“现(xiàn)在的房地产很难再(zài)出(chū)现像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房(fáng)地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地(dì)杀(shā)到了底部，再(zài)往下(xià)的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产赛道(dào)中(zhōng)进行选择，需要非(fēi)常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三(sān)个基准：有大(dà)的国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没(méi)有踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年(nián)房地(dì)产(chǎn)的开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年(nián)新房的销(xiāo)售(shòu)情况(kuàng)相较一般。再关注(zhù)一(yī)下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其(qí)实主要还是那些有国企背景(jǐng)的房(fáng)企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个行业(yè)出现了一(yī)个很明显的(de)分化，无论是在销售，还是(shì)融资等各个方面都(dōu)非常明显(xiǎn)。现在有国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景的民营(yíng)房企股价(jià)大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的赢(yíng)家”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖(wā)掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成(chéng)本优势(shì)，更(gèng)具体一点(diǎn)，就是它的净(jìng)借(jiè)贷(dài)水(shuǐ)平（净负债率）是不是行(xíng)业(yè)内的最低(dī)水平；利润率是不是行业内最(zuì)高的；融资成(chéng)本是否(fǒu)是(shì)行(xíng)业内最低的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业内最低的；这(zhè)些(xiē)都是我们(men)看重(zhòng)的一(yī)家(jiā)房企(qǐ)的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述(shù)条件的(de)房企并不(bù)多。即便是在国(guó)央企中，仍有部(bù)分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶(è)化的趋(qū)势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据(jù)整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年末，天房(fáng)发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交(jiāo)地产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地产、云(yún)南(nán)城投、首开股份、珠(zhū)江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央企房(fáng)企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特色的国央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企，其财务指标称得上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是少数。而更(gèng)加值(zhí)得(dé)注意(yì)的是(shì)，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩张。而(ér)这无疑(yí)又(yòu)进(jìn)一步考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房(fáng)企而言，扩张速度(dù)的张弛(chí)有(yǒu)度(dù)尤为重要，节奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房(fáng)企(qǐ)储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未(wèi)来市场，以及过于激进(jìn)的(de)扩(kuò)张拿地节奏也有(yǒu)可能让房(fáng)企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净(jìng)借贷比例都(dōu)维持在(zài)33％左右，完全(quán)没有增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到(dào)机会(huì)来了，其开(kāi)始(shǐ)在(zài)一(yī)线(xiàn)城市进行大(dà)举拿地，净负债率也由此前的3怎么查询韩国签证结果，怎么查询韩国签证结果进度3％左右水准提高到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与(yǔ)此(cǐ)同时，该房企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了快速的(de)开盘利用率，预(yù)计(jì)今年会有(yǒu)更多的楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企业就(jiù)符合“最后的赢家(jiā)”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一半(bàn)在一(yī)线城(chéng)市，另外(wài)一半也主要(yào)集中(zhōng)在强二线和二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业(yè)的影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机(jī)会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果(guǒ)负(fù)债率扩张得(dé)太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可(kě)能会(huì)重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的(de)净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这(zhè)个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复苏速(sù)度并没有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要(yào)规避(bì)公司(sī)净负债率提高到(dào)一个比较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中(zhōng)国、保利(lì)发展等房企2022年净负(fù)债率(lǜ)都在60％之上。其(qí)中，中交地产净(jìng)负债率持续居高不下，在(zài)2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策(cè)略的同时，也(yě)较(jiào)好地控(kòng)制了公司的扩张(zhāng)速度与净负(fù)债(zhài)率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实际上，他们是(shì)以同一筛选(xuǎn)标准来(lái)看国央企与民营(yíng)房企，但在各维度的实际(jì)表现上(shàng)，国央企确(què)实会更胜一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的融(róng)资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想(xiǎng)融(róng)就融，这样，国央企(qǐ)自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这也并不(bù)意味着(zhe)，民(mín)营企业中就没有“黑(hēi)马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团(tuán)的十大流(liú)通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景顺长城(chéng)中(zhōng)国回报灵(líng)活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国(guó)社保基(jī)金(jīn)一一(yī)六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之(zhī)外(wài)，自2021年(nián)开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公(gōng)司就长期(qī)持有滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季报，该资(zī)产公司的几只产品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面(miàn)表现存在(zài)一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地(dì)产市场整体在(zài)走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨(bīn)江集团在(zài)业(yè)绩(jì)表现(xiàn)、销售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价(jià)表现等多维度都表现了较强的增长势头。

　　业(yè)绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季(jì)度，滨江(jiāng)集团更是(shì)实(shí)现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代(dài)”仍(réng)能保持自(zì)身业绩的持(chí)续增长，和(hé)滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州的战(zhàn)略(lüè)布局(jú)关系密切(qiè)。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有近七(qī)成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占(zhàn)到(dào)近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显(xiǎn)示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭怎么查询韩国签证结果，怎么查询韩国签证结果进度拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持续(xù)稳居杭州(zhōu)的本土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭州(zhōu)的较突出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)的房(fáng)企(qǐ)排名迅速提升(shēng)。到(dào)2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进(jìn)前(qián)十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至(zhì)今，滨江集(jí)团股(gǔ)价翻了超一(yī)倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多(duō)家机(jī)构的集中调(diào)研。滨江集团(tuán)发布公(gōng)告表示，公司(sī)于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业(yè)链布局(jú)重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是(shì)房(fáng)地产产业链上(shàng)的中游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应(yīng)商，而下(xià)游(yóu)应用行业主要包括(kuò)中介(jiè)服务(wù)、家用电器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地产开发环节与上(shàng)游(yóu)材料端息息相关，新盘(pán)开工不足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业(yè)在(zài)进入存量房时(shí)代(dài)，所以对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费(fèi)属性的(de)家装家居领域(yù)，我们相对(duì)看(kàn)好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的(de)住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的(de)需(xū)求也会(huì)越来越多。美(měi)国(guó)过去(qù)的(de)数(shù)据充分说明了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对(duì)于地产产(chǎn)业链，我们相对看好(hǎo)和内(nèi)装相(xiāng)关(guān)的行业，例如(rú)消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家基(jī)金人士(shì)表示。

　　而(ér)根据(jù)《红周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相关(guān)赛(sài)道龙头年(nián)内(nèi)表现的统(tǒng)计，目前暂居(jū)前两位的(de)都是来自(zì)家纺赛道的公司，它(tā)们分别是(shì)富安(ān)娜和水星(xīng)家纺，特别是前(qián)者在月线连收(shōu)七根阳线的(de)基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例(lì)，富安娜主(zhǔ)要(yào)从事纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥(yōng)有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市(shì)公司股东的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一(yī)季(jì)报的十(shí)大流通(tōng)股股东来看，能够发现(xiàn)该(gāi)股早已成(chéng)为(wèi)基金重仓股的天(tiān)下，彼时包括(kuò)公募(mù)的中欧价(jià)值(zhí)发现、中欧(ōu)潜(qián)力价值、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈(yíng)新价值和私(sī)募的明河(hé)2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半(bàn)壁(bì)江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都是价值派(pài)基金(jīn)经理(lǐ)曹名(míng)长在管的产品，首季其(qí)同时重仓的房(fáng)地产产业(yè)链股票(piào)还有金地集团和(hé)大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光(guāng)一时的(de)家居板块(kuài)也因疫(yì)情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困(kùn)境反转(zhuǎn)露(lù)出曙光，家居板块中怎么查询韩国签证结果，怎么查询韩国签证结果进度年内(nèi)表现(xiàn)最好的(de)是志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收还是(shì)归(guī)母净(jìng)利润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗(luó)洋(yáng)慧眼独(dú)具，一季报(bào)中(zhōng)他管理(lǐ)的广发策(cè)略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为(wèi)志邦(bāng)家(jiā)居十大流通股股东中仅有(yǒu)的两只公(gōng)募。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标的情有独(dú)钟，在(zài)另一(yī)家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的(de)全(quán)部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他(tā)的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业(yè)股也越来(lái)越(yuè)被机构(gòu)所青睐，不过(guò)这类标的大多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对(duì)此，前述上海公(gōng)募基金(jīn)经理举例分析：“物业(yè)服(fú)务不是一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场(chǎng)化(huà)应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每年(nián)到期的合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目到期之后(hòu)，经过两三轮合(hé)同周期(qī)还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品提价(jià)的公司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很(hěn)容(róng)易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安这些固定人员成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过(guò)服务没有(yǒu)特(tè)别好，客户没有那么(me)满(mǎn)意，能(néng)做到(dào)提(tí)价难(nán)度是非常大的。但是该(gāi)公司能在业内做到到(dào)期(qī)之后提价率比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步(bù)强调。

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