密瓜的热量等于几碗饭率提高到一个比较(jiào)危险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地较积(jī)极(jí)的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中(zhōng)交地产、中国(guó)金茂、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利发展等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净负(fù)债率持续(xù)居高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江(jiāng)集团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团(tuán)等房企在(zài)践行较积极的拿地策略的同时(shí)，也较好地控制了公司(sī)的(de)扩张速度与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集团等(děng)个别(bié)民营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的(de)黑(hēi)马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上(shàng)，他们(men)是以同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确实(shí)会更(gèng)胜一筹。如国央企的融资(zī)成本更低(dī)，融资渠(qú)道(dào)也更顺畅，能够做到(dào)想融就融(róng)，这(zhè)样，国(guó)央企自然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央企，但这也(yě)并不意(yì)味着(zhe)，民(mín)营企业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民营房企(qǐ)同样受到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大流通(tōng)股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工商(shāng)银行股(gǔ)份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵活配置混合型证券投资(zī)基金”“全(quán)国社保基金一一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资(zī)产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产(chǎn)品合计(jì)持(chí)有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其自身的(de)基本面表(biǎo)现存在(zài)一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三年时(shí)间，房(fáng)地产市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下坡路”，但作(zuò)为(wèi)杭(háng)州本土(tǔ)房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土储(chǔ)、股(gǔ)价表现(xiàn)等多维度都表现了(le)较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季(jì)度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自身业(yè)绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近(jìn)七成营(yíng)收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重(zhòng)只占到近(jìn)六(liù)成。近三(sān)年持(chí)续稳(wěn)居杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的土储补充同(tóng)样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳(wěn)居(jū)杭(háng)州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的(de)较突(tū)出表(biǎo)现，也让滨江集(jí)团的房(fáng)企排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团(tuán)实现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的(de)是，2020年至今，滨江集团股(gǔ)价翻(fān)了(le)超(chāo)一倍以(yǐ)上，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中调(diào)研(yán)。滨(bīn)江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布(bù)局重点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在(zài)下游家纺、家(jiā)居(jū)、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤(xiān)等材料供(gōng)应商，而下游应用行业主(zhǔ)要(yào)包括(kuò)中介(jiè)服务、家用电(diàn)器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游(yóu)材料端息息相(xiāng)关，新盘(pán)开工(gōng)不足导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行(xíng)业(yè)在进(jìn)入存(cún)量房时(shí)代，所以(yǐ)对地(dì)产产业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的(de)住房规模越来越(yuè)大，随着时(shí)间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来(lái)越多。美(měi)国(guó)过(guò)去的数据充分说明了这一点，在(zài)新(xīn)房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长(zhǎng)却一直(zhí)都很好。对于(yú)地产(chǎn)产(chǎn)业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关(guān)的行业，例(lì)如(rú)消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下游细(xì)分中相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道(dào)的公司(sī)，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者(zhě)在月(yuè)线连(lián)收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨幅已(yǐ)经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事(shì)纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产品的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归(guī)属于上市公司股东的净(jìng)利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的(de)十大流通股股(gǔ)东来看(kàn)，能够发现该股早已成为基金重仓股的(de)天下(xià)，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞(ruì)信灵(líng)动(dòng)价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明(míng)河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现，占(zhàn)据(jù)了半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的(de)两只基(jī)金都是价(jià)值派基金经理曹名长在管的(de)产品，首季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票(piào)还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年曾经风光(guāng)一时(shí)的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家居。同一(yī)时(shí)间(jiān)段，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，《红周(zhōu)刊(kān)》发(fā)现广发基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报(bào)中他管(guǎn)理(lǐ)的广发策略优选和(hé)广发安宏(hóng)回报均增加了(le)持股，而这两只产品也(yě)成为志邦家居十(shí)大流通股股(gǔ)东中仅有(yǒu)的两(liǎng)只公募(mù)。有意思的(de)是，他似乎对(duì)于定(dìng)制家居类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道(dào)公司(sī)金牌(pái)橱柜中，他管理的(de)全部三只产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游(yóu)的物业股也(yě)越来越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如(rú)何选择成为难题(tí)。对此(cǐ)，前述上海公募基(jī)金经理举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公司还是希望(wàng)挣(zhēng)的是市场化应该(gāi)挣的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城(chéng)服务为例，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到期(qī)的合(hé)同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分(fēn)项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期还能做到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的公司很少(shǎo)，因(yīn)为(wèi)物(wù)业(yè)公司很容(róng)易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本(běn)的年(nián)度增(zēng)长，不(bù)过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满(mǎn)意，能做到(dào)提价难度是非常大(dà)的(de)。但是该公司能在业内做到到期(qī)之后提(tí)价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它的(de)定位和比较好的(de)服务是(shì)有(yǒu)关(guān)系的(de)。”他进一步强调。

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