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　　5月11日，统计局公布4月物价数(shù)据(jù)：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降(jiàng)3.6％，预(yù)期降3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结构分化、与终端需(xū)求相关的服务业延续涨价

　　物价(jià)作为经济(jì)表现(xiàn)的滞后指标，在经济复(fù)苏(sū)早期(qī)多表现相对低迷(mí)、实属常态。传统周(zhōu)期(qī)下，经济的周期性波(bō)动，主要(yào)由需求端驱动，物价作为(wèi)经济的滞后指标，表现出明显的周期性波动。经验(yàn)显示(shì)，CPI等物价指标，与经济走势(shì)大体类似(shì)，一般(bān)滞后经济(jì)表现2个季(jì)度左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一(yī)度(dù)相对低(dī)迷(mí)，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以(yǐ)下(xià)的低位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位(wèi)、主要(yào)缘于供给端影响和外需拖累部分(fēn)商(shāng)品价(jià)格回落(luò)等。年初以来，CPI同比持续回落至4月(yuè)的0.1％，拖累主要来自(zì)于食品和非食(shí)品(pǐn)中的商品、不完全由需求(qiú)主导。其中，猪肉、鲜菜供给充足，价格回落成为拖累(lèi)食品同比自(zì)年初的6.2％回落至(zhì)4月(yuè)的0.4％；非食品(pǐn)中(zhōng)，原油等国(guó)际(jì)定价(jià)的(de)大宗商(shāng)品价格回落，带动交通工具用燃料等分项环比延(yán)续低于季(jì)节性，部分耐用品价格回落(luò)也(yě)有拖累、与(yǔ)相关原材料成本(běn)压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复(fù)较早的领域、线下消费相关(guān)的商品和服(fú)务，在(zài)价(jià)格上已有连续(xù)体(tǐ)现。终端需求回暖(nuǎn)在4月(yuè)CPI中进(jìn)一(yī)步凸显，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其他(tā)商品服务同比自年初以来明显回升、分别至4月(yuè)的(de)3.5％和1％。终端需求(qiú)回暖带动部分中上(shàng)游(yóu)行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文(wén)教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申(shēn)观点：CPI或已(yǐ)见底(dǐ)，后续或逐步回升。线下消费活动(dòng)持续(xù)改善等(děng)或带动内生动能逐(zhú)步增强，对价格的(de)支撑(chēng)仍在逐步显现。叠(dié)加(jiā)基数贡献、及部分(fēn)商(shāng)品价格回落拖累逐步(bù)放缓(huǎn)等，CPI或于4月(yuè)见底回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回(huí)落(luò)，生产资料拖累PPI低预期、原油链等(děng)拖(tuō)累(lèi)延(yán)续

　　CPI涨幅明显回(huí)落、主因基数拖累(lèi)明显。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百(bǎi)分点至(zhì)0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中，翘尾因(yīn)素(sù)较上月回落0.4个百分(fēn)点至0.4％；环比降(jiàng)幅(fú)收窄0.2个百(bǎi)分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中(zhōng)，食品(pǐn)环比降幅(fú)收窄0.4个百分点至-1％，非食品(pǐn)环(huán)比(bǐ)由(yóu)平(píng)转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分(fēn)项(xiàng)中，鲜菜环比拖(tuō)累(lèi)明显，猪(zhū)肉环比降幅(fú)收(shōu)窄，文教(jiào)娱等(děng)服务项涨(zhǎng)价延续。食品环比(bǐ)中(zhōng)，鲜菜(cài)和鲜果大量(liàng)上市，价格分别(bié)下(xià)降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能(néng)充(chōng)足(zú)，叠加消费淡季(jì)影响，猪(zhū)肉价格下降(jiàng)3.8％、降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分点。非食(shí)品环比中，原油价(jià)格回(huí)落(luò)拖累(lèi)CPI交通(tōng)通信项环比延续低(dī)位、-0.4％，文教(jiào)娱(yú)、其(qí)他商品服务环比明显上涨，分(fēn)别较上(shàng)月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资料拖(tuō)累(lèi)，生活资(zī)料韧性延(yán)续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百分(fēn)点至-3.6％，环比(bǐ)由平转降至-0.5％。大(dà)类环(huán)比(bǐ)中，生(shēng)产资料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原(yuán)材料(liào)和加工工(gōng)业亦有走弱；生活资料环(huán)比走平、上(shàng)月(yuè)为(wèi)-0.3％，除食品外环比延(yán)续(xù)回(huí)落外，衣着、一般日用品(pǐn)环比由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分(fēn)行(xíng)业来看(kàn)，原油(yóu)等上游原材料链(liàn)条(tiáo)相关价格回落(luò)，与(yǔ)线(xiàn)下(xià)消费相关的中(zhōng)下(xià)游行(xíng)业价格回升。4月，多数行业环(huán)比价格回落(luò)、上游(yóu)原材料链(liàn)条(tiáo)尤其明显。煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采、石油加工、燃气供应环比(bǐ)延续(xù)回落、降幅均在1.9个百分(fēn)点以(yǐ)上，汽车制造、通信(xìn)制造等(děng)部分中下游(yóu)制造业价格有所回落(luò)，但文教娱制品(pǐn)等靠近终端制造业价格有所(suǒ)回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告(gào)发(fā)布机(jī)构：国金证券股份(fèn)有限公(gōng)司

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