5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告(gào)称，其累计有效(xiào)认购申请份额(é)总额超(chāo)过20亿份(fèn)发(fā)行(xíng)上限，将启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕(rào)着“中特估(gū)”的(de)行情，市场(chǎng)关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配(pèi)售(shòu)”情况(kuàng)，今(jīn)年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现(xiàn)代(dài)能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企(qǐ)基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一(yī)个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报(bào)发行，我认为确实会成为(wèi)引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特(tè)估有可(kě)能独(dú)领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量(liàng)化(huà)投资(zī)部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申(shēn)报的(de)国央企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东(dōng)回报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金申报(bào)和发(fā)行，行情火热下将为市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国企主题(tí)基(jī)金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企(qǐ)上(shàng)市公司的(de)投(tóu)资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资(zī)者提供更丰(fēng)富的工具以参(cān)与到央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金参(cān)与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成(chéng)为(wèi)两(liǎng)大明(míng)显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念春夏秋冬春为首下联是什么，春夏秋冬春为首下联怎么对”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒直(zhí)言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企或地方国(guó)资所(suǒ)在(zài)的行业(yè)，民(mín)营企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会受(shòu)益于今年市场成(chéng)交量的放大(dà)，盈(yíng)利大(dà)幅增长等(děng)。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概(gài)率(lǜ)这(zhè)些企业会进入(rù)一个提(tí)质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非常基(jī)本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓住这波(bō)中特估的投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视(shì)中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年(nián)分(fēn)两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，第(dì)一(yī)阶段(duàn)也就(jiù)是今年(nián)以数字经济和“一带(dài)一路”的(de)主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益(yì)率(lǜ)极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶层设(shè)计对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成(chéng)果随之(zhī)改变是(shì)一个慢变量，会(huì)在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司(sī)经(jīng)营(yíng)层面可能发(fā)生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局(jú)，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出(chū)不少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一(yī)季度超过30％的(de)偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数(shù)据统计也显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公募基金对港股央国企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企(qǐ)专门(mén)的(de)股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究(jiū)员过(guò)去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用当(dāng)前国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的(de)的成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋势(shì)和特征(zhēng)，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现(xiàn)预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的(de)认识：首先(xiān)要认识市(shì)场(chǎng)体制机(jī)制、行业产(chǎn)业(yè)结(jié)构、主体持续发(fā)展能力等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上构建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国特色(sè)、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及到的(de)行业和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金经(jīng)理章恒(héng)表示(shì)，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域，因此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春(chūn)表示，积极(jí)践行中国特色的(de)估(gū)值(zhí)体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对(duì)原有的估值体系进(jìn)行改造(zào)，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明确该体系的(de)框架是(shì)第一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施(shī)是(shì)最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很大的认知误(wù)区，市(shì)场化(huà)认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首要任务(wù)就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东(dōng)权益(yì)出发，现金(jīn)流(liú)折(zhé)现为主要(yào)方(fāng)法的单(dān)一价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环(huán)境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和社(shè)会责(zé)任等(děng)要素对企业(yè)稳健成(chéng)长的(de)重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利(lì)、科技创新对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的(de)积(jī)极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高估(gū)值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有成熟(shú)的(de)量化(huà)指标可(kě)以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精(jīng)选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细(xì)致分析在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论(lùn)、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的(de)衡(héng)量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在(zài)纵(zòng)向和(hé)横向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持(chí)续(xù)发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估(gū)值体(tǐ)系与传统的(de)估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的(de)变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更好地(dì)适应(yīng)中国的市场和经济(jì)特(tè)点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用。

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