来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并(bìng)按计划(huà)缩表。坚持加息的(de)关键仍是(shì)通胀(zhàng)压力太大。

　　本(běn)次美联储声明较3月有何变化(huà)？第一，重(zhòng)申经(jīng)济(jì)依然(rán)稳健，表(biǎo)述修改为“一季(jì)度经济温和增长，就业(yè)强(qiáng)劲，失(shī)业率在低位”。第二，重申美(měi)国银行稳健，明确银行风险导致家庭和企业信(xìn)贷的收紧。第三，重申通(tōng)胀压力，“通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)仍(réng)然很高，委员会仍然高度关(guān)注通货膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币政策表(biǎo)述，重申“委(wěi)员会评估(gū)货币政策(cè)的(de)滞后(hòu)影(yǐng)响”，删除“委员会预计(jì)一(yī)些额(é)外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态(tài)？关(guān)于经济(jì)，认为(wèi)经济可能面临来自紧缩信贷(dài)的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美国经济温和(hé)增长(zhǎng)，有可能避(bì)免衰退(tuì)，或者是温和衰退。关(guān)于(yú)加息，本(běn)次加息依然是(shì)共识；认为原则上不需要利(lì)率提高(gāo)那么高，正在(zài)评(píng)估是否达到限(xiàn)制(zhì)性水平，认(rèn)为(wèi)或(huò)已经达到（或已经接近达到）。关于降息(xī)，强调劳动力(lì)市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平仍(réng)高；通胀有所缓和(hé)，但依(yī)然高企(qǐ)，远高于目标，降低通(tōng)胀仍需(xū)较长时间，当前降息并不合适。关(guān)于银行(xíng)和债务上限，强调地区性银行(xíng)发挥(huī)非常(cháng)重要的作用，不希望大型银行进(jìn)行大规模(mó)收购，银行业总体上有所改善，美国银行(xíng)系统(tǒng)健康且具有弹性。强调(diào)应及时提高(gāo)债务上限(xiàn)。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月3日(rì)，美联储(chǔ)5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调(diào)联邦基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月(yuè)以来的高(gāo)点(diǎn)。此外(wài)，上调准(zhǔn)备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜回购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储(chǔ)将继续减(jiǎn)持美国(guó)国债、机(jī)构债务和机(jī)构抵(dǐ)押贷款支持证券，上限(xiàn)为950亿美元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加息的关键仍在于通(tōng)胀(zhàng)压力较大(dà)。例如，3月美(měi)国核心通胀季调(diào)环比(bǐ)仍在(zài)0.4％的高位(wèi)，且(qiě)已经连续4个(gè)月处于高(gāo)位；核心通胀年化同比也(yě)仍在4.9％，边际上(shàng)并没有明显降温。本(běn)轮加息(xī)是80年代以来(lái)最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结(jié)束(shù)

　　从声明来看，与2023年(nián)3月相比有(yǒu)哪些变化(huà)？

　　关于经济方面，重申经济依然稳(wěn)健。不过表述修改为“1季度(dù)经济(jì)活动以适度的速度增长，最近几个月就业增长强劲(jìn)，失业率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方面，重(zhòng)申通(tōng)胀压力(lì)。“通货膨胀(zhàng)仍然很高”、“委员会仍然高度(dù)关注(zhù)通(tōng)货膨胀风险(xiǎn)”、“致(zhì)力于(yú)恢复(fù)2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息方面，或(huò)将停止加(jiā)息(xī)。重申委员会(huì)将评(píng)估(gū)货币政(zhèng)策(cè)的滞后影响，“在确定额外的(de)政策(cè)紧缩(suō)在多(duō)大(dà)程度上适合于随着(zhe)时间的推移将(jiāng)通货(huò)膨(péng)胀率恢复到(dào)2％时，委员会将(jiāng)考(kǎo)虑货币政策的累(lèi)积紧缩，货币政策影(yǐng)响经济活(huó)动和通货膨胀的滞(zhì)后，以及经济和金融发展”。重(zhòng)点(diǎn)是删除了(le)“委员会(huì)预计(jì)，一些(xiē)额外的政策紧缩可能(néng)是适当的，以实现(xiàn)一种货币政策(cè)立场”，表明(míng)美联(lián)储加息(xī)或将(jiāng)结束。

　　关于(yú)银行风险，重申美国银行(xíng)稳健。“美(měi)国银行体(tǐ)系稳健且富有(yǒu)弹性”；明确银行风险导(dǎo)致了家庭和企业信(xìn)贷的收紧（上一次(cì)表述为“可能”），重申(shēn)这对经济、就业和通胀的(de)影响存在不确定性，“家(jiā)庭和(hé)企业信贷(dài)条(tiáo)件收紧可能会拖累(lèi)经济活动(dòng)、就业和通胀，这些影响的程度仍不(bù)确定(dìng)。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表态(tài)？

　　关于经济，仍期待“软(ruǎn)着(zhe)陆”。美泰伯改字文言文翻译及注释，泰伯改字文言文翻译及原文联(lián)储主席(xí)鲍(bào)威(wēi)尔认(rèn)为，经济(jì)可(kě)能面(miàn)临来(lái)自紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还需要时(shí)间来体(tǐ)现（尤其是住房(fáng)和投资领域(yù)）。不过明确指出，如果美国(guó)出现经济衰退，希望是温和的(de)；强调，美(měi)国可能(néng)会出现轻微的经济衰退。

　　关于加息，或(huò)已经达到(dào)限制性水(shuǐ)平。美(měi)联储在3月(yuè)议(yì)息会(huì)议时，就已经在讨论(lùn)停(tíng)止(zhǐ)加息的问(wèn)题(tí)；不过(guò)，鲍威尔指出本次(cì)加息(xī)依然(rán)是(shì)共(gòng)识，所有人全(quán)票通(tōng)过，一些政策制定者(zhě)谈到停止加息，但(dàn)不是本次(cì)会议(yì)。

　　对(duì)于未(wèi)来(lái)利率终点的(de)问题，鲍威(wēi)尔认为原则上不需(xū)要利率提高那么(me)高，正在评估是否达(dá)到(dào)限(xiàn)制性水(shuǐ)平，认为或已经达到了限制性(xìng)水平（或已(yǐ)经接近达到），也就意味着也许可(kě)以(yǐ)暂停加(jiā)息了。后续政(zhèng)策(cè)变化的关键仍(réng)是审(shěn)视数据，尤其(qí)是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前(qián)并不合适(shì)。鲍威(wēi)尔(ěr)强(qiáng)调，美国劳动力市场在走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高(gāo)，高于2％的通胀水平。整(zhěng)体(tǐ)通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远(yuǎn)高于目标水(shuǐ)平(píng)，降低通(tōng)胀仍(réng)需较长时间，当前降息并(bìng)不合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔强调(diào)地区性银行发挥非常重(zhòng)要(yào)的作用(yòng)，不希(xī)望大型(xíng)银行进行(xíng)大(dà)规(guī)模收购，银(yín)行业(yè)总体上有所(suǒ)改(gǎi)善，美国银行系统健康且(qiě)具有弹性(xìng)。银行(xíng)危机的影响程度目前(qián)尚不确定(dìng)。

　　关(guān)于(yú)债务(wù)上(shàng)限风险，鲍威尔强(qiáng)调应及(jí)时提(tí)高债务上限，如(rú)果没有达成债务协议，经济后(hòu)果“高(gāo)度不确定(dìng)”。此前，美国财政部长耶伦也强调，如果国会不尽早采取行动(dòng)提高债务上限(xiàn)，美国可能(néng)最早(zǎo)于6月1日(rì)出现债务(wù)违(wéi)约。

　　由于美联邦(bāng)政府触及31.4万(wàn)亿美(měi)元(yuán)的法定举债上(shàng)限(xiàn)，美国财政部于(yú)今年1月宣泰伯改字文言文翻译及注释，泰伯改字文言文翻译及原文布采取特别措(cuò)施，避(bì)免联(lián)邦政府发生债务违(wéi)约。美(měi)国(guó)国会(huì)预算办公(gōng)室5月1日发(fā)布的最新报告显示，美国在6月初(chū)耗(hào)尽资金的风险较之前更高。

　　往前看，美(měi)国银行风(fēng)险演(yǎn)变成系统性(xìng)风(fēng)险的概(gài)率或(huò)有限(xiàn)，但中小银行破产或依然会出现。目前(qián)市场(chǎng)依然预期美联(lián)储6-7月维持(chí)利率水(shuǐ)平(píng)不变，9月开始(shǐ)降息（概率达70％），年内(nèi)至少降(jiàng)息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依(yī)然有韧性(xìng)；美(měi)国通胀压力仍大，年内(nèi)降息(xī)概率或(huò)较低。

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