主(zhǔ)要内容(róng)

　　营收(shōu)“逆PPI式”改善但工业(yè)利(lì)润仍承压(yā)，主因成(chéng)本与费用压力仍构成掣(chè)肘。3 月工(gōng)业(yè)企业利(lì)润当月同(tóng)比(bǐ)仅小幅(fú)回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩区(qū)间。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表现(xiàn)亮(liàng)眼后，工业企业实际营收增(zēng)速积极(jí)回升，抵消PPI回(huí)落(luò)的抑(yì)制，令3月名(míng)义营收增速回升(shēng)，但整体企业盈利压力仍大，主要源于两方面(miàn)，其一是(shì)国际(jì)高油价导致的输入性成本压力仍在约束利润改善，3月营(yíng)业成本对当月(yuè)利润拖累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累(lèi)程度仍然较深。其二是今年降(jiàng)费政策未再明显(xiǎn)新增，加之部分(fēn)企(qǐ)业开(kāi)始(shǐ)补缴社保费，企(qǐ)业费用同比(bǐ)压力开始加大，3月(yuè)费(fèi)用对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分(fēn)点(diǎn)至(zhì)-9.5个百分点。与去年费用率(lǜ)改善拉动利润增速6个百分点形(xíng)成鲜(xiān)明对比。

　　营收：消费(fèi)短(duǎn)期较快恢(huī)复加之投资韧性支撑(chēng)营收增(zēng)速回升，但(dàn)高(gāo)油价(jià)仍(réng)构成约束。3月工业企业营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关(guān)行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车、家具、计算机通信(xìn)电子设备(bèi)等(děng)均回升明显，显示递延需求释放以(yǐ)及(jí)汽车集(jí)中降价等对(duì)于短期消(xiāo)费需(xū)求的推动。其次(cì)，煤(méi)炭冶金(jīn)产(chǎn)业链营收增速(sù)延续改善，显(xiǎn)示保交楼(lóu)政策推动地产建(jiàn)安投(tóu)资(zī)构成(chéng)支撑，但石油化工产业链营(yíng)收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于(yú)石化产(chǎn)业链相关行业需求持续构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落已在(zài)缓和中下游成本压力，但高油价继(jì)续构成输入(rù)性成本传导。3月工业企业成(chéng)本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍(réng)然(rán)偏大，尤其是高油(yóu)价下的国内石化产业链(liàn)，成本率同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高(gāo)于其他行业。由于我国石化产业链主要为中下游，上(shàng)游环节在海外(wài)主要原油寡头国家，因而国际高油价(jià)带(dài)来(lái)的上(shàng)游利润改善(shàn)无法(fǎ)被国内产业链(liàn)吸收(shōu)，国内(nèi)以(yǐ)中下游为主的石化产业链反而(ér)会在高(gāo)油(yóu)价下(xià)受到(dào)输(shū)入性成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产(chǎn)业链上(shàng)中(zhōng)下游(yóu)均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率(lǜ)同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导(dǎo)致煤炭产业链上游成本(běn)率被动(dòng)走高、利润承压(yā)，而中下游成(chéng)本率实际上是改善的，与此同时，更靠(kào)近下游(yóu)的消费(fèi)行业成本(běn)率也明显改善。

　　利润(rùn)：下(xià)游消费(fèi)行业(yè)利润(rùn)仍显现韧性(xìng)，但石化(huà)产业链利(lì)润在高(gāo)油价下仍承压。分行业看，与(yǔ)2023年2月相(xiāng)比，下游消费(fèi)行业面(miàn)临最大的成本压力改善和积极的营(yíng)业(yè)收(shōu)入回升(shēng)，因而(ér)下游(yóu)消费行业利(lì)润增速(sù)恢复(fù)继续(xù)好于(yú)其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具(jù)、电子(zi)设备等(děng)改善明(míng)显，煤炭冶金产业链中下游利(lì)润增(zēng)速也(yě)积极改善，相较而言(yán)，石化产业链行业在营业收入与成本压力均承(chéng)压背(bèi)景下，利润增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的较深区间。<中国航发属于央企还是国企啊 中国航发是上市公司吗/p>

　　关(guān)注(zhù)二季度企(qǐ)业盈利三重(zhòng)风险，以及下半(bàn)年潜在的内(nèi)生恢(huī)复空间(jiān)。3月工业企业(yè)利润数据显示，虽然经济需求侧短期(qī)恢复(fù)较快(kuài)，但(dàn)在成本(běn)与(yǔ)费用压力(lì)背景下，企业盈(yíng)利仍然(rán)承压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈利的(de)三重(zhòng)风险，其一是经(jīng)济内(nèi)生动能弱化。伴(bàn)随(suí)递延需求主(zhǔ)导的需求脉冲(chōng)性回升过程逐(zhú)步(bù)结束，经济内生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二是(shì)高油价带来(lái)的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式(shì)减产操作(zuò)，加(jiā)之(zhī)全(quán)球(qiú)服务(wù)消费逐步恢复(fù)，国际油(yóu)价(jià)或再度走高，这也意味着成本(běn)压(yā)力仍较大(dà)。其三是费(fèi)用(yòng)率对(duì)于利润的拖累(lèi)，企业逐(zhú)步补缴前期社(shè)保费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年目前降(jiàng)费(fèi)政策更(gèng)多为延续(xù)而非新(xīn)增，费用(yòng)率(lǜ)对于利润同比增速的(de)的拖(tuō)累也将逐步(bù)显现，二(èr)季度剔除基数扰动后的(de)企业(yè)盈(yíng)利真(zhēn)实(shí)修复过(guò)程(chéng)或相对缓(huǎn)慢。而展望下半年，经(jīng)济内生动(dòng)能的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，重点关注下(xià)半年经济内生动能逐步(bù)复苏(sū)、国(guó)际油价(jià)涨幅逐步趋缓后(hòu)工业企(qǐ)业利润的修(xiū)复空间。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：外部(bù)地缘政治风(fēng)险(xiǎn)，疫情形势变化。

　　以下(xià)为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍承压，主因成本与中国航发属于央企还是国企啊 中国航发是上市公司吗费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企业利润累计(jì)同比仅小幅回升(shēng)1.5个百分点至(zhì)-21.4％，当月(yuè)同比也仅小(xiǎo)幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于(yú)较深收缩区(qū)间。虽然(rán)3月在需(xū)求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工业企(qǐ)业实际营收(shōu)增速已积极(jí)回升(shēng)，抵消了PPI回落带(dài)来的抑制(zhì)，3月名(míng)义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力(lì)仍大，主(zhǔ)要源(yuán)于两个方(fāng)面：

　　其一是国际高油(yóu)价(jià)导致的输入性成(chéng)本压力仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对当(dāng)月利润(rùn)拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分(fēn)点，拖(tuō)累程度(dù)仍然较深。

　　其二(èr)是今年降费政策(cè)未再(zài)明显新增，加(jiā)之部分企业开始补(bǔ)缴社保(bǎo)费，企业(yè)费用同比压(yā)力开始加大(dà)，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度大幅(fú)扩(kuò)大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分(fēn)点。2022年社保(bǎo)缴(jiǎo)费(fèi)缓(huǎn)缴(jiǎo)等一系列新增降费政策(cè)持续改善企业(yè)费(fèi)用率，对2022年全(quán)年工业企业利润增速构成较强支撑，全年拉动工业企(qǐ)业利润(rùn)同比(bǐ)增速6个百(bǎi)分(fēn)点。但从今年开始前期社保(bǎo)费降费的企(qǐ)业开始补缴(jiǎo)社保(bǎo)费，加之今年未再(zài)新增更大力(lì)度的降费政策(cè)，从同(tóng)比视角(jiǎo)来看费(fèi)用对于工(gōng)业(yè)企业利润的拖(tuō)累开始(shǐ)显现。

　　二、营收：消费短期较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑(chēng)营收(shōu)增速回升(shēng)，但高油(yóu)价仍构成约(yuē)束。

　　3月工业(yè)企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下游消(xiāo)费相(xiāng)关(guān)行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖(tuō)累，其(qí)中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机(jī)通信(xìn)电子(zi)设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显(xiǎn)示(shì)递延需求释(shì)放以及(jí)汽车(chē)集中降(jiàng)价(jià)等(děng)对于短(duǎn)期消费需求的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显(xiǎn)示保(bǎo)交楼政策(cè)推动地产建安(ān)投资构成(chéng)支撑，但石油化工产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于石化产(chǎn)业链相关(guān)行(xíng)业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽(suī)然煤价(jià)回落已在缓和中下(xià)游(yóu)成本压(yā)力，但(dàn)高油价(jià)继续构成输入性成本传导

　　3月工业(yè)企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其是高油(yóu)价(jià)下的(de)国内石化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高(gāo)于其他(tā)行(xíng)业。由于我国石化产(chǎn)业链主(zhǔ)要为中下游，上游环节在海外主要原油寡头国中国航发属于央企还是国企啊 中国航发是上市公司吗家，因而(ér)国际高油(yóu)价带来的上游利润改善无(wú)法被国内(nèi)产业链(liàn)吸(xī)收，国内以(yǐ)中下游为主的石(shí)化产业(yè)链(liàn)反而会(huì)在(zài)高油(yóu)价下(xià)受到(dào)输入性成本压力，也即3月(yuè)的(de)情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链上中下游均在国(guó)内(nèi)，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶金(jīn)产业成本率同比增量也(yě)扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤(méi)价下(xià)行(xíng)导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中下游(yóu)成本率实际上是改善的(de)（成本(běn)率同比增量下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此同(tóng)时，更靠(kào)近下游的消费行业成(chéng)本率(lǜ)也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费行业利润仍显现韧性，但石化产业链利润(rùn)在高(gāo)油(yóu)价下仍(réng)承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大(dà)的成本压(yā)力改善和积(jī)极的营业(yè)收入回升(shēng)，因而下游消费行业(yè)利润增速(sù)恢复继续好于其(qí)他行(xíng)业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车(chē)、计算(suàn)机(jī)通信电子设备(bèi)、家具等行(xíng)业(yè)利润增速均改善20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶金(jīn)产业链虽然整体利润(rùn)增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但(dàn)主(zhǔ)因上(shàng)游价格回(huí)落导(dǎo)致上游利润下(xià)降的缘故，而中下游面临的(de)是营收改善、成本压(yā)力缓和的格局(jú)，中下游利(lì)润增速改善明显，金属制品、通用(yòng)设备、非金属矿物制品等(děng)行业(yè)利润增速(sù)均改善(shàn)10-20个百分点。相较而言(yán)，石化产业链行业在营业收入与成本压力均承压背景下(xià)，利润增速仍处于-40.7％的较深(shēn)区(qū)间。

　　五、关注二季度企业盈(yíng)利三重风险，以及下(xià)半年(nián)潜(qián)在的内(nèi)生(shēng)恢复空间。

　　3月工(gōng)业企业利润数据显示，虽然经济需(xū)求(qiú)侧短期恢(huī)复(fù)较快(kuài)，但在成本(běn)与费用压(yā)力背景下，企业盈利仍然(rán)承(chéng)压，而(ér)展望二季度(dù)，关注(zhù)企(qǐ)业(yè)盈利的三重风(fēng)险，其一是经济(jì)内生动能弱化。伴随递延(yán)需求主导的需求脉(mài)冲(chōng)性回升过(guò)程逐步(bù)结束，经济(jì)内生动能仍面临(lín)弱化(huà)风(fēng)险。其二是(shì)高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减产操(cāo)作(zuò)，加(jiā)之全球服务消费逐步恢复，国际油价(jià)或再度走(zǒu)高，这也意味着成本(běn)压(yā)力仍较大。其三是费用率对(duì)于利润的拖累(lèi)，企业逐步(bù)补缴前(qián)期(qī)社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多为延续(xù)而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累也(yě)将逐步显现(xiàn)，二(èr)季度剔除基数扰动后的(de)企(qǐ)业盈利真实修(xiū)复过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半年，经济内生动能(néng)的复苏可(kě)以期待，两大领先(xiān)指标(biāo)已经验证(zhèng)，其一是居民消(xiāo)费(fèi)倾向结束持续一年(nián)的下滑过程，消费信心逐(zhú)步恢复，其二(èr)是保交楼政策已推动上(shàng)半年地(dì)产建安(ān)投(tóu)资和竣(jùn)工积极回补，有望拉动下(xià)半年汽车、家电(diàn)、家具等后周期(qī)大宗消费，重点(diǎn)关注下半年经(jīng)济内生动能(néng)逐(zhú)步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅(fú)逐(zhú)步趋缓(huǎn)后(hòu)工业企业利(lì)润的修(xiū)复空间。

　　内容(róng)节选自申万(wàn)宏源宏(hóng)观研究报告(gào)：

　　《被市场低估(gū)的成本(běn)与费用压(yā)力——工(gōng)业企业效(xiào)益数据(jù)点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 中国航发属于央企还是国企啊 中国航发是上市公司吗