平安首经团队：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增(zēng)社(shè)融(róng)表现乏力(lì)。继一季度“天量”投放(fàng)后(hòu)，2023年(nián)4月社融增长明(míng)显降温(wēn)，比去年4月疫情冲击(jī)期间创下的低点(diǎn)仅多增2873亿(yì)元，“稳(wěn)信用”压力(lì)有(yǒu)所显现(xiàn)。社融骤降的主要拖累(lèi)在于(yú)人民(mín)币信贷(dài)增势放缓(huǎn)， 4月降至2008年以来历史(shǐ)同期(qī)的次低点（仅略高(gāo)于2022年同期）。表外融资和直接(jiē)融资基本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷款小(xiǎo)幅正增长；未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅收窄(zhǎi)；2）企业直接(jiē)融资较去年同期有所下降，主(zhǔ)因债券到期规模较大。3）政府债(zhài)融资规模(mó)同比多(duō)增，但(dàn)需警惕(tì)其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩(shèng)余发行额度(dù)不及万亿，截至5月(yuè)上旬尚未下发剩余批次的地(dì)方(fāng)债额(é)度，期(qī)间空(kōng)档可能拖累政府债(zhài)融资表现。

　　新增人(rén)民币(bì)贷款偏弱，增量明显弱于历史(shǐ)同期均值。各分项(xiàng)从强到弱排序(xù)，企业中长期贷(dài)款>；企业短(duǎn)期贷款(kuǎn)>；居(jū)民短期(qī)贷款>；居民中长期(qī)贷款。新增人民币贷款的最(zuì)大问(wèn)题(tí)仍然在于居民中长期(qī)贷款，房(fáng)地产(chǎn)销售不(bù)振使其(qí)增量不足(zú)，居(jū)民预(yù)期偏弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪(xuě)上加霜。但基于4月这个信贷(dài)投放传统淡季的数(shù)据，尚不能得出企业(yè)信贷需求(qiú)不(bù)足的结论(lùn)。一方面(miàn)，企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)在(zài)一季度大(dà)幅高增后，4月又创历史同期新高，仍能有(yǒu)效发力；另一方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成对比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需求或许(xǔ)尚可(kě)。此外，4月(yuè)初(chū)以来存款利率市场(chǎng)化改革(gé)较快推进，这有助于缓解(jiě)银行面临的净息差压力，增强其支(zhī)持实体(tǐ)经济的(de)可持(chí)续性(xìng)，能够为企业贷(dài)款利率的进(jìn)一步下(xià)调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款(kuǎn)数据看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回(huí)升。每(měi)年前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势影响较大，或(huò)是驱动其(qí)变化(huà)的主因(yīn)。在贷款扩张的同时，企(qǐ)业(yè)存(cún)款也(yě)有边际改(gǎi)善。2）M2同比(bǐ)增速有(yǒu)所回落(luò)。4月(yuè)居民(mín)资(zī)产再配置，银行(xíng)理财规模重回扩(kuò)张，对M2形成拖累(lèi)。考(kǎo)虑到去年4月M2同比(bǐ)增速较3月(yuè)抬升0.8个百(bǎi)分点，基数变化(huà)也有较强影(yǐng)响。3）居民存款同比(bǐ)少增。考虑到4月多家中(zhōng)小(xiǎo)银行(xíng)下调(diào)挂牌(pái)存款(kuǎn)利率、银行理财市场火热、居民提前偿还房贷规模较高，其(qí)驱动因素更多是家(jiā)庭资(zī)产的(de)再配置，流(liú)向消费规模可能较为有限。4）4月财政存(cún)款同比大幅多增，但(dàn)结(jié)合(hé)基建相(xiāng)关高频开(kāi)工率和重大项目开(kāi)工金额数(shù)据看，财(cái)政对实(shí)体(tǐ)经济支持力(lì)度可能有(yǒu)所减弱。从4月金融数据看，房(fáng)地(dì)产恢(huī)复仍然缓慢，此(cǐ)时若财政基(jī)建支持力度(dù)不稳(wěn)，可能导(dǎo)致中国(guó)经济环比增(zēng)长动能较(jiào)快衰减。

　　目前社融(róng)增速回(huí)升幅度较小，但(dàn)与名义GDP增速(sù)对比(bǐ)看，货币政策对实体(tǐ)经济的(de)支持还(hái)是比较有力的。即便按2023年中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设(shè)全年录得(dé)6％左右的实际GDP增速(sù)，加上(shàng)1到2个点的GDP平(píng)减指(zhǐ)数），10％的社融(róng)增速也应足够与之匹配。我们认为，后续需通过财(cái)政加(jiā)力、促进(jìn)房(fáng)地产修复、促进家(jiā)庭超额储蓄(xù)动用等方式扩大总(zǒng)需求，夯实经济回升(shēng)势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力。2023年4月(yuè)新增社(shè)会(huì)融资规模为1.22万亿元，同(tóng)比多(duō)增2873亿元(yuán)；社(shè)融(róng)存(cún)量(liàng)同(tóng)比增速(sù)持平于上(shàng)月的10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多点散发、社(shè)融(róng)一度触“冰(bīng)”的低(dī)基数效应，以及今年(nián)一季(jì)度“开门红(hóng)”期间(jiān)社融(róng)月均(jūn)同比多增(zēng)8200多亿的亮(liàng)眼(yǎn)表(biǎo)现，4月社融表(biǎo)现乏(fá)力“稳信用”压力有所显现。从分项(xiàng)看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社(shè)融骤降的主要拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期(qī)的次低点（仅较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过，得益于出口边际回暖(nuǎn)、人民币汇率相对(duì)稳定(dìng)，4月(yuè)外币(bì)贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外融(róng)资和(hé)直接融资基本延续了一季(jì)度的(de)格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融(róng)资同(tóng)比缩量，继续小幅拖(tuō)累新(xīn)增社融。2023年4月企业(yè)债融资、非金融企业(yè)境内股票融资分别同(tóng)比少增809亿(yì)元、173亿元。今年春(chūn)节后，企业贷(dài)款发行规模持续高于去年同期，但到(dào)期(qī)偿(cháng)还也迎来高峰，对净融(róng)资构成拖累。截至(zhì)2023年一季(jì)度(dù)末，2022年(nián)10月推出的500亿元民营企业(yè)债券融(róng)资支持(chí)工具（第二(èr)期）尚未开(kāi)始投放使(shǐ)用，相关政策支持还有待落地。

• 　　二则(zé)，政府债融(róng)资规模(mó)同比多增，但需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前置发力，政(zhèng)府债融资规模较去年同期累计(jì)多(duō)增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融资(zī)的总体规模与去(qù)年相当(dāng)。但不(bù)同之处(chù)在于(yú)，2022年(nián)在3月底就已经下(xià)达剩余批次的新增地方债额(é)度，而2023年截(jié)至5月上旬仍(réng)未下(xià)发剩余批次的地方债额度(dù)，且提前批的剩余发行额度不及万亿。如(rú)果近期下达(dá)地方债额度(dù)，按(àn)照(zhào)往年(nián)节奏，经过地(dì)方(fāng)政府(fǔ)项目额度(dù)分配、预(yù)算调(diào)整程序，剩余批(pī)次(cì)地(dì)方债可能(néng)至6月(yuè)中下旬(xún)才(cái)能发出，期(qī)间的“空档”可能会(huì)拖累政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三则，表外融资同比多(duō)增(zēng)，持续对(duì)社融构成(chéng)小(xiǎo)幅(fú)支撑。其中，委托贷款和(hé)信托(tuō)贷(dài)款单(dān)月小幅新(xīn)增(zēng)，相比去年同期分别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表内票据贴现减少的(de)情况下，未贴现(xiàn)银行承(chéng)兑汇票(piào)较去年同期降幅收窄，同(tóng)比少减1210亿元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷(dài)款拖累(lèi)在(zài)居(jū)民(mín)端

　　2023年4月新增(zēng)人民(mín)币贷款为7188亿元，比去年(nián)同期低点仅略有多增，相比(bǐ)18年-21年同期均值(zhí)少增(zēng)6237亿(yì)元。各分项从强到(dào)弱排序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期贷款(kuǎn) >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款(kuǎn)单月净偿还(hái)规模达历史新高，相比18年-21年同期均值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较18年-21年同期(qī)均值(zhí)多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多增，但略(lüè)低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅(fú)多增4071亿元，且创历(lì)史同期新高。

　　总体看，新(xīn)增人民币贷(dài)款的最大(dà)问题仍然在(zài)于居民(mín)中长期贷(dài)款，房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)低迷(mí)使(shǐ)其增量不(bù)足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加(jiā)霜。基于4月这个信(xìn)贷投放(fàng)传统淡(dàn)季的数据，尚不能得出企(qǐ)业信贷需求(qiú)不(bù)足的结论。

• 　　一方面，企业中长(zhǎng)期(qī)贷款在(zài)一(yī)季度大幅高增后，4月又创历正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长史同期新高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面，表(biǎo)内票(piào)据(jù)维持低(dī)增长(zhǎng)（与(yǔ)去年1-5月(yuè)表(biǎo)内(nèi)票据高增长形(xíng)成对比），也意(yì)味着(zhe)目前(qián)企业贷款需求或(huò)许尚可。

• 　　此外，4月初(chū)以来(lái)存款利率市场化改革较快推进(jìn)，这有助于缓解银行(xíng)面临的净息(xī)差压力，增(zēng)强其支持(chí)实体(tǐ)经济(jì)的可(kě)持续(xù)性，能够(gòu)为企业贷款利率的 进一步(bù)下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比小幅回升(shēng)。一方面(miàn)，从(cóng)历史规(guī)律(lǜ)看，每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同(tóng)比走势的影(yǐng)响较大，这可能(néng)是驱动其变化的(de)主要原因(yīn)。另一方(fāng)面，在(zài)企业贷款扩张的同时，企业(yè)存款也有边(biān)际(jì)改善，4月新(xīn)增规模约(yuē)1408亿元，而21年、22年4月企业存款均(jūn)在减少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落(luò)。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏(fá)力，对(duì)M2的支撑不强。另一方面(miàn)，居民资产再配置，银行(xíng)理财(cái)规模(mó)重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考(kǎo)虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数的变化也有(yǒu)较强影响。

　　4月(yuè)居(jū)民存款出现(xiàn)了2022年(nián)3月以来的首次同比少增，其驱(qū)动因素更多是(shì)家(jiā)庭资产(chǎn)的再配(pèi)置(zhì)，流(liú)向消费的规模可(kě)能(néng)较(jiào)为有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利率（据(jù)融360监测数据(jù)，4月份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年(nián)期存款平(píng)均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需(xū)求火热，居(jū)民提(tí)前偿还房贷规模(mó)较高（4月居民中长期贷款净(jìng)偿还规模达历(lì)史(shǐ)新高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元(yuán)，去年同期留抵退税推进存在一定影响(xiǎng)。但结合(hé)其他指标看，财政对(duì)实体(tǐ)经(jīng)济的支持(chí)力(lì)度可能有所减(正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长jiǎn)弱，基建投资相关的(de)高频指标出现了下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全(quán)国高炉(lú)开工率、电炉(lú)开工率、独立焦化(huà)厂焦炉生(shēng)产率、水(shuǐ)泥磨(mó)机(jī)运转率、石油(yóu)沥(lì)青开(kāi)工(gōng)率等(děng)指标环比走弱(ruò)），重大项目开工金额同环比较(jiào)快下滑(huá)（据(jù)Mysteel不完全统计，2023年(nián)4月全国各地重大项目开工总投资额约(yuē)28078.26亿元，环(huán)比下降34.0％，不及(jí)去年同期的半数）。从4月金融数(shù)据(jù)看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时如果财政(zhèng)基建支(zhī)持(chí)力度不稳，可能导致中国经济的环比增长动(dòng)能较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 正方形的棱长是什么意思，正方形的棱长是什么什么叫棱长