文|招商宏观张静(jìng)静团队(duì)

　　核(hé)心(xīn)观点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国(guó)家统(tǒng)计局发布4月(yuè)全国(guó)规模以上工业(yè)企业绩效数据。4月份，规模以上工业企业营业收入累计(jì)同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企(qǐ)业利润累计(jì)同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于(yú)探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润(rùn)的量(liàng)、价、成(chéng)本三(sān)因(yīn)素框架看，我们认(rèn)为，此(cǐ)轮(lún)工(gōng)业企业利润(rùn)增速由正转负的原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行(xíng)，但本轮工业企业利润累计(jì)增速(sù)的(de)下探(tàn)幅度之深和持续时间之长是(shì)PPI下(xià)行(xíng)和其(qí)他多种因素(sù)叠加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业企(qǐ)业利润(rùn)由正转负(fù)；（2）主动去库存时间偏长以(yǐ)及费用率偏(piān)高严(yán)重制约工业企业利(lì)润爬(pá)坡速(sù)度 。

　　从详细拆(chāi)解数据看：1）与去年同期相比(bǐ)，工业企业经营(yíng)绩(jì)效的增长(zhǎng)压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产(chǎn)成品存货周转(zhuǎn)天(tiān)数和应收账款平均回(huí)收期进(jìn)一步(bù)增加。2）分所有制类型来(lái)看，外商及港澳台商(shāng)和私营企业利(lì)润累计(jì)同比降(jiàng)幅出现收窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业和股份制(zhì)企业利润(rùn)累计同比降幅(fú)进一(yī)步(bù)扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的利润增速表现(xiàn)较好(hǎo)，石油和天然气(qì)开采(cǎi)等其(qí)他(tā)行业的(de)利(lì)润增速降幅(fú)依然较大；中游原材料加工业(yè)和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利(lì)润(rùn)增速出现明显分化，中(zhōng)游原材料加(jiā)工业(yè)的利润增速均为负，是整体工业企业利(lì)润增(zēng)速(sù)的主要(yào)拖累，中游装备制(zhì)造业利润增速回升(shēng)幅度较大(dà)，成为整体工(gōng)业企业利润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水平、内(nèi)部需求、外部需求同(tóng)时走弱的情况下，下游(yóu)行业内部的利(lì)润增速反弹乏(fá)力 。

　　总体而言，与上个月相比，4月(yuè)份公(gōng)布的工业企业(yè)利(lì)润数(shù)据已表现(xiàn)出明显的探底(dǐ)爬坡(pō)信号：一，营业(yè)利润累(lèi)计增速爬升的行业(yè)进一(yī)步增多；二(èr)，营业收入增(zēng)速由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，营业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造(zào)业(yè)有望继(jì)续成(chéng)为拉动工业企业利润增速回(huí)升的主要拉动力(lì)。按当月利润增速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好的行(xíng)业主要有：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空航天(tiān)和其他(tā)运(yùn)输设备(bèi)制造业 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及器(qì)材制造业、仪器仪表(biǎo)制造(zào)业、文教(jiào)、工美、体育(yù)和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业(yè)、橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气(qì)及水(shuǐ)的(de)生(shēng)产(chǎn)和(hé)供应(yīng)业(yè)电力 。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增速降(jiàng)幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过(guò)程中。从决定企业利润的(de)量(liàng)、价、成(chéng)本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转负(fù)的(de)原因主(zhǔ)要源于(yú)PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润累计增速的下探(tàn)幅度之(zhī)深和持(chí)续时间之长是PPI下(xià)行和其他多(duō)种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业(yè)企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及(jí)费用(yòng)率偏高(gāo)严重制约工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与上个月相比，39个主要细分(fēn)行业中，有26个(gè)行业(yè)的营(yíng)业利润累计增速(sù)出(chū)现回升，其(qí)他13个行业(yè)的营业利(lì)润(rùn)累计增速均出现回落，其中回(huí)落幅度(dù)较大(dà)的行业主要是农副食品(pǐn)加工、煤炭(tàn)开采和洗选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制(zhì)品、 纺(fǎng)织服装、服饰等行业，回(huí)升幅度较大(dà)的(de)行业主要是机械(xiè)和(hé)设备修理、汽车制造、通用设备俄罗斯乌克兰什么时候结束战争制造、橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)等行业。

　　具体(tǐ)来看：

　　与去(qù)年同期相(xiāng)比，工业企业经(jīng)营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品存货周转天数和应收账(zhàng)款平(píng)均回收期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工业企(qǐ)业(yè)累计(jì)每(měi)百(bǎi)元营(yíng)业收入中的成本为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同(tóng)比增(zēng)加0.88元（环比(bǐ)增加(jiā)0.09元(yuán)）。产成品存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环比增(zēng)加(jiā)0.14天(tiān)）；应收账款平均回(huí)收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来(lái)看(kàn)，外商及港澳台商和私营(yíng)企业利(lì)润(rùn)累计同(tóng)比降幅出现(xiàn)收窄，国(guó)有工业企业和股(gǔ)份(fèn)制企业利润累计同(tóng)比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中(zhōng)4月(yuè)国有(yǒu)工业企业利润累计同比增(zēng)长俄罗斯乌克兰什么时候结束战争(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商利(lì)润(rùn)同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业(yè)同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上(shàng)游(yóu)采选业中非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利润(rù俄罗斯乌克兰什么时候结束战争n)增速(sù)表现较(jiào)好，石油和天然气(qì)开采等其他行业的利润增速降(jiàng)幅依然(rán)较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有色(sè)金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)采选的(de)增(zēng)速依然为(wèi)正(zhèng)，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采、煤(méi)炭开采(cǎi)和洗选、黑色(sè)金属(shǔ)矿采选业(yè)、废物资源综合利用(yòng)的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游(yóu)原材料加(jiā)工业和(hé)装备制(zhì)造业的利(lì)润增速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业的(de)利润增(zēng)速均为(wèi)负，尽管与(yǔ)上个(gè)月相比，利润增速跌幅(fú)普遍收(shōu)窄(zhǎi)，但依然是整体工业企业利(lì)润增速的主要拖(tuō)累。中游装备制造业(yè)利润增速回(huí)升幅度较大，成为(wèi)整体工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增速的主要拉动项。其(qí)中通用(yòng)设备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气(qì)机械及器材制(zhì)造(zào)、仪器仪(yí)表制造增(zēng)幅延续上个月亮眼趋势，得益于国内汽车(chē)销售量的提升和(hé)汽车产业链出口(kǒu)强劲，汽车(chē)制造(zào)业的利润增速降幅由负(fù)转正，此外叠加去年同期(qī)基数较低，汽车制造业当月(yuè)利(lì)润(rùn)增速高达20倍(bèi)。

　　数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，化学原料(liào)化学制品(pǐn)跌幅扩(kuò)大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色(sè)金属(shǔ)冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭(tàn)及燃料加工、非(fēi)金属矿物制品、黑色(sè)金属冶炼加工(gōng)、化(huà)学(xué)纤维制造、金属制品、计算机(jī)通(tōng)信和电子设备跌(diē)幅收(shōu)窄，分别收(shōu)录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪(yí)表制(zhì)造、通用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造、铁路船(chuán)舶航空(kōng)航天、电气机(jī)械及(jí)器(qì)材(cái)制造(zào)增幅依旧为正，并(bìng)且增速出(chū)现(xiàn)明显回(huí)升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一(yī)提的(de)是，汽车制造(zào)增幅由负转正(zhèng)，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需(xū)求、外部需(xū)求同(tóng)时(shí)走弱(ruò)的情(qíng)况下(xià)，下游行业内(nèi)部(bù)的利润增(zēng)速反弹乏力，文(wén)教工(gōng)美(měi)体育娱乐用品(pǐn)、食(shí)品制造、纺织业、家具制造等(děng)多(duō)个行业的(de)利(lì)润增速跌幅(fú)放缓(huǎn)，但(dàn)依然(rán)为(wèi)负；农副(fù)食品加工、纺织服装、服(fú)饰(shì)等多个行业(yè)的利润跌(diē)幅继续(xù)扩大(dà)。往后看(kàn)，价格水平(píng)、内(nèi)部需求、外部需求转好速度较慢，这也意味着下游行业(yè)的(de)利润增速(sù)向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示(shì)，农(nóng)副食(shí)品加工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛(máo)羽和制鞋(xié)、造纸及纸制品和(hé)医药(yào)制(zhì)造(zào)跌幅(fú)扩大，分别录(lù)得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业、家具制造和(hé)印刷和(hé)记(jì)录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持续维持(chí)低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增速由负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制(zhì)品增(zēng)速略(lüè)有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制(zhì)造利(lì)润增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理、电(diàn)力热力利润增速相对较高，燃气生产和供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备修理利润累计增速上升幅(fú)度较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)增速收窄，但仍然(rán)保持高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生(shēng)产和(hé)供(gōng)应(yīng)增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃(rán)气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与(yǔ)上个(gè)月(yuè)相比，4月份公布(bù)的(de)工业企(qǐ)业利润数(shù)据(jù)已表现出明显的(de)探底爬坡信号：一，营业利润(rùn)累计增速(sù)爬升的行业进一步(bù)增多(duō)；二(èr)，营业收入增速由(yóu)负转正，营业(yè)利润增(zēng)速降幅(fú)收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业(yè)有(yǒu)望继(jì)续成(chéng)为拉动工(gōng)业企业利(lì)润增速回升的主要(yào)拉动力。汽车制造(zào)、 铁(tiě)路(lù)、船舶(bó)、航空航天(tiān)和其他运输设(shè)备制造(zào)业 、通用设备(bèi)制造业(yè)、电(diàn)气(qì)机械及器材制造业(yè)、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美(měi)、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑(sù)料制品业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及(jí)水的生(shēng)产和(hé)供应业 。

　　正如我们在《今年工业企业(yè)利(lì)润增(zēng)速能(néng)否转正？》中所(suǒ)言，当(dāng)前正处于第(dì)6次工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利(lì)润探底阶(jiē)段（从2000年开始计算），如果按最近两次探(tàn)底历史来(lái)演绎的话，至(zhì)少还要在负(fù)值(zhí)区间爬坡7-8个月左(zuǒ)右的(de)时间，预计(jì)工业企业利润增速转正最早也需等到四季度(dù)。目前我国(guó)仍(réng)面临内需增(zēng)长缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段，这直接导致企业的产能利用率(lǜ)持续(xù)下滑。此(cǐ)外，叠加(jiā)营业成本高居(jū)不下(xià)导致的内部压(yā)力，本轮工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速(sù)反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期(qī)。

　　以上内容(róng)来自(zì)于2023年5月27日的《中游装备制造(zào)业(yè)利润增(zēng)速明显回(huí)升——2023年4月工业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静静(jìng)、张一平，联(lián)系人(rén)罗丹

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