文|招商宏观(guān)张静静(jìng)团队

　　核(hé)心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统(tǒng)计局发布4月全国(guó)规(guī)模以上工业企业绩效数(shù)据。4月份，规模以上(shàng)工业企(qǐ)业营业收(shōu)入(rù)累计(jì)同比增长0.5％；规模以上工业(yè)企业利(lì)润(rùn)累计同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探(tàn)底爬坡过(guò)程中。从决(jué)定(dìng)企(qǐ)业(yè)利(lì)润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转负的原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业(yè)利润累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种因(yīn)素(sù)料酒可以用白酒替代吗，料酒可以用白酒替代吗叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利(lì)润由正(zhèng)转负；（2）主(zhǔ)动去(qù)库存(cún)时间偏长(zhǎng)以(yǐ)及费(fèi)用率偏高严重制约工(gōng)业(yè)企业(yè)利(lì)润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数据(jù)看：1）与(yǔ)去年同期相比，工业企(qǐ)业经营(yíng)绩(jì)效的增长压(yā)力依(yī)然较(jiào)大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收(shōu)账款平均回收期进一(yī)步增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制类(lèi)型来看，外商及港澳台商和私营企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降(jiàng)幅出(chū)现(xiàn)收窄，国有工业(yè)企(qǐ)业和股份制企业(yè)利润(rùn)累(lèi)计同比降幅进一步(bù)扩大。3）上游采选业中非金属(shǔ)矿采(cǎi)选、有色(sè)金属矿采选的利润增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等(děng)其他行业(yè)的利(lì)润增速降料酒可以用白酒替代吗，料酒可以用白酒替代吗幅依然较大(dà)；中游原材料加工(gōng)业和装备制(zhì)造业(yè)的利润增(zēng)速出现明显分化，中游原材料加(jiā)工业的利润增(zēng)速均为负，是整体工业企业利润增速的主要拖(tuō)累，中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速回升幅度较大(dà)，成为整体工业企业利润增(zēng)速的主要拉动项。在价格(gé)水平、内部需(xū)求、外部(bù)需求同时走弱的情况(kuàng)下，下(xià)游行(xíng)业内部(bù)的利(lì)润增速(sù)反弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与上个(gè)月(yuè)相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润(rùn)数据已表现出明显的探底(dǐ)爬(pá)坡信号：一，营业(yè)利润(rùn)累计增速爬升(shēng)的行(xíng)业进一步增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备(bèi)制造业有望继(jì)续(xù)成为拉动工(gōng)业企业利润(rùn)增速回升(shēng)的主要拉动力。按(àn)当月(yuè)利润增速计(jì)算，4月(yuè)份表现较好的行业主要有(yǒu)：汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和(hé)其他运输设备制(zhì)造业(yè) 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及(jí)器(qì)材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文(wén)教、工美、体育(yù)和(hé)娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑(sù)料(liào)制(zhì)品业、电力、热力、燃气及(jí)水的(de)生产(chǎn)和供应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润累计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中(zhōng)。从决定企业(yè)利润的量、价、成本三(sān)因(yīn)素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工业(yè)企业利(lì)润增速由正转负(fù)的原因(yīn)主要源于(yú)PPI下行，但(dàn)本轮(lún)工业企业利润累计(jì)增速的下(xià)探幅度(dù)之深和持(chí)续(xù)时间之长是PPI下(xià)行(xíng)和(hé)其(qí)他(tā)多种(zhǒng)因(yīn)素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业(yè)利润由(yóu)正转(zhuǎn)负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及费(fèi)用率偏高严重制约工业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与(yǔ)上个月相比，39个主要(yào)细(xì)分行业(yè)中，有26个行业的营业利润累计增速出(chū)现回(huí)升(shēng)，其他13个行业的营业利润累计增(zēng)速均出(chū)现回落，其中回(huí)落幅度较大的行业主要(yào)是农副(fù)食(shí)品加工、煤炭开采和(hé)洗选(xuǎn)、有色金属矿采选、造纸及(jí)纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行(xíng)业，回升(shēng)幅度较大的行业主(zhǔ)要是机械(xiè)和(hé)设备(bèi)修理、汽车制造、通(tōng)用设备制(zhì)造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来(lái)看：

　　与去(qù)年同期(qī)相(xiāng)比，工业企业(yè)经营绩效(xiào)的增长压力(lì)依然较大，与3月份相比，产成品存货(huò)周转天数和应收账款平(píng)均回收期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规(guī)模以(yǐ)上(shàng)工业企业(yè)累计(jì)每百元营(yíng)业(yè)收(shōu)入中的(de)成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环(huán)比增加0.09元）。产成品存货(huò)周转天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天(tiān)）；应(yīng)收账款平均回收期为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来(lái)看，外商及港澳台(tái)商(shāng)和(hé)私营(yíng)企业利润(rùn)累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国(guó)有工业企(qǐ)业和(hé)股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国有工(gōng)业企(qǐ)业利润累(lèi)计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳(ào)台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私营(yíng)企业(yè)和(hé)股份制企业(yè)同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色(sè)金(jīn)属矿采选的利润(rùn)增速(sù)表现(xiàn)较好，石油和天然(rán)气开采等(děng)其他行业的利(lì)润增(zēng)速降幅(fú)依然较大。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，非金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选的(de)增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然气(qì)开采(cǎi)、煤炭(tàn)开采和洗(xǐ)选(xuǎn)、黑色金(jīn)属矿采选业、废物资(zī)源综合(hé)利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制(zhì)造业的利润增速出(chū)现明显分(fēn)化。中游原材料(liào)加工业(yè)的利(lì)润(rùn)增速均为负(fù)，尽(jǐn)管与上(shàng)个月相比，利润增速跌幅普遍(biàn)收窄，但(dàn)依(yī)然是整体工业企业利润(rùn)增速的主要拖(tuō)累。中游装备制造业利(lì)润(rùn)增速回升幅度较大，成为整体工业企(qǐ)业利润(rùn)增速(sù)的主要(yào)拉(lā)动项。其中通(tōng)用(yòng)设备制(zhì)造、铁路船舶航(háng)空航天、电气机械及器材制造(zào)、仪器仪表制(zhì)造增(zēng)幅延续(xù)上个(gè)月亮眼趋势，得益(yì)于国内(nèi)汽车销售量(liàng)的提升和汽车(chē)产业链(liàn)出口强(qiáng)劲(jìn)，汽车制造业的利润增(zēng)速降幅(fú)由负转正，此外叠加去年同期基(jī)数(shù)较低(dī)，汽车制造业当月利润(rùn)增速高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显示(shì)，化学原料化学(xué)制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色(sè)金属(shǔ)冶炼加工、专(zhuān)用(yòng)设备制(zhì)造(zào)、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非(fēi)金属(shǔ)矿物制品、黑色金属冶炼加工、化(huà)学纤维制造、金属制(zhì)品、计算(suàn)机(jī)通信(xìn)和电子(zi)设(shè)备跌(diē)幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设(shè)备(bèi)制造、铁路船舶航空航(háng)天、电气机械及器材制造增幅依旧为正，并且增速出(chū)现明显回升(shēng)，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提(tí)的是，汽车制造增幅由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下(xià)，下游行业内部(bù)的利润(rùn)增速反弹(dàn)乏力(lì)，文教工美体育(yù)娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业(yè)、家具(jù)制(zhì)造等多(duō)个行业的利(lì)润增速跌幅放(fàng)缓，但依(yī)然为负(fù)；农副食品加工、纺织服(fú)装、服饰等多(duō)个行业的利润(rùn)跌幅继续扩大。往(wǎng)后看，价格(gé)水平、内部需求、外部需求转好速度较慢(màn)，这也意味(wèi)着下(xià)游行业的利润增速向上爬坡的节奏大概(gài)率偏(piān)缓。

　　数(shù)据(jù)显示(shì)，农副食(shí)品加(jiā)工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰、皮(pí)毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及纸制品和医药(yào)制(zhì)造跌幅扩(kuò)大(dà)，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱乐用品(pǐn)、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持续维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品增速由负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回(huí)落，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造(zào)利(lì)润增速(sù)保(bǎo)持高位，4月(yuè)为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中的机械和(hé)设(shè)备修理、电力(lì)热(rè)力利润增速相对较高，燃气(qì)生产(chǎn)和供应利(lì)润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。其中机械(xiè)和设备修理利润累计增(zēng)速上升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电(diàn)力热力利(lì)润累计同(tóng)比增速(sù)收窄，但仍然保持高(gāo)速增(zēng)长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和(hé)供(gōng)应增(zēng)幅略有上升，收(shōu)录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生(shēng)产和供(gōng)应降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的(de)工(gōng)业企(qǐ)业利润数据已表现出明显的探(tàn)底爬坡信号：一，营业利润累计增速(sù)爬升(shēng)的行业进一步增多；二，营业(yè)收入(rù)增速(sù)由负转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备(bèi)制造业有(yǒu)望继(jì)续成为拉动(dòng)工业企业利润增(zēng)速回(huí)升(shēng)的(de)主(zhǔ)要拉动力。汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航(háng)空航(háng)天和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备制(zhì)造业、电气机械及器(qì)材制造(zào)业、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱(yú)乐用品制(zhì)造(zào)业、橡胶和(hé)塑料(liào)制(zhì)品业、电力(lì)、热力(lì)、燃气(qì)及水(shuǐ)的(de)生产和供应业(yè) 。

　　正(zhèng)如我(wǒ)们在《今年工业企业利润(rùn)增速能否转正？》中(zhōng)所言，当前正处于第6次工(gōng)业企(qǐ)业利润探(tàn)底(dǐ)阶段（从(cóng)2000年开始计算(suàn)），如果(guǒ)按最近两次探底历史来演(yǎn)绎的话，至少还要(yào)在负值区间爬(pá)坡(pō)7-8个月左右的时间，预(yù)计工业企业利(lì)润增速转正最早也(yě)需等(děng)到四季度(dù)。目前我国仍面临内需增长缓(huǎn)慢和(hé)外(wài)需疲(pí)弱(ruò)的“弱复(fù)苏”阶段，这直接(jiē)导致企业的产能利用(yòng)率(lǜ)持(chí)续(xù)下滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不下导致的内(nèi)部压力，本轮工业企(qǐ)业利润增速(sù)反弹速度大(dà)概(gài)率较(jiào)为缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢(huī)复力(lì)度低于(yú)预期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年(nián)5月27日的《中游装备制造(zào)业(yè)利润增速明显(xiǎn)回(huí)升(shēng)——2023年(nián)4月工业企业(yè)利润(rùn)分析》报告，报告(gào)作(zuò)者(zhě)张静静(jìng)、张一平，联(lián)系人罗丹(dān)

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