文(wén)|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发(fā)布4月全(quán)国规模(mó)以(yǐ)上工业(yè)企(qǐ)业绩效数据。4月份(fèn)，规模以上工业企业(yè)营业收入累(lèi)计同比增(zēng)长(zhǎng)0.5％；规模以上(shàng)工业企(qǐ)业利润累计同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累(lèi)计同比增速降(jiàng)幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡过(guò)程中。从决(jué)定(dìng)企业利(lì)润(rùn)的量、价、成(chéng)本三因素(sù)框架(jià)看，我(wǒ)们认为，此轮(lún)工(gōng)业企业(yè)利润增速由正转负的原(yuán)因主要源(yuán)于PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企业利润累计增(zēng)速的(de)下探幅度(dù)之(zhī)深和持(chí)续(xù)时间(jiān)之长(zhǎng)是PPI下行和其他多(duō)种(zhǒng)因(yīn)素(sù)叠加(jiā)导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速(sù)工业企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率(lǜ)偏高严(yán)重(zhòng)制约工(gōng)业(yè)企业(yè)利润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆(chāi)解(jiě)数(shù)据看：1）与去年(nián)同期相比(bǐ)，工业企业经营绩(jì)效(xiào)的增长(zhǎng)压(yā)力依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天数和应收账款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增加(jiā)。2）分(fēn)所有制(zhì)类型来看，外(wài)商(shāng)及港澳(ào)台商和私营企业利润累计同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工(gōng)业企业(yè)和股(gǔ)份制(zhì)企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步扩(kuò)大。3）上游(yóu)采选业中非(fēi)金属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现(xiàn)较好，石油和天然气开采等其他行(xíng)业的利润增速降幅(fú)依然(rán)较大；中(zhōng)游原材(cái)料加工业和装备制造业的利润增(zēng)速出现明显分化，中游(yóu)原材料加(jiā)工业的利润增速均(jūn)为负，是(shì)整体工业企业利润增速的主要拖累，中游装(zhuāng)备制造业(yè)利润(rùn)增速(sù)回升幅度(dù)较大，成为整体工业企业利润(rùn)增速的主(zhǔ)要(yào)拉动(dòng)项。在价(jià)格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求同时(shí)走(zǒu)弱的(de)情况下，下游行(xíng)业内部(bù)的利润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月(yuè)相比，4月份公布(bù)的工业企(qǐ)业利润(rùn)数据已(yǐ)表现(xiàn)出明显的探底(dǐ)爬(pá)坡信号(hào)：一，营(yíng)业利润累计(jì)增速爬升的行业进一步增(zēng)多；二，营业(yè)收入(rù)增速由(yóu)负转正，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造(zào)业有望继续成(chéng)为拉动工业企业利润(rùn)增速回(huí)升的主要(yào)拉动力。按当月(yuè)利润增速计算，4月份表现较好的行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空(kōng)航(háng)天(tiān)和其(qí)他运(yùn)输设备制造业(yè) 、通用设备制造业、电气(qì)机械及器材(cái)制(zhì)造(zào)业、仪器仪表制造(zào)业、文教、工美、体育和娱(yú)乐(lè)用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观点：

　　总体(tǐ)来看(kàn)：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅小幅(fú)收窄，但依(yī)然处于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业利润的量、价、成(chéng)本三(sān)因素(sù)框(kuāng)架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速由正转负的原因主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业企业利润累计增速(sù)的下探(tàn)幅度之深和(hé)持续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠(dié)加导致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及费用(yòng)率偏高严重(zhòng)制约(yuē)工业企业(yè)利润(rùn)爬(pá)坡速度(dù)。

　　与上个月相比，39个主要细分行业(yè)中，有26个行(xíng)业的营业利润累计(jì)增速出(chū)现回升，其他(tā)13个行(xíng)业的营业利(lì)润累计增速均出现回落，其中(zhōng)回落幅度较大(dà)的行(xíng)业(yè)主要是农(nóng)副食(shí)品加工、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选、有(yǒu)色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织(zhī)服装(zhuāng)、服(fú)饰等行业，回升(shēng)幅度较大的行业主要是机械和设备修理、汽车(chē)制造、通用设(shè)备(bèi)制造(zào)、橡胶和(hé)塑料制(zhì)品等(děng)行业。

　　具体来(lái)看：

　　与去(qù)年同期相比，工业(yè)企业经(jīng)营绩(jì)效的增(zēng)长压力依然较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存(cún)货周转天数(shù)和(hé)应收账款平(píng)均回收期进(jìn)一(yī)步(bù)增加。

　　数(shù)据显示，规(guī)模以上工业(yè)企(qǐ)业累计每百元营(yíng)业收(shōu)入(rù)中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比(bǐ)增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来(lái)看，外商及港澳(ào)台商和私营企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比降幅出现收窄，国有工(gōng)业(yè)企(qǐ)业和股(gǔ)份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月(yuè)国有工业企业利(lì)润累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商(shāng)及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业(yè)同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选(xuǎn)业(yè)中非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的利润(rùn)增速表(biǎo)现较好，石油(yóu)和(hé)天然(rán)气开采(cǎi)等其他行业的(de)利润增速降(jiàng)幅依然较大(dà)。

　　数据显示，非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属矿采选的(de)增(zēng)速依然为正(zhèng)，分别收(shōu)录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油(yóu)和(hé)天(tiān)然(rán)气开采、煤炭开采(cǎi)和洗(xǐ)选、黑色金属矿采选(xuǎn)业(yè)、废物资源综(zōng)合利用的(de)增速为负，分(fēn)别收(shōu)录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加(jiā)工业和装备制造业的利润增速出现明显分(fēn)化。中游原材料加工(g恩情无以回报是什么意思，感恩之心无以回报是什么意思ōng)业的利润增速(sù)均为(wèi)负，尽管与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是(shì)整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速的主(zhǔ)要拖累。中游(yóu)装(zhuāng)备制造业利润(rùn)增速(sù)回升幅度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企业利润增(zēng)速的主要拉(lā)动项。其中(zhōng)通(tōng)用设备制造、铁路船(chuán)舶航(háng)空(kōng)航天、电(diàn)气机(jī)械及器材制造、仪(yí)器仪表制造增(zēng)幅延续(xù)上个月亮(liàng)眼趋势，得益(yì)于国内(nèi)汽车销售(shòu)量的提升和汽车产业链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车(chē)制造业的(de)利(lì)润增速(sù)降幅由(yóu)负转正，此外叠加去(qù)年同期基数较低(dī)，汽(qì)车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料化学制品(pǐn)跌幅扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用(yòng)设(shè)备制(zhì)造、石油(yóu)煤炭及(jí)燃料加工(gōng)、非金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶炼加工(gōng)、化(huà)学纤维制造、金(jīn)属制品、计算(suàn)机(jī)通(tōng)信(xìn)和电(diàn)子设备跌幅收窄(zhǎi)，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械及器材制造(zào)增幅依旧为正，并且(qiě)增速出现明显回升，分别录(lù)得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造(zào)增幅(fú)由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需求、外部需求同时走弱(ruò)的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力，文教工美体育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品制造(zào)、纺织业、家具制(zhì)造等多个行(xíng)业(yè)的利(lì)润增速跌幅放缓，但依然(rán)为负；农(nóng)副食品加(jiā)工、纺(fǎng)织服装、服饰等(děng)多个(gè)行业(yè)的利润跌幅(fú)继续扩大。往后看，价格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求转好速度较慢(màn)，这也意味着下游(yóu)行业的(de)利润(rùn)增速向上爬坡(pō)的(de)节(jié)奏大概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农(nóng)副食(shí)品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和(hé)制(zhì)鞋、造纸及纸制品和医药制造(zào)跌(diē)幅扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育(yù)娱乐用(yòng)品、食(shí)品制造、纺织业、家具制造(zào)和印刷和记录媒介(jiè)利润降(jiàng)幅放缓，但(dàn)持续维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速由负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮(yǐn)料和茶制造利润(rùn)增速保(bǎo)持高位(wèi)，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械和设备修理(lǐ)、电力热(rè)力(lì)利润增速相对较高，燃气生产和供(gōng)应利(lì)润(rùn)增速(sù)降幅收(shōu)窄。其中机械和设备修理利润累计(jì)增速上升幅度(dù)较大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热(rè)力利润累计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保(bǎo)持高速增(zēng)长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供(gōng)应(yīng)增幅略(lüè)有(yǒu)上升，收(shōu)录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前恩情无以回报是什么意思，感恩之心无以回报是什么意思值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而(ér)言，与(yǔ)上个月相(xiāng)比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信号：一(yī)，营业利润(rùn)累计增速爬升的行(xíng)业进一步增多；二，营(yíng)业收入(rù)增速由负(fù)转正，营业利(lì)润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业有望继续成为拉动工业企业利润增(zēng)速回(huí)升的(de)主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航(háng)空航天和其他运输设(shè)备制(zhì)造业 、通用设(shè)备制造业、电气机械及器材制造(zào)业、仪器(qì)仪(yí)表(biǎo)制造(zào)业、文教、工美(měi)、体(tǐ)育(yù)和(hé)娱(yú)乐用品制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力(lì)、燃气及水(shuǐ)的生产(chǎn)和供应业 。

　　正如(rú)我们在《今年工业企业利润增速能(néng)否转正(zhèng)？》中(zhōng)所言，当前正处于第6次(cì)工业企业利润探底阶段（从(cóng)2000年开始计算），如果按最(zuì)近两次(cì)探底(dǐ)历史来演绎的话，至(zhì)少还要(yào)在负值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计工(gōng)业企业利润增速转正最(zuì)早也需等到四(sì)季度。目前我(wǒ)国仍(réng)面临内需(xū)增长缓慢和外需疲弱(ruò)的“弱复苏(sū)”阶段，这直(zhí)接导致(zhì)企业的产能利用率持续下滑。此(cǐ)外，叠加(jiā)营业成本高居不(bù)下导致(zhì)的内部压(yā)力，本(běn)轮工业企业利润增速反(fǎn)弹速度大(dà)概率较(jiào)为缓慢(màn)。

　　风险提(tí)示：

　　内需恢复力度低(dī)于(yú)预期。

　　以上内(nèi)容来(lái)自于2023年5月27日的(de)《中游装备制造业利润增(zēng)速明显回(huí)升——2023年4月(yuè)工业企业利润分析(xī)》报告(gào)，报告作者张静静、张一平(píng)，联系人罗(luó)丹

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