5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发(fā)布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比(bǐ)例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场对这一(yī)“中特估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问题(tí)成为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动“比(bǐ)例(lì)配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一波“中特(tè)估(gū)”行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的(de)一个催(cuī)化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多(duō)主题基金(jīn)的(de)申报(bào)发行，我认(rèn)为确实会成为引(yǐn)爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申报(bào)和发行(xíng)，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积极布局央国(guó)企(qǐ)主题基金，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化(huà)国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公(gōng)司的投资价值(zhí)凸显，该主题(tí)的基金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰富的(de)工具以(yǐ)参与到央国企投(tóu)资(zī)。另一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业高质量(liàng)发展的(de)要求，引导更多资金参与(yǔ)央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明(míng)显的(de)主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此(cǐ)背景下(xià)，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券(quàn)商、军(jūn)工，这(zhè)三(sān)大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在(zài)今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化(huà)的(de)机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业改革的推进，大(dà)概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非常(cháng)吻合(hé)，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这(zhè)波中特(tè)估的投(tóu)资机会做好了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会(huì)，判断(duàn)中(zhōng)特估的机(jī)会(huì)未来三年分(fēn)两个(gè)阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年(nián)，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经(jīng)营(yíng)管理(lǐ)价值导向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提(tí)前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前(qián)十大重仓股股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示(shì)，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到(dào)2019年(nián)以来的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到日(rì)常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国(guó)央(yāng)企的固定思维(wéi)，需要实(shí)地(dì)考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利(lì)用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的(de)成(chéng)果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财(cái)务导(dǎo)向(xiàng)的(de)变化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发(fā)展(zhǎn)能力等(děng)方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此(cǐ)基础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建(jiàn)的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而(ér)不(bù)是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但是这个(gè)概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随(suí)着(zhe)时局的变(biàn)化(huà)，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的(de)估值体系(xì)是(shì)资本市场使命(mìng)，投资者需(xū)要学习领(lǐng)会(huì)并(bìng)针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以适应现实的需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者(zhě)的(de)认可(kě)和(hé)实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价(jià)值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是(shì)很大的(de)认知误区(qū)，市场化(huà)认可是(shì)基本(běn)的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民(mín)经(jīng)济的支(zhī)柱(zhù)，国企(qǐ)央企发(fā)展要符合(hé)国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为(wèi)，对于国央企(qǐ)的估值方式要充(chōng)分体现企业(yè)的社会价(jià)值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有企业承(chéng)担社会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展的价(jià)值(zhí)？首要(yào)任务(wù)就构(gòu)建中国(guó)特色的价(jià)值评价体系，改变从以私(sī)人股东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现企业的(de)社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国(guó)资委(wěi)指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成(chéng)了(le)初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体(tǐ)系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值，要(yào)重视(shì)股东、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有(yǒu)利(lì)于提高估值定价(jià)模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断(duàn)上有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估(gū)值的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因素(sù)与500万越南盾是多少人民币，1人民币=企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断的(de)影响上，也使得(dé)中国特色(sè)的估(gū)值体系与传统的估值体系500万越南盾是多少人民币，1人民币=有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断的(de)变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地适应(yīng)中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中进行(xíng)探(tàn)索(suǒ)，目前(qián)尚没(méi)有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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