金(jīn)融界5月(yuè)27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明(míng)国(guó)资委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债成为关(guān)注的焦点(diǎn)，当前地方债的(de)规模和地方政(zhèng)府的(de)偿债(zhài)能力已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如何如何处置地方债务？

　　中(zhōng)泰证(zhèng)券首席经什么是艾里斯ABC理论 艾里斯abc理论提出的时间(jīng)济学家(jiā)李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地方债包括地方(fāng)一(yī)般债、专项(xiàng)债和(hé)包(bāo)括城(chéng)投债在内的各种隐形债，其(qí)规模究(jiū)竟有多大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金等(děng)在内的机(jī)构投资(zī)者(zhě)是地方债的主要(yào)持有者(zhě)，他们普(pǔ)遍担心的还是(shì)城投债务、非标等地方政(zhèng)府隐(yǐn)形债风(fēng)险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究中心(xīn)提出，“化债(zhài)工(gōng)作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身(shēn)能力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地(dì)财(cái)政缩(suō)水的背景下，地方政(zhèng)府的财权(quán)与事(shì)权不匹配问题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率水平(píng)并不算高的前提下(xià)，我国(guó)地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率水平确(què)实够高了。需要调整(zhěng)中(zhōng)央和(hé)地方之间债(zhài)务余(yú)额的比例关(guān)系。“今(jīn)后应(yīng)加大中央政府的发债规(guī)模，为地方经济减负。”他明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当(dāng)前中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方政府的信用，防(fáng)范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司(sī)还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前(qián)，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持(chí)，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政府（如城(chéng)投(tóu)公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商(shāng)业银(yín)行的低息(xī)资金来降低债(zhài)务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政(zhèng)府通过(guò)出让国有资(zī)产来偿(cháng)债(zhài)。他(tā)表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字(zì)来源李(lǐ)迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地(dì)方债务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城投(tóu)平(píng)台成(chéng)为地(dì)方债务(wù)主(zhǔ)要(yào)体现形式(shì)

　　城投债是指城投企业公开发行的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新(xīn)预算(suàn)法、“43号文”出台明确(què)城投债与地方政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)脱钩(gōu)，城投公司定位由地(dì)方(fāng)政府投融资机(jī)构转变为市场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜(dōu)底。但实际(jì)上市场仍然把城投债看作由地方政府背书的(de)高信用等级(jí)债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司通常都是地方政府(fǔ)下设的投融资机构，很难完全独立成为与(yǔ)政府无关的纯(chún)市场化的企业。城投的债务主要包括向银行借款和发行债(zhài)券(quàn)融资这两种方式，以前一(yī)种方式(shì)为主(zhǔ)，但后一种债(zhài)权融资的规模也不(bù)小(xiǎo)，到(dào)2022年末(mò)，余额估(gū)计在13万亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城(chéng)投有(yǒu)息债务快速扩(kuò)张，每年增(zēng)速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末(mò)，全国城投(tóu)有息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发债(zhài)余(yú)额的增长(zhǎng)

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要体现形式(shì)，规(guī)模明显超过地方政府(fǔ)的一般债和专(zhuān)项债之和。城投平台中，如(rú)今，城(chéng)投平(píng)台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书的(de)高等级信用(yòng)债。但(dàn)是，城投平台(tái)的非标违(wéi)约情况时有发生，银行贷(dài)款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也(yě)比较多。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应确保城投债按(àn)时(shí)兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地(dì)方(fāng)政府(fǔ)债(zhài)务(wù)增(zēng)长和财政收入增速下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱的东北、中西(xī)部(bù)省份(fèn)什么是艾里斯ABC理论 艾里斯abc理论提出的时间，城(chéng)投债的(de)收益率普(pǔ)遍(biàn)高于(yú)东部发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对政府债务利息覆盖(gài)程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国(guó)的信用(yòng)债市场(chǎng)都(dōu)造(zào)成负(fù)面冲击(jī)，信用(yòng)分层(céng)现(xiàn)象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和天津等(děng)近(jìn)几(jǐ)年(nián)融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体(tǐ)降幅(fú)相(xiāng)较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃(sù)2020年以(yǐ)来城投债加权(quán)平(píng)均(jūn)票面(miàn)利率(lǜ)降(jiàng)幅(fú)也明显不如(rú)全国。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期的背景下，投资者的(de)风险(xiǎn)偏(piān)好明(míng)显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑付(fù)。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不(bù)能解决债务问题，反而会恶化区域信用环(huán)境，导致地方国企融(róng)资难、融资贵。从未来区域经济发(fā)展(zhǎn)的(de)角度(dù)看(kàn)，政府部(bù)门仍(réng)需要(yào)持续举债来(lái)实现经济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增强城投债权人的(de)持有信(xìn)心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就意(yì)味(wèi)着城投公(gōng)司能够具备(bèi)低成本的(de)借(jiè)新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的孩(hái)子谁家抱”，意味着对(duì)地方(fāng)债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在政(zhèng)策(cè)上大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行的低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更(gèng)加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让(ràng)国有(yǒu)资产(chǎn)来偿(cháng)债(zhài)方(fāng)面，也希(xī)望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为(wèi)今年3月(yuè)1日，国(guó)资委在对政协十三届全国委员会第五次(cì)会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示，将适时出台制度规定及操作(zuò)细则(zé)，探索(suǒ)国(guó)有(yǒu)权(quán)益份额(é)规范(fàn)化退出的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限(xiàn)合伙企业(yè)的优势，助力(lì)国有企业(yè)创新发展。

　　通(tōng)过出让(ràng)国(guó)有企业股权(quán)获得收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时(shí)市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国(guó)经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在(zài)城投公司还(hái)没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要(yào)保持。

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