来(lái)源(yuán)：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱动，表现(xiàn)为(wèi)生(shēng)产恢复推动(dòng)出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游(yóu)消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从(cóng)去年四(sì)季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业(yè)或从主动去库转向被动去库。从景气度边(biān)际(jì)表现看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；中游装备制(zhì)造>；上游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工；服务(wù)业(yè)中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮、房(fáng)地(dì)产等线下活(huó)动回暖，但距离(lí)疫情前仍有一(yī)定差(chà)距。

　　向前看(kàn)，考(kǎo)虑到(dào)疫后经济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海外总需(xū)求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成为推动下(xià)一阶段国内经济复苏的(de)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制(zhì)造(zào)业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏(sū)的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回(huí)落(luò)，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年3月，制(zhì)造业各行业景气度(dù)普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业(yè)整(zhěng)体去库进程(chéng)尚(shàng)未(wèi)结束。从(cóng)行业景气度边际改善情况来看，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景气(qì)度表现(xiàn)为高位放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地产(chǎn)后(hòu)周(zhōu)期(qī)相关的酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看(kàn)，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)最弱，由于行业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的(de)困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维度看，有(yǒu)色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是(shì)推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济复(fù)苏(sū)主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得以(yǐ)释放；供给(gěi)方(fāng)面，国(guó)内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快(kuài)推进(jìn)，生产(chǎn)端快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱(ruò)，随(suí)着未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大(dà)概(gài)率来自于消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级(jí)两条主线。

　　一(yī)是，一(yī)季度居民收入向上修复，消费(fèi)倾(qīng)向(xiàng)明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平，同时(shí)信贷(dài)数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望(wàng)持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等与出行(xíng)及(jí)地产(chǎn)后周期(qī)相关的可选消(xiāo)费也(yě)有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强，有望(wàng)维持出(chū)口韧性；随着下游消费稳(wěn)步(bù)修复、二(èr)季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复，企业将从主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被(bèi)动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求(qiú)有望改善(shàn)，推(tuī)动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)景气(qì)度维持(chí)高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求(qiú)超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务(wù)业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我国GDP总量实现超预期增(zēng)长，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏背(bèi)景(jǐng)下(xià)，国内(nèi)经济企稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫后复苏的规(guī)律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发(fā)生在外需回(huí)落、国内经济转向(xiàng)高质量发展、居民前期(qī)“去(qù)杠杆”的过程中，因此驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并不均衡，行业分(fēn)化特征明显(xiǎn)。因此，我们重点从行业层面，观测当前各行业景气度(dù)水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价(jià)观测各(gè)行(xíng)业(yè)表现(xiàn)来看，今年一季(jì)度制造(zào)业、交通运(yùn)输业、房地产(chǎn)业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气(qì)度回(huí)落，与年初出(chū)口数(shù)据好转、服务(wù)消费快速恢(huī)复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年(nián)份的复合增速(sù)，观察(chá)各行业增(zēng)加值(zhí)变化(huà)。

　　今(jīn)年一季(jì)度第一(yī)产业增加(jiā)值增(zēng)速为3.6％，低(dī)于(yú)去年四(sì)季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年(nián)来加快建设农业强国，推进农业(yè)农村现代化的(de)目(mù)标有关。

　　今(jīn)年一季度第二(èr)产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中(zhōng)，制(zhì)造业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四(sì)季度的(de)4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与去年下半年(nián)之(zhī)后(hòu)外需转弱、居民商品(pǐn)消费恢复(fù)偏慢(màn)有关(guān)。而(ér)建筑业景(jǐng)气度(dù)明(míng)显回落，增加值增速回落(luò)至(zhì)1.9％，低(dī)于去年四季(jì)度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一(yī)季度第三产业增(zēng)加(jiā)值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略(lüè)高于去(qù)年四季度的(de)4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情前仍(réng)存在产出缺口。其中，受益于居民出行(xíng)活(huó)动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政(zhèng)业增加值增速明显提升，自去(qù)年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿(sù)和餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来(lái)的(de)平均增速，但绝对水平(píng)不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较慢(màn)。而受益于新房和二手房销(xiāo)售回(huí)暖，今年一季(jì)度(dù)房地产业增(zēng)加值增速(sù)回(huí)正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅(fú)度(dù)好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的(de)观测(cè)，我们采用量（各行业(yè)工(gōng)业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)）与价格（各行业工业(yè)品价(jià)格增速）分别作(zuò)为(wèi)供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自(zì)2019年以来的月度(dù)数(shù)据，首先将各行业增(zēng)加值(zhí)增速调(diào)整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的(de)复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月的(de)分位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业景气(qì)度出(chū)现普遍回暖，多数(shù)从去年12月的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济复(fù)苏初期，供(gōng)给端修(xiū)复(fù)好(hǎo)于需求端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际(jì)改善情况来看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气度呈现(xiàn)高位(wèi)放缓情况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关(guān)的行业景(jǐng)气度最高，部(bù)分行业步入“量(liàng)价齐升”阶(jiē)段。今年3月，与(yǔ)居民外出消费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量(liàng)价分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平均处在高景气度区间(jiān)，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价齐升”的特(tè)征；食(shí)品制(zhì)造(zào)景气度有所(suǒ)回落，农副加工(gōng)行业(yè)表现为(wèi)“量价齐跌(diē)”，食品制造(zào)行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今(jīn)年2月(yuè)，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平；而随着防疫需求(qiú)的降温，医药(yào)制造业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度(dù)居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方(fāng)面与原材料成本下跌(diē)有关，另一(yī)方面，也与年初外(wài)需表现好于内需(xū)，部分(fēn)行业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备工业(yè)增加值(zhí)增速改(gǎi)善幅度最大，受益于国(guó)内(nèi)产(chǎn)业升(shēng)级、出口优(站姐主要是做什么的，站姐是什么干什么的yōu)势带来(lái)的(de)韧性驱动；其(qí)次是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度最(zuì)弱的(de)是(shì)通用设备、电子(zi)设备，与房(fáng)地(dì)产新(xīn)开工强度较(jiào)弱、消费电子(zi)行(xíng)业(yè)周期(qī)性走(zǒu)弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)偏弱，由于行业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多数行(xíng)业(yè)仍(réng)受制于价(jià)格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅(fú)度最大，3月增加(jiā)值增速位于2019年(nián)以(yǐ)来70％分位数水平，但受全(quán)球大宗商品下行(xíng)周期影响，价格依(yī)旧(jiù)承(chéng)压；随着年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑(hēi)色金属、非金(jīn)属制(zhì)品景气度提升(shēng)，但由于库存水平偏高，价(jià)格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水(shuǐ)平；石化链条行业(yè)生产(chǎn)水平普(pǔ)遍回(huí)暖，但分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格相较去年同期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处(chù)在高位，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产及价格水(shuǐ)平(píng)同步回(huí)落。这与去年以来行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要(yào)受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利(lì)。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢复后，出行类消(xiāo)费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方(fāng)面，国内复工复产加快推进，保证(zhèng)供给端的(de)快速恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)红利释放效果转弱(ruò)，随(suí)着未(wèi)来海外(wài)总需求回(huí)落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消费意愿(yuàn)改善，未(wèi)来消费回暖的(de)确(què)定性进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费(fèi)景(jǐng)气(qì)度均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数(shù)据看(kàn)，居民(mín)收入(rù)增速(sù)提升，消费倾向开(kāi)始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今年一季度，全国居(jū)民人(rén)均可支配收入增(zēng)速提升(shēng)至6.4％，高于去年四季度的(de)5.6％，居民人均消费支出(chū)增(zēng)速提(tí)升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居民(mín)平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差(chà)距。未(wèi)来随着(zhe)服务业(yè)恢复持续向好，有望带动相(xiāng)关就(jiù)业岗位(wèi)加快恢复，进一步提振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款(kuǎn)数(shù)据看(kàn)，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)。从存款数据看，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量(liàng)均值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元的月(yuè)均同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短期信(xìn)贷同比多增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期(qī)信(xìn)贷同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部门新增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势(shì)头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一季度城镇储户(hù)问卷调查结(jié)果(guǒ)显示(shì)，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和(hé)“更(gèng)多(duō)投资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投(tóu)资意(yì)愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业(yè)升级路(lù)径驱(qū)动下，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优势增强，以及相关行业设备投资更新，有望推动(dòng)中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造(zào)景(jǐng)气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度(dù)国(guó)内(nèi)出(chū)口数据回(huí)暖，除与欧美(měi)供需(xū)缺口短期(qī)走阔、国内复工复产加快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策(cè)红利持(chí)续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优(yōu)势(shì)增强。今年(nián)在海外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加强、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维持装备制造(zào)领域(yù)出(chū)口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩产造(zào)成(chéng)一定压力。但随着下(xià)游消费稳步修复(fù)、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上修复。目前看(kàn)，电气机械等装备制(zhì)造业去库进程已进(jìn)入下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通用(yòng)设备产成品库(kù)存(cún)增速呈现触底(dǐ)反弹。随着需求回暖、盈利(lì)修复，企业(yè)将(jiāng)从(cóng)主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各国(guó)国债收益(yì)率多数(shù)上(shàng)行

　　美国10年期国(guó)债收益率上行。本(běn)周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年(nián)期国债收益率(lǜ)3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周(zhōu)末上(shàng)升7BP。法国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益(yì)率较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末(mò)上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国(guó)债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期(qī)权(quán)调整利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球股(gǔ)市(shì)涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标普50、日经(jīng)225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指(zhǐ)数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒(héng)生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步伐(fá)或(huò)将继(jì)续(xù)

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公布，显示近几周美国经济增(zēng)长陷入停(tíng)滞(zhì)，通胀和招聘活(huó)动放缓，信(xìn)贷(dài)渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美国总体经(jīng)济活(huó)动几(jǐ)乎没有变化(huà)，几个辖区指出在不(bù)确定性(xìng)增加和对流动性(xìng)的担忧加(jiā)剧(jù)之际，银行收(shōu)紧了(le)贷款标准。近(jìn)期(qī)美国总体物价(jià)水平温和上升，但价格上涨速度(dù)或有所(suǒ)放缓。

　　美联储官(guān)员表(biǎo)示为应(yīng)对高通胀，加(jiā)息步伐或将继(jì)续。4月21日(rì)，美联储(chǔ)哈(hā)克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通(tōng)胀，加息结(jié)束后美联储(chǔ)将需要在一段(duàn)时间(jiān)内维持利率稳定(dìng)。同日美联储梅斯(sī)特表(biǎo)示，预(yù)计(jì)今(jīn)年(nián)货(huò)币政策将(jiāng)需要(yào)进一步进入(rù)限制性区(qū)域，终端利率(lǜ)或(huò)将高(gāo)于5％，具(jù)体取(qǔ)决于经(jīng)济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议纪要(yào)公布，绝大(dà)多(duō)数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的(de)欧洲央行会(huì)议纪要显示，货币(bì)政策在(zài)降(jiàng)低(dī)通胀方面仍(réng)有一段(duàn)路要走，一些委员认(rèn)为整体而言通(tōng)胀风(fēng)险倾向于上行(xíng)。金融市(shì)场(chǎng)紧张局势被视为经济(jì)和通胀前景重大不确定性的(de)来源。然而(ér)除(chú)非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市场的(de)紧张局势不太可(kě)能从根(gēn)本上(shàng)改变欧(ōu)洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片法(fǎ)案”落地；美(měi)财长耶伦强调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日(rì)，欧洲理事(shì)会和欧洲议(yì)会(huì)通过了一项临时政(zhèng)治协议，就(jiù)涉(shè)及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是(shì)到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿欧元资金提振半(bàn)导体行业，以将欧盟占(zhàn)全球半导体(tǐ)制(zhì)造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制造(zào)工艺，建(jiàn)立欧盟的半导(dǎo)体供(gōng)应链，并(bìng)与美国和亚(yà)洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议(yì)长麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上限(xiàn)相关(guān)立法(fǎ)措施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债务(wù)上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支出(chū)；正在推出一份(fèn)债务上限相关立法措施；债(zhài)务(wù)法案将设法收回未使用的防(fáng)疫资金用于(yú)日(rì)常开支；法案将(jiāng)减少对国税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色(sè)产业补(bǔ)贴措施(shī)。

　　4月20日，美国(guó)财政部长(zhǎng)耶伦就中站姐主要是做什么的，站姐是什么干什么的美关系(xì)发表(biǎo)讲话，表(biǎo)明美国无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但未(wèi)来(lái)仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任(rèn)何与中国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将(jiāng)坚定地捍卫国家安全，即(jí)使以牺牲(shēng)中美关系为代价。在(zài)国(guó)际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮(bāng)助面临(lín)债务问(wèn)题的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环(huán)比上涨

　　原油价格环(huán)比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油(yóu)价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月的-4.54％转正(zhèng)为本(běn)月的10.06％，最新月(yuè)度均(jūn)价(jià)为80.75美元(yuán)/桶。布伦(lún)特原油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由(yóu)负转正，由(yóu)上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下降51.71％，降幅(fú)相对(duì)上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上月(yuè)的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下(xià)降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比(bǐ)上升，螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价格指(zhǐ)数环比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥(ní)价格(gé)指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华(huá)北、东(dōng)北、华东、中(zhōng)南、西(xī)北以(yǐ)及(jí)西南(nán)各区价格(gé)指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同比下降，钢坯(pī)库(kù)存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环比(bǐ)由(yóu)正转负，环比由(yóu)上月的(de)0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个(gè)百分(fēn)点。钢(gāng)坯库(kù)存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面(miàn)积增(zēng)幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价下(xià)跌，水果价格上(shàng)涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品房(fáng)成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地(dì)成(chéng)交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城(chéng)土地供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价(jià)格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分点。

　　乘用(yòng)车日(rì)均零售销量增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币(bì)市场利率趋势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市(shì)场利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一(yī)年期国债(zhài)利率较上月末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年期国(guó)债(zhài)利(lì)率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债(zhài)利(lì)率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月(yuè)末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策(cè)：发(fā)改委强调(diào)提振消(xiāo)费持续回升的动力；国资(zī)委强调着力发展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委(wěi)举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢复(fù)和扩大(dà)消费的政策文(wén)件，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费等(děng)重(zhòng)点领域；二是，下大力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有(yǒu)关(guān)方(fāng)面优化就业(yè)、收入分(fēn)配和消(xiāo)费全链条良性循(xún)环促进机(jī)制；四是，研(yán)究制定(dìng)关于营造(zào)放心(xīn)消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会(huì)议(yì)，强调推动国资(zī)央企(qǐ)着力发(fā)展实体经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企在(zài)中国(guó)式(shì)现代化新征程(chéng)中走在前列，着力提升科技自(zì)立(lì)自强水平(píng)，提(tí)升自主创新(xīn)能力；着力发展实体经济特别是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业，加(jiā)快推进现(xiàn)代化产业(yè)体(tǐ)系建(jiàn)设(shè)；抓好新一轮国企改革深化提(tí)升行动组织实(shí)施，高水平参与共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办(bàn)发布会介绍一季(jì)度工业和信息(xī)化发展状况(kuàng)，表示下(xià)一步将制定实施重点(diǎn)行(xíng)业稳增长的工(gōng)作方案(àn)。一是(shì)营造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳增长政策(cè)举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细(xì)部省协(xié)作、部门(mén)协同；二是(shì)推动出(chū)口(kǒu)保稳提质，加大(dà)对制造业外贸企业的(de)支(zhī)持力度，配合(hé)有关部门落(luò)实好(hǎo)稳外贸政策举措；三是促进内需(xū)加快(kuài)恢(huī)复，以高(gāo)质量供给促(cù)进消费；四是持续增(zēng)强发展动能(néng)，加(jiā)快战略性新兴产业的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回落。

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