来源：梁中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按计划缩(suō)表。坚持(chí)加息的关(guān)键仍(réng)是通胀压力太(tài)大。

　　本次美(měi)联储声明较3月有(yǒu)何(hé)变(biàn)化？第一，重申(shēn)经济依然稳健，表述修改为“一季度经济柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢温和增(zēng)长(zhǎng)，就业强劲，失业率在低位”。第(dì)二，重申美国银行稳健，明确银行风(fēng)险导致家(jiā)庭和(hé)企业(yè)信贷的收紧。第三，重申通胀压力(lì)，“通货膨(péng)胀仍然很高，委员会仍(réng)然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第(dì)四，修(xiū)改货(huò)币政(zhèng)策表述，重申“委(wěi)员(yuán)会评估货币政策的滞后(hòu)影响(xiǎng)”，删除“委员(yuán)会预计(jì)一些额(é)外的政策紧缩可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关(guān)于经济，认为经济可(kě)能面(miàn)临来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影响还需要时(shí)间来体现(xiàn)；预计美(měi)国经(jīng)济温和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加息，本(běn)次加息依然是共识；认为(wèi)原则(zé)上不需要利率(lǜ)提高(gāo)那么高，正在评(píng)估是否达到限(xiàn)制性(xìng)水平，认(rèn)为或(huò)已经达到（或已经接近(jìn)达到）。关于(yú)降息，强调(diào)劳(láo)动力(lì)市(shì)场在走(zǒu)弱，但依然(rán)强(qiáng)劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有所缓和，但(dàn)依然高企(qǐ)，远高于目标，降低(dī)通胀仍(réng)需(xū)较长时(shí)间(jiān)，当前降息并不合适。关于银行和债(zhài)务上限，强调地区性银行发挥非常重要的(de)作用，不(bù)希望大型银行进行大规模收购，银行(xíng)业总体上有所(suǒ)改(gǎi)善，美国银行系统健康且具有弹(dàn)性。强调应及时提高债务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期加(jiā)息(xī)25BP。2023年5月3日(rì)，美联储5月FOMC会议决(jué)定(dìng)加息25BP，上调联邦(bāng)基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年6月以来(lái)的高点。此外，上调准备(bèi)金余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要信贷利(lì)率至(zhì)5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜回购利(lì)率至(zhì)5.25％。

　　按计划缩(suō)表，美联储将继续(xù)减持美国(guó)国债(zhài)、机构债(zhài)务(wù)和机构抵押(yā)贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们(men)认为，美联储(chǔ)坚(jiān)持加息的关键仍在于通胀压(yā)力较大。例如，3月美国核心通胀季调环(huán)比仍在(zài)0.4％的高位，且已经连续4个(gè)月处于高(gāo)位；核(hé)心通胀年化同比(bǐ)也仍在4.9％，边际上并没有(yǒu)明显降温。本轮加柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢息是80年代以来(lái)最快的一(yī)次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或(huò)将(jiāng)结束

　　从(cóng)声明(míng)来看(kàn)，与2023年3月相(xiāng)比有哪些变化？

　　关(guān)于(yú)经济方面，重申经济依(yī)然稳健。不过表述修(xiū)改为(wèi)“1季(jì)度经济(jì)活动(dòng)以(yǐ)适(shì)度的速度增(zēng)长(zhǎng)，最(zuì)近几(jǐ)个月就业增长强劲，失业率保持(chí)在低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重申(shēn)通(tōng)胀压(yā)力(lì)。“通货(huò)膨(péng)胀仍然很高”、“委(wěi)员会仍然(rán)高度关(guān)注通(tōng)货膨胀风险”、“致(zhì)力于恢复2％的通胀(zhàng)目标”。

　　关于加(jiā)息(xī)方(fāng)面，或(huò)将停止加息(xī)。重申委员会将评估(gū)货币政策的滞后(hòu)影响(xiǎng)，“在确定额外的政策紧缩在多大程(chéng)度(dù)上适合于随着时(shí)间的(de)推移(yí)将通(tōng)货膨胀率恢复到(dào)2％时，委员会将考虑货(huò)币政策(cè)的累积紧(jǐn)缩，货币(bì)政策影响经济(jì)活动和通(tōng)货膨(péng)胀的(de)滞后，以(yǐ)及经济(jì)和金融发展”。重(zhòng)点是删(shān)除了“委(wěi)员(yuán)会预计，一(yī)些额外(wài)的政(zhèng)策紧缩可能是适当的，以实现一(yī)种货币政策立场”，表明美联储加息或(huò)将(jiāng)结(jié)束。

　　关(guān)于银行风险(xiǎn)，重申美国银行稳健。“美国(guó)银行体系稳健且富有弹性”；明确银行风险(xiǎn)导致了(le)家(jiā)庭和(hé)企业(yè)信贷的(de)收紧（上(shàng)一次表(biǎo)述为“可能”），重申(shēn)这对(duì)经(jīng)济(jì)、就(jiù)业和通胀的影(yǐng)响存在(zài)不确(què)定(dìng)性，“家庭和企业信(xìn)贷条件收(shōu)紧可能会拖累(lèi)经济活动、就业(yè)和通胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔有何表态(tài)？

　　关于经(jīng)济，仍期(qī)待“软着陆”。美联储主席(xí)鲍(bào)威尔认为，经济可能(néng)面临来(lái)自紧缩信(xìn)贷(dài)的阻力，其影响还(hái)需要(yào)时间来体现（尤其是住房(fáng)和(hé)投资领域）。不(bù)过明确指出，如(rú)果美国出(chū)现经济衰退，希(xī)望(wàng)是温和(hé)的；强(qiáng)调，美(měi)国可能会(huì)出现轻微的经济衰退(tuì)。

　　关于加息，或已(yǐ)经达(dá)到限制性水平。美联储在3月议息会议(yì)时，就已经在讨论停止加息的(de)问题(tí)；不过，鲍威尔指出本(běn)次加息依然是(shì)共识(shí)，所有人全票通(tōng)过，一些(xiē)政策制定(dìng)者谈(tán)到停止加息(xī)，但不是本(běn)次(cì)会议。

　　对于未来利率终点的问(wèn)题(tí)，鲍威(wēi)尔认为原则上不需要利率(lǜ)提高那么高，正在评(píng)估是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平，认(rèn)为或已经达到了限制性(xìng)水平（或已经接近达到），也就意味着也许(xǔ)可以暂停(tíng)加息了。后续政(zhèng)策(cè)变化的关键(jiàn)仍是审视(shì)数据，尤其是(shì)通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不合适。鲍威尔强调，美国劳(láo)动力市场(chǎng)在(zài)走弱，但(dàn)依然强劲(jìn)，失业(yè)率仍在(zài)低位，薪资水平仍高，高于2％的(de)通胀水(shuǐ)平。整(zhěng)体通胀有所(suǒ)缓和(hé)，但依(yī)然高企(qǐ)，远高于目标水平，降低(dī)通(tōng)胀仍需(xū)较长时间，当前降息并(bìng)不合(hé)适。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔强调地区(qū)性(xìng)银行发挥非常重(zhòng)要(yào)的(de)作用，不希望(wàng)大(dà)型银(yín)行(xíng)进行大(dà)规模收购，银行(xíng)业总(zǒng)体上有(yǒu)所改(gǎi)善，美国银(yín)行(xíng)系(xì)统健康且具有弹(dàn)性。银行危机的影响程度目(mù)前尚不确定。

　　关于债务上(shàng)限(xiàn)风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调应及时提高债务上限，如果没有达(dá)成(chéng)债务协议，经济后果“高度不确(què)定(dìng)”。此(cǐ)前，美国(guó)财政部长耶伦也(yě)强调(diào)，如果(guǒ)国会不尽早采取(qǔ)行动提高债务上限，美国可能(néng)最早于6月1日出现债(zhài)务违约。

　　由于美(měi)联邦政府(fǔ)触及(jí)31.4万亿美元的法定举债上限，美国(guó)财政部于今年(nián)1月宣布采取特别措施，避(bì)免联(lián)邦政府发生债务(wù)违(wéi)约。美国国会预(yù)算办公室(shì)5月1日发布的最新(xīn)报(bào)告显示，美国在6月初(chū)耗尽资金的风险较(jiào)之前更(gèng)高。

　　往前(qián)看，美国银行风(fēng)险(xiǎn)演变成(chéng)系统(tǒng)性(xìng)风险(xiǎn)的概率或有(yǒu)限，但(dàn)中小银行破产或(huò)依然会出(chū)现。目前(qián)市场依然(rán)预期美(měi)联(lián)储6-7月维(wéi)持利率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概(gài)率(lǜ)达90％）。我们(men)认为，美国(guó)经济(jì)虽在下滑，但依然有韧(rèn)性；美国通胀压(yā)力仍大，年内(nèi)降息(xī)概率或较低。

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