来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持(chí)加息的(de)关(guān)键仍是通(tōng)胀压力太大。

　　本次美联储声明较3月有何变化？第一，重申经济依(yī)然稳健(jiàn)，表述修改为“一季度(dù)经济温和增长，就(jiù)业强(qiáng)劲，失业(yè)率在低(dī)位”。第二，重申美国银行稳健，明确银行风险导致家庭(tíng)和企业信(xìn)贷的收紧。第三，重(zhòng)申通胀压力，“通货膨(péng)胀仍然很(hěn)高，委(wěi)员会仍然高度关注通货膨胀(zhàng)风险”。第四，修(xiū)改货币政策表述，重(zhòng)申“委员会评估货(huò)币政策的滞后影(yǐng)响”，删除(chú)“委员(yuán)会预计一些额(é)外的(de)政策(cè)紧(jǐn)缩(suō)可能是适当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于经(jīng)济，认为(wèi)经济可能面临来自紧缩信(xìn)贷的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美国经济(jì)温(wēn)和增长，有可能避免衰退(tuì)，或(huò)者是(shì)温和(hé)衰退。关于加(jiā)息，本次加息依然是(shì)共识；认为原则(zé)上不需(xū)要利(lì)率提高那(nà)么高，正在评估是否达到限制性水平，认为(wèi)或已经达到（或已经接近达到）。关(guān)于降息，强调劳动(dòng)力市场(chǎng)在走弱，但依(yī)然强劲，薪资水(shuǐ)平仍高；通胀有所缓和，但依(yī)然高企，远(yuǎn)高于目(mù)标，降低通胀仍(réng)需较长时(shí)间，当前降息并不合适。关于银行和债务上限，强调地区(qū)性银行发(fā)挥非常重要的作用(yòng)，不(bù)希望大型银行进(jìn)行(xíng)大(dà)规模收购(gòu)，银行业总(zǒng)体(tǐ)上有所改善，美(měi)国银行系统健康且具有弹(dàn)性。强(qiáng)调(diào)应(yīng)及时(shí)提高(gāo)债务(wù)上限(xiàn)。

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　　如期(qī)加息(xī)25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上调联邦基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以来(lái)的高点。此外(wài)，上调准(zhǔn)备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜(yè)回(huí)购利率至(zhì)5.25％。

　　按(àn)计划缩(suō)表，美(měi)联储将继续减持(chí)美国国(guó)债、机构债务和机构(gòu)抵(dǐ)押贷款支持证券(quàn)，上限为950亿(yì)美元（600亿美元国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我们(men)认为，美联储坚持加息的关键仍(réng)在于通(tōng)胀压力较大。例如，3月美国核心通胀季(jì)调环比仍(réng)在0.4％的高位，且已经(jīng)连续4个月处(chù)于高位(wèi)；核(hé)心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没(méi)有明显降温。本轮加息是80年代以(yǐ)来最快的一次，10次便累(lèi)计(jì)加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看(kàn)，与(yǔ)2023年3月(yuè)相(xiāng)比有哪(nǎ)些(xiē)变化？

　　关于经济方(fāng)面，重申(shēn)经济依然(rán)稳(wěn)健(jiàn)。不过表(biǎo)述修改为(wèi)“1季度经济活动(dòng)以适度的速度(dù)增长，最(zuì)近几个月就(jiù)业增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申通胀压力。“通货膨(péng)胀仍然很(hěn)高(gāo)”、“委员会(huì)仍(réng)然高度关注通(tōng)货膨胀风(fēng)险”、“致力于(yú)恢复2％的(de)通(tōng)胀目(mù)标”。

　　关于加息方(fāng)面，或(huò)将停止加息。重申委员会将评估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定额外(wài)的政策紧缩在多大程度上适合于随着(zhe)时间的推(tuī)移将通货膨胀率恢复到2％铜的化合价怎么判断+2和+1的区别，汞的化合价时，委员会将考虑货币政策的(de)累积紧缩，货币政策影(yǐng)响经济活动和(hé)通货膨(péng)胀的滞后(hòu)，以及经济和金融发展(zhǎn)”。重(zhòng)点(diǎn)是删(shān)除了“委员会预计，一些额(é)外的政策紧缩可能是适当铜的化合价怎么判断+2和+1的区别，汞的化合价的，以实现一种货币(bì)政(zhèng)策立场”，表明美(měi)联储加(jiā)息或(huò)将结束。

　　关于银行风险，重申美国银行稳健(jiàn)。“美(měi)国银行体(tǐ)系稳健且富有弹性(xìng)”；明确银行风险导致了家(jiā)庭和企业信贷的收紧(jǐn)（上一次表述(shù)为“可(kě)能”），重(zhòng)申这对经济(jì)、就业和通胀的(de)影(yǐng)响存(cún)在不(bù)确定性，“家庭(tíng)和企业信贷(dài)条件收(shōu)紧(jǐn)可能会拖累经济活动、就(jiù)业(yè)和通胀，这些影响的(de)程度仍(réng)不确定(dìng)。”

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　　鲍威(wēi)尔有何(hé)表态？

　　关于经济(jì)，仍(réng)期(qī)待“软着陆(lù)”。美(měi)联储主席(xí)鲍威尔认为，经济可能(néng)面(miàn)临来自紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影响还需(xū)要时间(jiān)来体现（尤其是住(zhù)房和投(tóu)资(zī)领域）。不过(guò)明确指出，如果美国出现经济衰退，希望是(shì)温和的；强调，美(měi)国(guó)可能会(huì)出现轻微的经(jīng)济衰退。

　　关(guān)于加息，或已(yǐ)经(jīng)达到限制性水平。美联(lián)储在(zài)3月议(yì)息会议时，就(jiù)已(yǐ)经在讨(tǎo)论(lùn)停止加息的问(wèn)题；不(bù)过，鲍威尔指(zhǐ)出本次加息(xī)依然是共识，所有人全票通过，一些(xiē)政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但不是本次会议。

　　对(duì)于未来利率终点的问题，鲍威(wēi)尔(ěr)认为原则上不需要利率提高那么(me)高，正(zhèng)在评估是否(fǒu)达到限制性水(shuǐ)平，认(rèn)为或(huò)已经达到(dào)了限(xiàn)制(zhì)性水平(píng)（或已经接近达到），也就(jiù)意味着也许可(kě)以暂停加息了。后续政(zhèng)策变化的关键仍是(shì)审视(shì)数(shù)据，尤其是(shì)通胀。

　　关(guān)于降息，当(dāng)前(qián)并不合(hé)适。鲍(bào)威尔强调(diào)，美国劳动(dòng)力(lì)市场(chǎng)在走弱，但依然强劲，失业(yè)率仍在低位(wèi)，薪(xīn)资水平仍(réng)高，高于(yú)2％的通胀水平。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目标(biāo)水(shuǐ)平，降低通胀仍(réng)需较长时(shí)间，当前降息并(bìng)不合(hé)适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威尔(ěr)强调地区性银行发挥非常(cháng)重(zhòng)要的作用，不希望大型银行(xíng)进行大规模(mó)收(shōu)购(gòu)，银行业总体上有所(suǒ)改善，美国银行(xíng)系统健康且(qiě)具有弹性。银(yín)行(xíng)危机的影响程(chéng)度目前尚(shàng)不确(què)定。

　　关于(yú)债务上限风险，鲍(bào)威(wēi)尔强(qiáng)调(diào)应及(jí)时提高债务(wù)上(shàng)限，如果没(méi)有(yǒu)达成债务协议(yì)，经济后(hòu)果“高(gāo)度不确定(dìng)”。此前(qián)，美(měi)国财政部长耶(yé)伦也强调，如果国会不尽早采取(qǔ)行动提高债务上限，美国(guó)可(kě)能最早于6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由(yóu)于美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元的法定举债上限，美(měi)国财(cái)政部于今年1月宣布(bù)采(cǎi)取特别措施(shī)，避(bì)免(miǎn)联邦政府发(fā)生债务违约。美国(guó)国(guó)会预算办公室5月1日发布的最新报告显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的风险较之前更(gèng)高(gāo)。

　　往前看，美国银(yín)行风险演(yǎn)变成系统性风险的概率(lǜ)或有限，但中小银行破产或依(yī)然(rán)会(huì)出现。目前市场(chǎng)依然预期(qī)美联储6-7月维持利(lì)率水(shuǐ)平(píng)不变，9月开始降息（概率(lǜ)达70％），年(nián)内至少(shǎo)降息(xī)50BP（概率达90％）。我们认为，美(měi)国经济(jì)虽在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力仍大，年内降息概(gài)率(lǜ)或较(jiào)低。

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