金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明国资(zī)委的一封(fēng)声明，让城投(tóu)债成为(wèi)关注(zhù)的焦点，当前(qián)地(dì)方债的规模和地方政府的偿债能力已(yǐ)经越来(lái)越被重视。如何如何处置(zhì)地方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证券首席(xí)经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方(fāng)债包括地方(fāng)一般(bān)债、专项(xiàng)债(zhài)和包括(kuò)城投债(zhài)在内的各种隐(yǐn)形债(zhài)，其规模(mó)究竟(jìng)有多(duō)大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛(měng)。包括银行(xíng)、保险、基金等在(zài)内的机(jī)构投资者是地方债的主(zhǔ)要持(chí)有者，他(tā)们普遍担(dān)心的(de)还(hái)是城投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期贵(guì)州省政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工(gōng)作推(tuī)进(jìn)异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自(zì)身能力已无法得(dé)到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背(bèi)景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹(pǐ)配问(wèn)题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不算(suàn)高的前(qián)提下(xià)，我国(guó)地方政府(fǔ)的杠杆率水平(píng)确实够(gòu)高了。需要(yào)调整(zhěng)中(zhōng)央和地(dì)方之(zhī)间(jiān)债(zhài)务余(yú)额的比例关(guān)系(xì)。“今后(hòu)应加(jiā)大中(zhōng)央政(zhèng)府的发债规模，为地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在(zài)当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府的信用(yòng)，防(fáng)范(fàn)区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份(fèn)一(yī)定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政策上(shàng)大力(lì)度支持(chí)地(dì)方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、拉(lā)长债务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的低息资金来(lái)降低(dī)债务成本，让债(zhài)务更加容(róng)易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷(léi)还建议，中央政策上(shàng)支持(chí)地方政府通过出(chū)让国(guó)有资产来偿(cháng)债。他表示这类典型案例(lì)为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷(léi)金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地(dì)方(fāng)债务的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式(shì)

　　城(chéng)投债是(shì)指(zhǐ)城投企业公(gōng)开发行的公司债券(quàn)和(hé)中期票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文(wén)”出(chū)台明确城(chéng)投(tóu)债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司定(d宁波慈溪的邮编是多少ìng)位由地方政府投融资机构转变为市场化运(yùn)营主体，地方政府不再(zài)对城投债兜底。但实际(jì)上(shàng)市场仍然(rán)把(bǎ)城(chéng)投债(zhài)看作(zuò)由地方政府背书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通(tōng)常(cháng)都是地方(fāng)政府下设的投融资机(jī)构，很难完全独立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯(chún)市(shì)场化的企业。城投的债务主要包括向银行借款和发行(xíng)债券融资这(zhè)两种方式，以前(qián)一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权(quán)融资(zī)的(de)规模也不小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年以(yǐ)来(lái)，全国(guó)城投(tóu)有息债务(wù)快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到(dào)2022年末(mò)，全(quán)国城投有息债务(wù)为(wèi)54.1万亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究(jiū)所

　　因此，城投平台实(shí)际(jì)上已经(jīng)成(chéng)为地方债务的主要体(tǐ)现(xiàn)形式(shì)，规模明显超过地方政府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债(zhài)券(quàn)余(yú)额(é)大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例(lì)，说明城(chéng)投债仍属(shǔ)于(yú)地方政府背书的高(gāo)等级信用(yòng)债(zhài)。但是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方(fāng)式的(de)也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投(tóu)债按时(shí)兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场对地方政府债务增(zēng)长和(hé)财(cái)政收入增(zēng)速下(xià)降甚(shèn)至负增长(zhǎng)的现象(xiàng)普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱(ruò)的东北、中西(xī)部(bù)省份，城投债的(de)收益率普遍高于东部发达省(shěng)市。2022年(nián)13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对(duì)政(zhèng)府债(zhài)务利息覆盖(gài)程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的(de)情况更(gèng)加(jiā)明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债违约之(zhī)后，对河南(nán)省乃(nǎi)至全(quán)国(guó)的信用(yòng)债市场都造(zào)成(chéng)负面冲击，信(xìn)用分层(céng)现象加(jiā)剧，部分经济偏弱(ruò)区域被(bèi)边缘化。例如青(qīng)海、云(yún)南(nán)和天津(jīn)等近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资成本(běn)有所下降，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城(chéng)投(tóu)债加权平均票面(miàn)利率(lǜ)降幅也明显不如全(quán)国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投债(zhài)的按时兑付。因为(wèi)违(wéi)约不仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化区(qū)域信用环境，导致(zhì)地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要(yào)持续举债来实现经济平稳(wěn)增长，需要(yào)保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大(dà)力度(dù)支持(chí)地方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的持有(yǒu)信(xìn)心，首(shǒu)先要确保城投债不违约，这就意味(wèi)着城(chéng)投(tóu)公(gōng)司能够(gòu)具备低成本(běn)的(de)借(jiè)新还(hái)旧能(néng)力。

　　中央(yāng)提出(chū)“谁(shuí)家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的(de)“托(tuō)底”支持，即在政策(cè)上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期(qī)限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息资(zī)金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于(yú)地方政府可否(fǒu)通(tōng)过出让国有资产来偿债方面，也希望中央(yāng)给予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国资委在对政协(xié)十三届全国(guó)委员会第五次会议第00503号提案(àn)的(de)答复中表示，将适(shì)时出(chū)台(tái)制度(dù)规定及操作细则，探宁波慈溪的邮编是多少(tàn)索国有权益份额规范化退出的有(yǒu)效方式和途径，充分(fēn)发挥有限合伙企(qǐ)业的(de)优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创新(xīn)发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得收入偿还债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划(huà)转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的(de)关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域(yù)性金融风险显得尤为(wèi)重(zhòng)要(yào)，故(gù)在城投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍(réng)需要(yào)保(bǎo)持(chí)。

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