5月(yuè)13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公(gōng)告(gào)称，其累计(jì)有(yǒu)效认购(gòu)申请(qǐng)份(fèn)额总额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动(dòng)“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金(jīn)发行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是(shì)构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多(duō)主题基金的(de)申报(bào)发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就(jiù)表(biǎo)示(shì)，近期密集(jí)申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)申报和发行，行情火热下(xià)将为市场(chǎng)带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基(jī)金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是(shì)因(yīn)为新一轮深(shēn)化(huà)国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的(de)工具以参(cān)与到(dào)央国企投(tóu)资。另(lìng)一方(fāng)面是落(luò)实公募基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未(wèi)来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛(sài)道(dào)

　　积(jī)极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人(rén)工智能成为(wèi)两(liǎng)大(dà)明显的主线，而新能源(yuán)等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些(xiē)基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大行(xíng)业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行(xíng)业主要(yào)是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首先是(shì)基于行业(yè)本身基本面(miàn)在今年(nián)会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)国(guó)有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这些(xiē)企业会(huì)进入(rù)一个(gè)提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常基本(běn)面的，和他过去(qù)1至2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在(zài)下(xià)半(bàn)年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开(kāi)始重视中(zhōng)特估的(de)投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数字(zì)经(jīng)济和(hé)“一(yī)带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会(huì)消散(sàn)以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经营管理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在(zài)未来(lái)两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前(qián)在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化(huà)的个(gè)股提前进行布局(jú)，比如(rú)医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实一季(jì)报已经显露出不少基(jī)金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在(zài)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比(bǐ)例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏正方体体对角线的公式是什么，正方体体对角线公式计算股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但(dàn)在一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计也(yě)显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对(duì)港(gǎng)股央国企(qǐ)的(de)持股市值比重达到(dào)2019年(nián)以来的新高，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持(chí)股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公(gōng)司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投(tóu)研流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量，更有专(zhuān)门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研(yán)究员过(guò)去对(duì)国央企的固(gù)定思(sī)维，需要实地考察国央(yāng)企，并(bìng)且(qiě)需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花精力去(qù)进(jìn)行(xíng)跟(gēn)踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要求(qiú)研究(jiū)员(yuán)将自己(jǐ)所覆(fù)盖行(xíng)业(yè)的所有国央企(qǐ)构建专门的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其(qí)实(shí)地(dì)调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的(de)具(jù)有时代特(tè)征和中国特色、符合国(guó)家战略(lüè)导向(xiàng)的估(gū)值体系，而(ér)不是(shì)简单套用国外(wài)的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业(yè)和(hé)公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关注(zhù)传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域，因此也是(shì)一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随着时局(jú)的(de)变化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极(jí)践行中国特色的估值体系是(shì)资本(běn)市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原(yuán)有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需(xū)要(yào)。明确该体(tǐ)系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否(fǒu)具备长期价值的基(jī)础。不(bù)过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发(fā)展要符合国(guó)家(jiā)战略发展发向，更需(xū)要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑(lǜ)进估(gū)值体(tǐ)系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值方式要(yào)充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会(huì)价值、符合国家战略发展的(de)价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要(yào)任务就(jiù)构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价(jià)值估值体(tǐ)系(xì)，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨正方体体对角线的公式是什么，正方体体对角线公式计算振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导国内团队(duì)对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境、社(shè)会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也(yě)认为(wèi)，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义(yì)，重视(shì)稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值的(de)积极(jí)作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型(xíng)的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使(shǐ)用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资(zī)产负债率(lǜ)、研(yán)发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争力(lì)和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系。这些因(yīn)素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估(gū)值思维的(de)变(biàn)化，还有估值结论和估值(zhí)判断(duàn)的(de)变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的(de)市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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