5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申请份(fèn)额总额超过20亿(yì)份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情，市场(chǎng)关(guān)注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度(dù)，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成为市(shì)场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题(tí)基金发(fā)行，市(shì)场对此充(chōng)满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能(néng)源(yuán)等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排(pái)队入(rù)市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利(lì)机(jī)会(huì)基(jī)金经理何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在(zài)情绪上是构成催化(huà)因素的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因(yīn)素(sù)就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的国(guó)央企主(zhǔ)题基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催(cuī)化(huà)剂。去(qù)年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公募基(jī)金积(jī)极布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央国企上市公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公(gōng)募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发(fā)挥(huī)公募基金(jīn)服务资(zī)本(běn)市(shì)场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为(wèi)央(yāng)企(qǐ)相(xiāng)关标的和板(bǎ2018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历n)块带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交(jiāo)易(yì)活(huó)跃度，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线，而(ér)新(xīn)能源等前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却(què)，在此背景(jǐng)下(xià)，一些(xiē)基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章恒直(zhí)言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年会(huì)有重大的(de)向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量(liàng)的放(fàng)大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国(guó)有企业改革的推进，大(dà)概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的(de)投(tóu)资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断(duàn)中(zhōng)特(tè)估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今(jīn)年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经营(yíng)管理价值导向变化，我们(men)判(pàn)断(duàn)经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央(yāng)国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在(zài)挖(wā)掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一(yī)季报(bào)已经显(xiǎn)露(lù)出(chū)不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数(shù)据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披(pī)露的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金(jīn)的持仓中，占比明显提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)的数(shù)据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估(gū)计了各(gè)基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中特估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季(jì)度主动偏(piān)股型公募(mù)基(jī)金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持(chí)股总市值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)的(de)比重由2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流(liú)程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量(liàng)2018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历，更有专门构建国央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且需(xū)要利用当前国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行业(yè)的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的(de)股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现预期(qī)差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在(zài)此基础上构(gòu)建的(de)具(jù)有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国(guó)家(jiā)战略导向(xiàng)的(de)估值体系(xì)，而(ér)不是(shì)简单套(tào)用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家(jiā)基(jī)金一直非常(cháng)关(guān)注传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的机会(huì)的(de)。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明确(què)该体系(xì)的框架是第(dì)一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施(shī)是(shì)最终该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国(guó)企央企发展要(yào)符合国家战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要(yào)承担社(shè)会公共责任等(děng)。而(ér)这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的(de)基金(jīn)经理认为，对于国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体现企(qǐ)业(yè)的(de)社(shè)会价值与国家(jiā)战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有(yǒu)企业承担社会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值？首(shǒu)要任(rèn)务就构(gòu)建(jiàn)中(zhōng)国特色的价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色(sè)的(de)ESG评(píng)价体系(xì)，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评价体系(xì)，其中2018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认为(wèi)，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持(chí)续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的(de)积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模(mó)型的(de)科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资(zī)产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分(fēn)析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上(shàng)的研究(jiū)，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续(xù)发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系。这些因素(sù)在对估值结论(lùn)和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有估值结(jié)论和估值(zhí)判断(duàn)的变化，都是为了更好地适(shì)应中国的(de)市场(chǎng)和经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的(de)企业估值(zhí)信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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