物价作为经济表(biǎo)现(xiàn)的滞后指标，在(zài)经(jīng)济(jì)复苏早(zǎo)期多表现相对低迷、实属常态。传(chuán)统周期下(xià)，经济的周期性(xìng)波(bō)动，主要(yào)由需求端驱动，物价(jià)作为经济的滞(zhì)后指(zhǐ)标，表现(xiàn)出明显的周期性波动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与经济走势大(dà)体类似，一般滞(zhì)后经济表现2个季度左(zuǒ)右(yòu)；经济复苏(sū)早期，CPI同比表(biǎo)现一度相对低迷，例如，2015年(nián)初(chū)、2017年初CPI同比在1％以(yǐ)下(xià)的(de)低位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要缘于供给(gěi)端影响和外需拖累(lèi)部分商品价(jià)格(gé)回落等(děng)。年初以(yǐ)来，CPI同比持续回落至4月(yuè)的0.1％，拖累(lèi)主(zhǔ)要(yào)来自于食品和非食品中的商品(pǐn)、不完全由(yóu)需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供给充足，价格回落成(chéng)为(wèi)拖累食(shí)品同比自年初的6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非(fēi)食品中(zhōng)，原油等国际定价的大(dà)宗商品价格回(huí)落，带(dài)动交通(tōng)工具用燃料(liào)等(děng)分项环比(bǐ)延续低于(yú)季节(jié)性，部分耐用品价格(gé)回落也有拖累(lèi)、与相关原材料成本压力(lì)缓解等有(yǒu)关。

　　需求修复较早的领域、线下消费(fèi)相关的商品和服务，在价格上已有(yǒu)连续(xù)体现。终端需求回暖在(zài)4月CPI中进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比自年(nián)初(chū)以来明显回升、分别(bié)至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部分(fēn)中上游行业(yè)涨价，在PPI中亦(yì)有体现，例如(rú)，文教娱制造业(yè)价格环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步(bù)回升。线(xiàn)下消费活(huó)动(dòng)持(chí)续改善等或(huò)带动内生动能逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠(dié)加基数贡献、及部分商品价格回落拖累逐步放缓等，CPI或(huò)于4月见底回(huí)升。

　　常规(guī)跟(gēn)踪：CPI涨幅回落，生(shēng)产资料拖累PPI低预期、原油链等拖(tuō)累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回落(luò)、主因基(jī)数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)0.4％；环比(bǐ)降(jiàng)幅收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同(tóng)比持平于0.7％。分(fēn)项环(huán)比中(zhōng)，食(shí)品环比降(jiàng)幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由平(píng)转(zhuǎn)涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪(zhū)肉环比降幅(fú)收窄，文教娱等服务(wù)项(xiàng)涨价(jià)延续。食(shí)品(pǐn)环比中，鲜菜(cài)和鲜果大(dà)量(liàng)上市，价(jià)格(gé)分别下降6.1％和0.7％；生猪产能(néng)充(chōng)足，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪肉价格下(xià)降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品(pǐn)环比中，原油价(jià)格回落拖累CPI交(jiāo)通通信项环比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其他(tā)商(shāng)品服(fú)务(wù)环比明显上涨，分(fēn)别较上(shàng)月(yuè)变(biàn)动0.6和0.2个(gè)百(bǎi)分点至0.5％和1％。

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　　PPI回(huí)落主因(yīn)生产资料拖累，生活资料韧性延续。4月(yuè)，PPI同比降(jiàng)幅(fú)扩大1.1个百分点至-3.6％，环比(bǐ)由(yóu)平(píng)转降(jiàng)至-0.5％。大类环比中，生产资(zī)料由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原材料和加工工(gōng)业亦有走弱；生活资料环比(bǐ)走平、上(shàng)月为-0.3％，除食品外环(huán)比(bǐ)延续回落外，衣着、一般日用品环比由负转(zhuǎn)正，耐用(yòng)消(xiāo)费(fèi)品降幅收窄。

　　分行业来看(kàn)，原油等上游原材(cái)料链条相关价格回落，与线下消费相关的中(zhōng)下(xià)游行业价格回升。4月(yuè)，多数行业环比(bǐ)价格回落、上(shàng)游(yóu)原材料链条尤其明显(xiǎn)。煤炭开采(cǎi)、石油加(jiā)工(gōng)、燃气供应(yīng)环比延续回落、降幅均(jūn)在1.9个(gè)百分点以(yǐ)上，汽车制造、通信制造等部分中下(xià)游制造业(yè)价格有所(suǒ)回(huí)落，但文教娱(yú)制(zhì)品等靠近终端制造(zào)业价(jià)格有所回升、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　1、猪价(jià)大(dà)幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究(jiū)报告：《通缩(suō)是个(gè)伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发(fā)布机构：国金(jīn)证券股份有限公司(sī)

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