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　　5月11日(rì)，统计局公布4月物(wù)价数(shù)据：CPI同比上涨0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降(jiàng)3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内(nèi)部结构分化、与终端需求相关(guān)的服务业延续涨价

　　物价作为经济表现的滞后指(zhǐ)标(biāo)，在经济复苏早期多表现相对低迷(mí)、实(shí)属常态。传统周期(qī)下，经济(jì)的周(zhōu)期性波动(dòng)，主要由需求(qiú)端驱动(dòng)，物价(jià)作为经济的滞(zhì)后指标，表现(xiàn)出明显的(de)周期性波动。经验显示，CPI等物价指标，与经(jīng)济走势大(dà)体类似，一般(bān)滞后经济表现(xiàn)2个季度左右；经(jīng)济复苏早期，CPI同比(bǐ)表现一度(dù)相对低(dī)迷，例如(rú)，2015年初、2017年(nián)初CPI同比在1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供(gōng)给端影响和外需拖累(lèi)部分商品(pǐn)价(jià)格回落等。年初以(yǐ)来，CPI同比持续回落至4月(yuè)的0.1％，拖累主要(yào)来自(zì)于食品(pǐn)和非食(shí)品中的商品、不完全(quán)由需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供给充足，价格回(huí)落成为拖(tuō)累食品同(tóng)比自年初的6.2％回落(luò)至4月的0.4％；非食品(pǐn)中，原(yuán)油等国际定价的(de)大宗商品(pǐn)价格回落，带动交通工具用(yòng)燃料等分(fēn)项环比延续低于季(jì)节(jié)性，部分耐用品价(jià)格回落(luò)也有拖累、与(yǔ)相(xiāng)关(guān)原材料(liào)成(chéng)本压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复较(jiào)早的领域、线下消费相关的商品和(hé)服务，在价格上已有连续体(tǐ)现。终端需求回暖在4月CPI中进一步凸(tū)显，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比自年(nián)初以来明显(xiǎn)回升(shēng)、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分(fēn)中上游行业(yè)涨(zhǎng)价(jià)，在(zài)PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文教娱制(zhì)造业价(jià)格环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申(shēn)观(guān)点：CPI或已见底，后(hòu)续或逐步(bù)回升。线下消费活(huó)动持(chí)续改善等或带动(dòng)内生动能逐步增(zēng)强(qiáng)，对价格(gé)的支撑仍在逐步(bù)显现。叠(dié)加基数贡献、及(jí)部分商品价格回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月见底(dǐ)回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅(fú)回落，生产资料拖累PPI低预期(qī)、原油链等拖(tuō)累延续

　　CPI涨幅明显回(huí)落、主(zhǔ)因基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回(huí)落0.6个(gè)百分(fēn)点至0.1％、低(dī)于预期的(de)0.4％，其中，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.2个百分点(diǎn)至(zhì)-0.1％；核(hé)心CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环(huán)比中，食品环比降幅收(shōu)窄0.4个百分点(diǎn)至(zhì)-1％，非食品环(huán)比(bǐ)由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪肉环比(bǐ)降幅收窄，文教娱等服(fú)务项涨价延续。食品环比(bǐ)中，鲜菜和鲜果大量(liàng)上市，价格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产(chǎn)能充(chōng)足(zú)，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉价格(gé)下降3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个(gè)百分点(diǎn)。非食(shí)品环比中，原油价格回(huí)落拖累CPI交通通信项环比延(yán)续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他(tā)商品(pǐn)服务(wù)环(huán)比(bǐ)明显上涨，分别较(jiào)上月(yuè)变动0.6和0.2个百分(fēn)点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产资料拖累，生活资(zī)料韧性延续。4月，PPI同比降幅(fú)扩大1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)平转降(jiàng)至-0.5％。大(dà)类环比中，生(shēng)产资(zī)料由(yóu)平转(zhuǎn)降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和(hé)加(jiā)工工(gōng)业亦有走弱；生活资料环比走平、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外(wài)环比延(yán)续回(huí)落外，衣着、一般日用品环比由(yóu)负转正，耐用消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等上(shàng)游(yóu)原材(cái)料链条相关(guān)价格回落，与线下消费相关的(de)中下游行业价格(gé)回升。4月，多数行业环比(bǐ)价(jià)格回落(luò)、上游原材(cái)料(liào)链条(tiáo)尤其明(míng)显。煤炭开采、石油加工、燃气供应环比延续回落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制(zhì)造等部分中下(xià)游制造(zào)业价(jià)格有所(suǒ)回落，但文教娱制品等靠近终端制造业价格有所(suǒ)回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示(shì)

　　1、猪价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证(zhèng)券研究报告：《通缩(suō)是个伪(wěi)命(mìng)题》

　　对外发(fā)布(bù)时(shí)间(jiān)：2023年05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券(quàn)股份有限公司

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