事件

　　5月11日(rì)，统计局公布4月物(wù)价数据：CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结(jié)构(gòu)分化(huà)、与终端需求相关的服务业延续(xù)涨价

　　物价作为经济表现的滞后指标，在经(jīng)济(jì)复(fù)苏早期(qī)多表现相对低(dī)迷、实属常态(tài)。传统周期下，经济的周期性波(bō)动，主要由(yóu)需求(qiú)端驱动，物价作为经济(jì)的滞后指(zhǐ)标，表现出(chū)明显的周期(qī)性波动。经验显示(shì)，CPI等物价指标，与经济(jì)走(zǒu)势大(dà)体类似，一般滞后经济表(biǎo)现2个(gè)季(jì)度左(zuǒ)右；经(jīng)济(jì)复苏早(zǎo)期，CPI同比(bǐ)表现一度相对低迷，例如(rú)，2015年初(chū)、2017年初(chū)CPI同(tóng)比(bǐ)在1％以下的低位徘(pái)徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主要(yào)缘(yuán)于供给(gěi)端影响和外(wài)需拖累(lèi)部分商品(pǐn)价格回落等。年(nián)初以来，CPI同比持续回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来自于(yú)食品和非食品中(zhōng)的商(shāng)品、不完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉、鲜菜供(gōng)给充(chōng)足，价格(gé)回落(luò)成为拖累食品同比自(zì)年初的(de)6.2％回落至4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原油等国际定价(jià)的大宗商品(pǐn)价(jià)格回落，带动交通工具用燃料(liào)等分项环比延续低于季(jì)节(jié)性(xìng)，部分耐用(yòng)品(pǐn)价格回落也有(yǒu)拖(tuō)累、与相(xiāng)关(guān)原材(cái)料(liào)成本压力缓解等有关。

　　需求修复(fù)较早的领域、线下消(xiāo)费(fèi)相(xiāng)关的商品(pǐn)和服务(wù)，在价格上已有连续体现。终端(duān)需(xū)求(qiú)回暖(nuǎn)在4月(yuè)CPI中进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服务同比(bǐ)、CPI其(qí)他商品服务同(tóng)比(bǐ)自年(nián)初(chū)以来明显回升、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨价(jià)，在PPI中亦有(yǒu)体现，例(lì)如，文教(jiào)娱(yú)制(zhì)造业价格(gé)环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点(diǎn)：CPI或已见底(dǐ)，后续(xù)或逐步回升。线下消费活(huó)动(dòng)持续改善等或带动内生动(dòng)能(néng)逐步增强(qiáng)，对价格的支撑仍在(zài)逐步(bù)显现(xiàn)。叠加基数贡献、及部分商(shāng)品价格回(huí)落拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于4月见底回升(shēng)。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预期、原(yuán)油链等拖累延(yán)续

　　CPI涨幅明(míng)显回(huí)落、主因基数拖累(lèi)明(míng)显。4月(yuè)，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至(zhì)0.1％、低于预期(qī)的(de)0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较(jiào)上月(yuè)回落0.4个(gè)百分(fēn)点至0.4％；环比(bǐ)降幅收(shōu)窄0.2个百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至(zhì)-1％，非食品环(huán)比由(yóu)平转涨至0.1％。

　　细(xì)分项中(zhōng)，鲜菜环比拖累(lèi)明显，猪肉(ròu)环(huán)比降(jiàng)幅收窄，文教娱等服务项涨价延(yán)续。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜(xiān)果大量上市，价格分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充(chōng)足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪(zhū)肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分(fēn)点(diǎn)。非食(shí)品环(huán)比中，原油价格回落拖(tuō)累CPI交(jiāo)通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显(xiǎn)上涨，分别较(jiào)上月变动0.6和0.2个百分点至(zhì)0.5％和(hé)1％。

　　PPI回(huí)落主因生产(chǎn)资(zī)料拖(tuō)累(lèi)，生(shēng)活资(zī)料韧性(xìng)延续。4月(yuè)，PPI同比降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环比由(yóu)平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比中，生产资料由平(píng)转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料(liào)和(hé)加工工业亦有走弱；生活资料环比走平、上(shàng)月(yuè)为-0.3％，除食品外环比延续回落外(wài)，衣着(zhe)、一般(bān)日用品环比由负(fù)转正(zhèng)，耐(nài)用消费(fèi)品降幅收(shōu)窄。

　　分行业来看，原油等上游(yóu)原材料链条相关价(jià)格回落，与线下消费相关的中下游行业价格回升。4月(yuè)，多数行(xíng)业环比价格回落、上(shàng)游原材料链(liàn)条尤其明显。煤炭开(kāi)采、石油加(jiā)工、燃气供(gōng)应环(huán)比(bǐ)延续回落、降幅均在1.9个百分点(diǎn)以上，汽车(chē)制造、通信(xìn)制造等部(bù)分(fēn)中(zhōng)下游制造(zào)业(yè)价(jià)格有所回落(luò)，但文(wén)教(jiào)娱制(zhì)品等靠近终端制造业(yè)价格有所(suǒ)回升、环(huán)比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大(dà)幅(fú)反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研(yán)究报(bào)告：《通缩是个伪(wěi)命题(tí)》

　　对外发布时间(jiān)：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布机(jī)构：国金证券股份有限公司

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