金(jīn)融界5月27日(rì)消息 近日(rì)因(yīn)为昆明(míng)国资(zī)委的一封声(shēng)明(míng)，让(ràng)城投(tóu)债成(chéng)为关注的焦点(diǎn)，当前(qián)地方债的规模和地(dì)方(fāng)政府的偿(cháng)债能力(lì)已经越来越被重视(shì)。如(rú)何如何处置地方(fāng)债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发(fā)文称，地方债包(bāo)括(kuò)地方一(yī)般债、专(zhuān)项债和包括城投债(zhài)在内的各种隐手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越形债(zhài)，其(qí)规模究竟有多大(dà)，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在内(nèi)的机构(gòu)投资(zī)者(zhě)是地方(fāng)债的(de)主要持(chí)有者，他们普遍担心的还(hái)是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐(yǐn)形(xíng)债风(fēng)险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推(tuī)进(jìn)异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷(léi)看(kàn)来，在土地财(cái)政缩水的背景下，地方(手指的速度越快声音越大，撞得越快叫的声音越fāng)政府的财权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问(wèn)题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确(què)实够高了。需要调整中(zhōng)央(yāng)和地方之间债务(wù)余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今(jīn)后应加(jiā)大中央政府的发债规模，为(wèi)地方经(jīng)济减(jiǎn)负(fù)。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在(zài)当(dāng)前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在城投公司还(hái)没(méi)有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困(kùn)难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限(xiàn)（非债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业银行(xíng)的低(dī)息资(zī)金来降低债务成本(běn)，让(ràng)债(zhài)务更(gèng)加(jiā)容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政(zhèng)策上支持地方政(zhèng)府通过(guò)出(chū)让国(guó)有资产来偿(cháng)债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地(dì)方(fāng)债务(wù)的辨证(zhèng)思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年(nián)末全国城(chéng)投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台(tái)成为地(dì)方(fāng)债务主要体(tǐ)现形式(shì)

　　城(chéng)投(tóu)债是指(zhǐ)城投企业(yè)公开发行的公司债券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确(què)城投债(zhài)与地方政府信用脱钩(gōu)，城投公司定(dìng)位由地方政(zhèng)府投融资机构转(zhuǎn)变为市场化运营(yíng)主体，地(dì)方政府不再对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上市(shì)场(chǎng)仍然(rán)把城投债看作由地方政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司通常(cháng)都是地(dì)方政府(fǔ)下(xià)设的投融资机构，很难完全独立(lì)成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的(de)债务主要包括向银行借款和发行债(zhài)券(quàn)融(róng)资这两(liǎng)种(zhǒng)方式，以前(qián)一种方式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种债权(quán)融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额(é)估(gū)计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看，2011年以(yǐ)来，全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务快速扩(kuò)张，每年(nián)增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全(quán)国(guó)城(chéng)投(tóu)有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相较2011年的(de)6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平(píng)台实际上已经成(chéng)为地方(fāng)债务(wù)的主要(yào)体现形式，规模(mó)明显超过(guò)地方政府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台(tái)中，如(rú)今，城投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投债仍(réng)属于地方(fāng)政府背书(shū)的高(gāo)等级(jí)信用债。但是，城投平台(tái)的(de)非标违约情(qíng)况(kuàng)时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也(yě)比较多。

　　地(dì)方政府应确(què)保城投债(zhài)按时兑(duì)付，不能轻(qīng)易(yì)违约

　　当(dāng)前市(shì)场对地方政府债(zhài)务增长和(hé)财政收入增速下降甚至(zhì)负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的东北(běi)、中西部省份，城投债的(de)收(shōu)益率普遍高于东部发达(dá)省市(shì)。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金(jīn)对(duì)政(zhèng)府债(zhài)务利息覆盖(gài)程度(dù)不足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣(kòu)除(chú)城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘(zhǒu)的(de)情况(kuàng)更加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全国(guó)的(de)信用债市场都造(zào)成负(fù)面冲击，信(xìn)用分(fēn)层现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南和天(tiān)津等近几年融资成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有(yǒu)所下降，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国更(gèng)小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和(hé)甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不及(jí)预(yù)期的背景下，投资者的(de)风险偏好明(míng)显下降。为此(cǐ)，地方(fāng)政府应该确保城投债的按时兑(duì)付(fù)。因为违(wéi)约(yuē)不仅不能解决债(zhài)务问(wèn)题，反(fǎn)而会恶(è)化区域信(xìn)用环境，导致(zhì)地方(fāng)国(guó)企融资难、融(róng)资贵。从未(wèi)来区域经济(jì)发展的角度看，政府部门仍需要持(chí)续举债来实现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信(xìn)用，不(bù)能轻(qīng)易违(wéi)约。

　　建议中央大力度(dù)支持地(dì)方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需(xū)要(yào)增强(qiáng)城(chéng)投(tóu)债(zhài)权(quán)人(rén)的持有信心，首先(xiān)要确保城投债(zhài)不违约，这就意味着城投公司能够(gòu)具备低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味(wèi)着对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即(jí)在政策上(shàng)大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公司(sī)的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方(fāng)政府可否通过出让国有(yǒu)资(zī)产来偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支持。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资委(wěi)在(zài)对政协十三届全国委员(yuán)会第五次会议第(dì)00503号提案(àn)的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细则，探索(suǒ)国有权(quán)益份(fèn)额规范化退出(chū)的有效方式和途(tú)径(jìng)，充分发(fā)挥(huī)有限合伙企业(yè)的优势，助力国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)创新发展。

　　通过(guò)出让(ràng)国有企业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债务，典型案(àn)例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公告无偿划转上(shàng)市(shì)公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按(àn)当(dāng)时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

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