金(jīn)融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿(cháng)债能力已经越来越被重视。如何(hé)如何处置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城(chéng)投债(zhài)在内的各种隐(yǐn)形(xíng)债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保(bǎo)险、基金(jīn)等在内(nèi)的机构投资者是地方债的(de)主(zhǔ)要持(chí)有者，他们普(pǔ)遍(biàn)担心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省(shěng)政府发展(zhǎn)研究中(zhōng)心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推进(jìn)异常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自(zì)身(shēn)能力已无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政缩水的背(bèi)景(jǐng)下，地方政府的财权与事(shì)权不(bù)匹配(pèi)问(wèn)题又凸(tū)显出来(lái)。在我国政府杠杆率水平并不(bù)算高(gāo)的前提下，我(wǒ)国地方政(zhèng)府的杠杆率水平确实够高了。需(xū)要调整(zhěng)中央和(hé)地方之(zhī)间债(zhài)务(wù)余额的比例关系(xì)。“今后应(yīng)加大中央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减负(fù)。”他(tā)明确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷认为(wèi)，在当(dāng)前中国经济(jì)转型(xíng)的关键(jiàn)阶段(duàn)，维护(hù)地方(fāng)政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投公(gōng)司(sī)还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，在政策上(shàng)大力度支持地(dì)方建军是哪一年政府“化债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵(zūn)义(yì)道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议(yì)，中央政策上支持地方(fāng)政府通过出让国(guó)有(yǒu)资(zī)产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末(mò)全国城投有息债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务(wù)主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的(de)公司债券(quàn)和(hé)中期票据(jù)。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定位由地(dì)方政府投(tóu)融资机构转变为市场(chǎng)化运营(yíng)主体，地方(fāng)政府不再(zài)对城投债兜底。但实(shí)际(jì)上市场(chǎng)仍然(rán)把城(chéng)投(tóu)债看作由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地方政府(fǔ)下设的投融资机构，很难(nán)完全独立成(chéng)为与政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的(de)债务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资这两(liǎng)种方式(shì)，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债(zhài)权(quán)融资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估计(jì)在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息(xī)债(zhài)务快速(sù)扩张，每年增速均保持在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的(de)增(zēng)长(zhǎng)

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成(chéng)为(wèi)地(dì)方(fāng)债务(wù)的主要体现形式，规模明显超过地方政府的(de)一般债和专项债之和。城投平(píng)台(tái)中，如今，城投平台的债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投(tóu)债仍(réng)属(shǔ)于地方政府(fǔ)背书(shū)的高(gāo)等级信用债。但是，城(chéng)投(tóu)平台的非标违约情况时(shí)有发生，银行(xíng)贷款展(zhǎn)期(qī)、调整(zhěng)还贷方式的也建军是哪一年(yě)比较多。

　　地方政府应确保城投债按时(shí)兑付，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府债(zhài)务(wù)增长和财政收入增速下降甚至负(fù)增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的东北、中西部(bù)省份(fèn)，城投债的收益率普遍高于(yú)东部发达(dá)省市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政府(fǔ)债务利息(xī)覆盖程(chéng)度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更(gèng)加明(míng)显。

　　河(hé)南(nán)的永煤债违约之后，对河(hé)南省乃(nǎi)至(zhì)全国的(de)信用债市场都(dōu)造(zào)成负面冲(chōng)击(jī)，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和(hé)天津等近(jìn)几(jǐ)年(nián)融(róng)资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有所(suǒ)下降，但整体(tǐ)降幅相较全(quán)国更(gèng)小。辽宁、广西(xī)、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来(lái)城投债(zhài)加(jiā)权平均票面利率降幅也明(míng)显不如(rú)全国(g建军是哪一年uó)。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期的背(bèi)景下，投(tóu)资者的风险偏(piān)好(hǎo)明(míng)显下降。为此，地方政府应该(gāi)确(què)保城投(tóu)债的按时(shí)兑付(fù)。因为违约不(bù)仅(jǐn)不能解决债务问题，反而会(huì)恶化区域信用环(huán)境(jìng)，导致(zhì)地方国企融资难、融资贵(guì)。从(cóng)未来区域经济发展的角(jiǎo)度(dù)看，政府部门(mén)仍需要持续举债(zhài)来实现经济平(píng)稳(wěn)增长，需要(yào)保持(chí)政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大力度支(zhī)持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需(xū)要增强城投债(zhài)权人(rén)的持(chí)有(yǒu)信心(xīn)，首(shǒu)先(xiān)要确保城投债不违约，这就意味(wèi)着城投(tóu)公司能(néng)够具备(bèi)低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩(hái)子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底，但建议给(gěi)予困(kùn)难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在(zài)政策(cè)上大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的(de)低息资金来(lái)降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续(xù)。

　　此外，对(duì)于地(dì)方政府可(kě)否通过出(chū)让国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对政协十三届全国委员会第五次会(huì)议第00503号提案的答复中表示，将适时出(chū)台制度规定及操作细(xì)则，探(tàn)索国有权益份(fèn)额规范化退出(chū)的有效方式和途(tú)径，充分发挥(huī)有限合(hé)伙(huǒ)企(qǐ)业的优势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股(gǔ)权获得收入偿还债(zhài)务，典型案例(lì)为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告(gào)无(wú)偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价(jià)计(jì)量(liàng)市(shì)值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中(zhōng)国经(jīng)济转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为(wèi)重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有与(yǔ)政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

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