文丨明(míng)明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，即便税期(qī)结束(shù)，资(zī)金利(lì)率却仍(réng)未(wèi)回落，反而进一步走高。我们(men)认为主要是源于：①货(huò)币政(zhèng)策力度边(biān)际(jì)转弱；②税(shuì)期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较(jiào)好(hǎo)，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力降低。③资金较(jiào)为拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和月末因素，预计(jì)短期(qī)内，资金利率(lǜ)下行(xíng)空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利(lì)率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后(hòu)却并未回(huí)落(luò)，4月21日(rì)冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行(xíng)幅度更(gèng)大(dà)。从隔夜利(lì)率(lǜ)角度观察，银行(xíng)与非银(yín)机构(gòu)间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的(de)期限利差也明显压(yā)缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至(zhì)已(yǐ)经倒挂。我们认为税期结(jié)束，资金不松，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策(cè)力度边(biān)际(jì)转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头(tóu)，保持(chí)货币信贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平(píng)合适，在追求经济提(tí)振的同时，也注重防(fáng)范市场过热(rè)带来的金融风险。在满足广义流动性供需(xū)匹配(pèi)的前提下(xià)，货币工具(jù)力度可(kě)能(néng)会(huì)有所回摆。从(cóng)央(yāng)行(xíng)的具体(tǐ)操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购投放低量操作，结构性工(gōng)具“有(yǒu)进有退(tuì)”，均(jūn)预(yù)示后(hòu)续政策将(jiāng)更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税(shuì)大月(yuè)，因此走款可能对银行(xíng)间(jiān)流动性带来(lái)了一定(狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现dìng)的(de)压力。此(cǐ)外(wài)，参考近(jìn)期票据利率走势(shì)，预计信贷增速较一季度(dù)将会有所放缓，但4月预计(jì)仍将保(bǎo)持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加(jiā)信贷投放(f狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现àng)，银(yín)行(xíng)系统整体资金流(liú)出(chū)，因此向同业融出的意愿和能力(lì)有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市(shì)脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对(duì)于未来一个月资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和(hé)我们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影(yǐng)响(xiǎng)，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但依然处于历史相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导致(zhì)债市敏(mǐn)感(gǎn)度(dù)增(zēng)加。此外投资者对(duì)货币政策力度以(yǐ)及跨月资金面情况(kuàng)仍(réng)存担(dān)忧，使得(dé)市(shì)场上(shàng)对(duì)于未来一个月内资金价格上(shàng)行(xíng)的预期更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近(jìn)，回购(gòu)资金的(de)期限(xiàn)被动拉长(zhǎng)，利率下(xià)行(xíng)空间(jiān)有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市场释放(fàng)资金；但跨月前夕(xī)银行资(zī)金融出意愿一(yī)般较低，预(yù)计资(zī)金(jīn)波动幅度较(jiào)大(dà)。对于债市(shì)而言，短期交易主(zhǔ)线或延续政策与基(jī)本面预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震荡走(zǒu)势为主，建议投资者关注资金面的边(biān)际变(biàn)化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期；经济复(fù)苏(sū)节(jié)奏(zòu)不(bù)及预期；银行间市场流动性过快收(shōu)紧。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现