文(wén)丨明(míng)明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位(wèi)持续上行，即便税期结束(shù)，资金(jīn)利率却仍未(wèi)回落，反而进(jìn)一步走高。我们认(rèn)为(wèi)主要是(shì)源于(yú)：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导(dǎo)致债(zhài)市敏(mǐn)感度增(zēng)加。考虑假期(qī)和(hé)月末因素，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金利率(lǜ)下(xià)行空(kōng)间有限，波动(dòng)幅度加大，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化(huà)，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头(tóu)寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资(zī)金利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结(jié)束后资金利(lì)率自低位持续上(shàng)行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期(qī)结(jié)束后却并(bìng)未回(huí)落(luò)，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜利(lì)率角度观察，银(yín)行与非银机构(gòu)间(jiān)流动性分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒(dào)挂。我们认为税期(qī)结束，资金不松(sōng)，主要(yào)有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货(huò)币(bì)政策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳字(zì)当头，保持货币信(xìn)贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合(hé)适，在追求经济提(tí)振的(de)同时(shí)，也注重防范市场过(guò)热带来(lái)的金(jīn)融风险。在满足广义流动性(xìng)供需匹(pǐ)配的前提下(xià)，货币工具力度可能(néng)会有(yǒu)所回摆。从央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量(liàng)操作(zuò)，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将(jiāng)更加“精准有力”，流动性投(tóu)放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融出(chū)意愿与能力降低。<一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗/p>

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而(ér)4月(yuè)通常(cháng)是缴税大月(yuè)，因此走款可能(néng)对银行间流动性带(dài)来了一定(dìng)的压力。此外，参考(kǎo)近期票(piào)据利(lì)率走(zǒu)势(shì)，预(yù)计信(xìn)贷增(zēng)速较一季(jì)度将会(huì)有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持(chí)同(tóng)比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出(chū)，因(yīn)此(cǐ)向同业融出的(de)意(yì)愿和(hé)能力(lì)有(yǒu)所降低。

　　▍其三(sān)，资(zī)金(jīn)较为拥挤(jǐ)可能(néng)会导(dǎo)致(zhì)债市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投资者对于未来一个(gè)月资金(jīn)利率上行的(de)担(dān)忧增加(jiā)。

　　从质押式回购成交量和(hé)我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有(yǒu)所降(jiàng)温(wēn)，但依然处(chù)于历史相对积极的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货(huò)币(bì)政策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍(réng)存担忧，使得市场上(shàng一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗)对于未来(lái)一个(gè)月内资金(jīn)价格上行的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望(wàng)：五一假期临(lín)近，回(huí)购资金的期限被(bèi)动拉长(zhǎng)，利(lì)率下(xià)行空间有限。

　　月末(mò)往往(wǎng)财政集中支(zhī)出，向市(shì)场释放资(zī)金；但跨月前夕银行(xíng)资(zī)金融出意愿一(yī)般较低，预(yù)计资金波动幅(fú)度较大。对于债市而(ér)言(yán)，短期交易(yì)主线或延续政策与基本面(miàn)预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金面的(de)边际变化(huà)，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不(bù)及预(yù)期；银行间市(shì)场流动性过快收紧。

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