5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称(chēng)，其(qí)累计(jì)有效(xiào)认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则小公告(gào)体现(xiàn)出(chū)市场(chǎng)对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市(shì)场(chǎng)关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个(gè)催化因(yīn)素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申报发行，我认(rèn)为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密(mì)集申(shēn)报的国(guó)央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的(de)布(bù)局可(kě)以更好(hǎo)支(zhī)持央国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下(xià)将为市场带来增(zēng)量(liàng)资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为，公(gōng)募基(jī)金积(jī)极布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新(xīn)一轮深(shēn)化(huà)国(guó)企(qǐ)改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上市公司的投资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要(yào)求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参(cān)与(yǔ)央(yāng)国企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革(gé)、服务(wù)实体经济(jì)和国家(jiā)战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块(kuài)带来(lái)增量资金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特(tè)估行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中(zhōng)特估和(hé)人工智能成(chéng)为两大(dà)明显的(de)主线，而新能源(yuán)等前(qián)期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目(mù)前重点(diǎn)关(guān)注三(sān)大行业(yè)，火(huǒ)电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地(dì)方(fāng)国(guó)资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业(yè)本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今(jīn)年会有重(zhòng)大的(de)向上变化(huà)的机(jī)会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会受(shòu)益于(yú)今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业改革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提(tí)质增效、释(shì)放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是(shì)过去(qù)5年10年改革的(de)成果，是非常基本(běn)面的(de)，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究(jiū)投资fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式思(sī)路(lù)也非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三(sān)年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改(gǎi)变是一个慢(màn)变量，会在(zài)未来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著正向变(biàn)化的个(gè)股提前(qián)进行布局，比如(rú)医(yī)药和(hé)消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国(guó)金证(zhèng)券(quàn)研究所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统(tǒng)计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的(de)持股市值比重达到2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国(guó)企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值的(de)比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之中，不少基金公(gōng)司(sī)在加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会(huì)基金经理何(hé)龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去(qù)对国央企的(de)固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了(le)解(jiě)国央企经(jīng)营思路和(hé)财务导向的变化，结(jié)合行业(yè)趋势和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王(wáng)帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识(shí)：首(shǒu)先要认(rèn)识市(shì)场体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在(zài)此基础(chǔ)上构建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简(jiǎn)单(dān)套用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到的行业(yè)和(hé)公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家(jiā)基金(jīn)一(yī)直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一(yī)定能够抓住中(zhōng)特估(gū)这波行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的变(biàn)化(huà)，也在增(zēng)加(jiā)相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践行(xíng)中国特色的估(gū)值体系是(shì)资(zī)本市(shì)场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估(gū)值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场化认可(kě)是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社会(huì)公共责任等(děng)。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分(fēn)体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变(biàn)从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主要方法的单一(yī)价(jià)值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业的(de)社会价值(zhí)与国家(jiā)战略(lüè)价(jià)值。”博(bó)时基(jī)金(jīn)指数(shù)与量化投资部(bù)基金(jīn)经(jīng)理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国(guó)资委指导国内团队对于中(zhōng)国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不(bù)断(duàn)探索，结合(hé)国际(jì)通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对(duì)企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持(chí)续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于(yú)提(tí)高估(gū)值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作(zuò)中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资(zī)产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费(fèi)投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其fio2吸氧浓度计算公式中的4是什么意思，氧合指数的计算公式包(bāo)括产(chǎn)业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值(zhí)的(de)关系。这些因素在对估值(zhí)结论(lùn)和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色(sè)的估(gū)值(zhí)体系(xì)与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结(jié)论和估(gū)值判断的变化，都是为了(le)更好地适应中国(guó)的市场和(hé)经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏凤(fèng)春直(zhí)言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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