文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民(mín)新增(zēng)存款-1.2万亿，同(tóng)比多(duō)减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续13个月同比多增(zēng)后，首次回落。

　　在过去(qù)一年多时间里，居民部门积攒了一大(dà)笔超(chāo)额储蓄(xù)。今年这(zhè)笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利释放对判断(duàn)经济和(hé)资本市场走势至(zhì)关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个问题。一是4月居民存款同比多减是(shì)不是超额储蓄释放的开始(shǐ)？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对上述问题的(de)回(huí)答取(qǔ)决(jué)于存款会受(shòu)到(dào)哪(nǎ)些因素的影响。一般影响居民存款的(de)主要有这么几种行为：可(kě)支配(pèi)收入、消费支出(chū)、金融资(zī)产(chǎn)相关收支(zhī)和房(fáng)地(dì)产相(xiāng)关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少会推动(dòng)存款增加；反之，收入(rù)减(jiǎn)少、消费增加、认(rèn)购金(jīn)融(róng)资(zī)产、购房增加、提前还贷等则会(huì)带动存款回落。

　　2022年居民存(cún)款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万亿是居民(mín)少(shǎo)消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能(néng)否转(zhuǎn)化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增(zēng)速放缓并提前还贷，但因为(wèi)投资(zī)、购房等下滑幅(fú)度更大(dà)，所(suǒ)以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比(bǐ)多增2.1万亿则是收入(rù)修复和理财存款化的结果。

　　一(yī)季度(dù)居(jū)民人均可(kě)支配收入(rù)同比(bǐ)增长(zhǎng)525元，理(lǐ)财(cái)存续规模(mó)相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行办(bàn)理速度放缓等(děng)因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年(nián)有所回落，即(jí)居(jū)民提前(qián)还(hái)款对存款的拖累(lèi)相比(bǐ)于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购(gòu)房行(xíng)为修(xiū)复，其(qí)对存款的支撑力度(dù)减弱，一季度人均消费支出同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加345元（低于(yú)收入涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的规模更大，所(suǒ)以存(cún)款继(jì)续回升。

　　4月和一(yī)季度最核心(xīn)的不同在于(yú)理财(cái)市场(chǎng)的(de)变化(huà)。4月居民存款下(xià)滑可(kě)能的原(yuán)因一是居民存款理(lǐ)财化；二是(shì)提前(qián)还贷规模增加。因(yīn)为(wèi)居(jū)民收入和消(xiāo)费(fèi)数据不(bù)足，暂时(shí)无法判断消费和收入(rù)在4月(yuè)对(duì)存款的影(yǐng)响。

　　存(cún)款回流理财是4月存款回(huí)落的核心原因，4月(yuè)理(lǐ)财存量规模环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束(shù)了自去(qù)年10月以来(lái)的(de)下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增(zēng)配理财(cái)等资(zī)产是理财风险降低、收益回(huí)升和(hé)存款利率(lǜ)下滑共同作(zuò)用的结果。受益(yì)于债券市(shì)场走强，今年理(lǐ)财市场表现逐步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续(xù)下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑的存(cún)款利(lì)率(lǜ)，存款对居民(mín)的吸引(yǐn)力(lì)逐(zhú)渐减弱，而(ér)理财对居民的吸(xī)引力则(zé)不(bù)断增(zēng)强。

　　从5月(yuè)理(lǐ)财规模上看，随着破净(jìng)率进一步回落，居民还在继续增配理财产品，存款理财化(huà)趋势有望延续。

　　提(tí)前还(hái)贷(dài)规(guī)模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月(yuè)早(zǎo)偿(cháng)率月(yuè)均(jūn)值相比(bǐ)于2月低点上行4.3个(gè)百分(fēn)点，相比于3月(yuè)上行1.方阵是什么意思9个百分(fēn)点。

　　居民加大提前还贷(dài)力度一是因为首套房利(lì)率还在(zài)下(xià)降(jiàng)，居民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多地继续降低(dī)首套房(fáng)利(lì)率，贝壳(ké)研究院数据显示(shì)百城(chéng)首套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继(jì)续回落1个BP。二(èr)是政策放(fàng)松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还(hái)贷规(guī)模走高。

　　总(zǒng)的来说，随着(zhe)理财市场好转，此(cǐ)前因居民少消费、少投资、少买房等积攒下(xià)来(lái)的(de)超额储蓄(xù)已经开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋(qū)势还在(zài)延续。

　　往后来(lái)看，理财(cái)市场和(hé)提前还贷在(zài)后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游(yóu)人均(jūn)消费(fèi)水平(píng)未见(jiàn)明显改善或部分表明(míng)当下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额(é)储蓄的持有分(fēn)化且(qiě)并非主要来自消费，后续超额储蓄对消费的支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期积压(yā)的购房需求逐渐释(shì)放，房地产(chǎn)销售(shòu)目前已经有走(zǒu)弱(ruò)迹(jì)象(xiàng)，地产(chǎn)短(duǎn)期或不会成为超储的主要流向。但是因(yīn)为按揭利率存在明显(xiǎn)利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度(dù)来看，主要因为少买房、少(shǎo)投资而(ér)积(jī)攒(zǎn)下(xià)来的储蓄(xù)，在理(lǐ)财市场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑的背景(jǐng)下或将(jiāng)继续回流到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比(bǐ)增速使用金融机构(gòu)住(zhù)户(hù)存款余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债(zhài)务人(rén)提前偿付(fù)的金额在资产(chǎn)池未(wèi)偿本金(jīn)余(yú)额的占比

　　风险提示(shì)

　　地产销售变动(dòng)超预(yù)期，超额储蓄释放(fàng)弱于预期，理财市(shì)场波动(dòng)加大

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