来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并按计(jì)划(huà)缩表。坚持加息的关键仍是通胀压(yā)力太(tài)大。

　　本次美联(lián)储声明较3月有何变化？第一(yī)，重申经济依(yī)然稳健，表述(shù)修改为(wèi)“一季度经济温和增长，就业强(qiáng)劲，失业率在低位”。第二，重申(shēn)美国(guó)银行稳健(jiàn)，明确(què)银行风险导致家庭(tíng)和(hé)企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通胀压(yā)力(lì)，“通货(huò)膨胀仍(réng)然很(hěn)高，委员会仍(réng)然高度关注(zhù)通货膨胀风险”。第(dì)四，修改(gǎi)货币政策表述，重申“委员会评估货币政策的滞后影(yǐng)响(xiǎng)”，删除“委员(yuán)会预计(jì)一些额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍(bào)威尔有(yǒu)何表态？关于经济(jì)，认(rèn)为(wèi)经济可能面临(lín)来(lái)自(zì)紧缩信贷的阻力(lì)，其影响还需要时(shí)间来体现；预计美国经济温和增长(zhǎng)，有可能避免衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关于加息(xī)，本次加(jiā)息依然是共识；认为原则上不(bù)需要利(lì)率(lǜ)提高那(nà)么高，正在评估(gū)是否达到限制性(xìng)水平，认为(wèi)或已(yǐ)经达到（或已经接近达(dá)到(dào)）。关于降息，强(qiáng)调(diào)劳动力市场在走弱(ruò)，但依然强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依(yī)然高企，远高于(yú)目标，降低通(tōng)胀仍需较(jiào)长时间，当(dāng)前降息并(bìng)不合适。关于银行和债务上限，强调地区性银行发(fā)挥非常重(zhòng)要的作(zuò)用，不希望大型(xíng)银行进行大规模收(shōu)购(gòu)，银行(xíng)业总体上有所改善，美国银行系统健康且(qiě)具有弹性。强(qiáng)调应及(jí)时提高债务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息(xī)25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定(dìng)加(jiā)息25BP，上调联邦基金利率区(qū)间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备金(jīn)余(yú)额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔(gé)夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要信贷(dài)利率至(zhì)5.25％，上调隔夜回(huí)购利率至5.25％。

　　按(àn)计划(huà)缩表，美联储将继续减(jiǎn)持美国国债、机构债务和机构(gòu)抵押(yā)贷款(kuǎn)支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储(chǔ)坚持(chí)加(jiā)息的关(guān)键仍在(zài)于通胀压力较大(dà)。例(lì)如，3月(yuè)美国核心通胀季调(diào)环(huán)比仍在(zài)0.4％的高(gāo)位，且已经连续4个月处于高位；核(hé)心通胀年化同比(bǐ)也仍在4.9％，边(biān)际上并没有(yǒu)明(míng)显降温。本轮加息(xī)是(shì)80年代以来最快(kuài)的一次，10次便(biàn)累计加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明(míng)来(lái)看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有(yǒu)哪些变化？

　　关于(yú)经济方面，重申经济依然稳健。不(bù)过表(biǎo)述修改为“1季度经(jīng)济(jì)活动以适度(dù)的(de)速度(dù)增长(zhǎng)，最近(jìn)几个(gè)月(yuè)就业(yè)增(zēng)长强劲(jìn)，失业率保(bǎo)持在低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀压力。“通货膨(péng)胀仍(réng)然(rán)很高”、“委(wěi)员会仍然高度关注通货膨胀风险”、“致(zhì)力于(yú)恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加(jiā)息方(fāng)面，或将停止(zhǐ)加息(xī)。重白头发从哪开始白，白头发从发梢开始白是什么原因申委员(yuán)会将评估货币(bì)政策的滞后(hòu)影(yǐng)响(xiǎng)，“在确定(dìng)额(é)外的政策紧缩在多大程(chéng)度上(shàng)适合于(yú)随白头发从哪开始白，白头发从发梢开始白是什么原因(suí)着时间的(de)推移将通货膨(péng)胀率恢(huī)复到2％时，委(wěi)员会(huì)将考虑货币(bì)政(zhèng)策的累积紧(jǐn)缩，货币政策(cè)影响经济活(huó)动和通(tōng)货膨胀的滞后，以及(jí)经济和金(jīn)融(róng)发(fā)展(zhǎn)”。重点是删除(chú)了“委(wěi)员会预计，一(yī)些额(é)外的政策紧缩可(kě)能是适(shì)当的，以(yǐ)实现(xiàn)一种货币政(zhèng)策立场”，表明(míng)美(měi)联储加息或将结束。

　　关于银行风险(xiǎn)，重申美国(guó)银行稳(wěn)健(jiàn)。“美(měi)国(guó)银行体系稳健且富有弹性”；明(míng)确银行风险导致了家(jiā)庭(tíng)和企业(yè)信(xìn)贷的收紧（上(shàng)一次表述为“可能”），重申这对(duì)经(jīng)济、就(jiù)业和通(tōng)胀的影响存在(zài)不确(què)定(dìng)性，“家庭和企业信贷条件收紧可能会拖(tuō)累(lèi)经济活动、就业和通胀，这些影响的程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表(biǎo)态？

　　关于经济，仍(réng)期待(dài)“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威尔认为，经济(jì)可能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影(yǐng)响还需要时间来(lái)体现（尤其是住房(fáng)和投资领(lǐng)域）。不过明(míng)确(què)指出(chū)，如果美国出现经济(jì)衰退(tuì)，希望(wàng)是(shì)温和的；强调，美国可能会出现轻微的(de)经济衰退。

　　关于(yú)加息，或(huò)已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储在3月(yuè)议息会议(yì)时，就已经(jīng)在讨论(lùn)停止加息的问题；不过，鲍威尔(ěr)指出(chū)本(běn)次加息依然是共(gòng)识，所有人(rén)全票通(tōng)过，一(yī)些政(zhèng)策(cè)制定者谈到(dào)停止加息，但不是本次(cì)会议(yì)。

　　对于未来利率终点(diǎn)的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不(bù)需(xū)要利率提高(gāo)那么高，正(zhèng)在(zài)评估是否达到限制(zhì)性水平，认(rèn)为或已经达到了限(xiàn)制性水平(píng)（或(huò)已经接近达到），也就(jiù)意味着(zhe)也许可以暂(zàn)停加息(xī)了。后续政策变化的(de)关(guān)键仍是审视数据，尤(yóu)其是(shì)通(tōng)胀。

　　关于降息(xī)，当前(qián)并(bìng)不合(hé)适。鲍威尔强调，美国劳动力市(shì)场(chǎng)在(zài)走弱(ruò)，但依然强劲，失业率仍在低位(wèi)，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目(mù)标水平，降(jiàng)低通胀仍(réng)需较长时间，当(dāng)前降息并不合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)地区性(xìng)银行(xíng)发挥非常重(zhòng)要的作用，不(bù)希望大型银行进行大(dà)规模收(shōu)购，银(yín)行业(yè)总体上有所改善，美(měi)国银行系统健康(kāng)且具有(yǒu)弹(dàn)性(xìng)。银行危(wēi)机的影响程度(dù)目前尚不确定(dìng)。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调(diào)应(yīng)及时提高债务上限，如果没有(yǒu)达成债务协议，经济后果(guǒ)“高(gāo)度不(bù)确定”。此(cǐ)前，美国财政部长耶伦也(yě)强调(diào)，如果国(guó)会(huì)不尽早采(cǎi)取行动提高债务上限(xiàn)，美国可能最早于6月1日(rì)出现债务违约。

　　由于美(měi)联(lián)邦政府触及31.4万亿美(měi)元的法定举债上限，美(měi)国财政部于今年(nián)1月宣布采取特别措施，避免(miǎn)联邦政府发生债务违约。美(měi)国国会预算(suàn)办公(gōng)室(shì)5月1日发布(bù)的(de)最新报告显示，美国在6月初耗(hào)尽(jǐn)资金的(de)风(fēng)险较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银行风险演变成系统(tǒng)性(xìng)风(fēng)险的概(gài)率或有限，但中小银行破产或依然会出现。目前(qián)市场(chǎng)依然预期美联储(chǔ)6-7月(yuè)维持(chí)利(lì)率水平不变(biàn)，9月开(kāi)始降息（概率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概率达90％）。我们(men)认为，美国经济虽在下(xià)滑(huá)，但依然有韧(rèn)性；美国通胀压力仍大，年(nián)内降(jiàng)息(xī)概率或较(jiào)低。

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