“现(xiàn)在的房地产很难(nán)再(zài)出(chū)现(xiàn)像过(guò)去十(shí)年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人(rén)、首席经济学家(jiā)洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分(fēn)化的愈加明显(xiǎn)，让机构和(hé)投(tóu)资者的关注度从板块向单(dān)个(gè)标的转(zhuǎn)移。上海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业(yè)绩，还是估值，房地(dì)产都已经双杀到(dào)了最底部，而且(qiě大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？)是反复(fù)地杀到了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何寻(xún)找房地(dì)产个(gè)股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中(zhōng)进(jìn)行(xíng)选择，需要非(fēi)常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半天，标的(de)公(gōng)司(sī)出现爆(bào)雷(léi)的情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足以(yǐ)下三个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示(shì)，如果关注一(yī)下(xià)今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向是(shì)不太愿意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要(yào)资金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景的房企，民营房企(qǐ)相(xiāng)对比较困难，所以整个行业出现了(le)一个很明显的(de)分化(huà)，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在有国资背景的房企(qǐ)在资本(běn)市场表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的(de)逻(luó)辑(jí)是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘(jué)，我们会特别重视企业(yè)的成本(běn)优(yōu)势(shì)，更具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内(nèi)的最低水平；利润率是(shì)不(bù)是行业内(nèi)最高的(de)；融资(zī)成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成(chéng)本是否(fǒu)也是业(yè)内最低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能够同时满足上述条件的房企并不(bù)多(duō)。即(jí)便是在国央企中，仍(réng)有部分房(fáng)企出(chū)现了“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以(yǐ)A股为例，《红周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企(qǐ)“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等国央企(qǐ)房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出，即(jí)便是有着较稳健特色的(de)国央(yāng)企(qǐ)房企，其财务指标称(chēng)得(dé)上完全健康的仍是少数。而(ér)更加值(zhí)得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地(dì)方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张。而(ér)这无疑又(yòu)进(jìn)一(yī)步考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张速度的张弛有度(dù)尤为重要，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助于(yú)房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未(wèi)来市场(chǎng)，以及(jí)过于激(jī)进(jìn)的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例(lì)都维持在33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这(zhè)家房企明(míng)显感觉到机会来了，其开始在一线(xiàn)城市进行大(dà)举拿地，净负债(zhài)率也由(yóu)此前的33％左右水准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新(xīn)购入地块(kuài)也实(shí)现了快速的开(kāi)盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼(lóu)盘入市。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方面，在于它(tā)本身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去(qù)年拿地超1000亿元(yuán)，且(qiě)其中一半在一线城(chéng)市，另(lìng)外一半(bàn)也主要集中在强二(èr)线和二(èr)线城市；另一方面(miàn)，它的扩(kuò)张是有节(jié)制地(dì)扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些房企的(de)扩张速度(dù)让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩(kuò)张的(de)民营(yíng)企业的影子。虽(suī)然(rán)说，见到(dào)机会时要出手，但出(chū)手的章法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负债率扩张(zhāng)得(dé)太快(kuài)，但未来的(de)两年市场没有想象得那么好，可能(néng)会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来(lái)，这(zhè)个(gè)比例如(rú)果超过(guò)60％，就是(shì)扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比(bǐ)“三(sān)道红线”对房企的(de)净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊(hào)扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没(méi)有那(nà)么快(kuài)，所以要(yào)规避公司(sī)净负债率提高到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房企梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保(bǎo)利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负(fù)债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行较积极(jí)的(de)拿(ná)地(dì)策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控制了公司的(de)扩(kuò)张速度与净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个别民营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们(men)是以同一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但(dàn)在各维度的(de)实际表(biǎo)现上，国央企确(què)实会更胜一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就融，这样，国(guó)央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然优势(shì)。

　　虽(suī)然(rán)对(duì)比民营房企，机构更(gèng)加看好国央(yāng)企，但这(zhè)也(yě)并(bìng)不意味(wèi)着，民营企(qǐ)业中就(jiù)没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营(yíng)房(fáng)企同样受(shòu)到(dào)机构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进了“中国工商(shāng)银行股份有限(xiàn)公司－景顺(shùn)长(zhǎng)城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保(bǎo)基金(jīn)一(yī)一六组合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公司的(de)几只产(chǎn)品(pǐn)合(hé)计持(chí)有滨江集团9543万(wàn)股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的(de)受青睐，和其自(zì)身的基本(běn)面表现(xiàn)存(cún)在一定关(guān)系。2020年以来的(de)近(jìn)三年时间(jiān)，房地(dì)产(chǎn)市(shì)场(chǎng)整(zhěng)体在(zài)走(zǒu)“下坡路(lù)”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土(tǔ)房(fáng)企(qǐ)的(de)滨江集团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母(mǔ)净利润依次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期发布的2023年一季报(bào)，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集(大水冲了龙王庙是什么意思生肖，大水冲了龙王庙是什么意思？jí)团更是实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍(réng)能保(bǎo)持自身业绩的持续增长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密(mì)切。根据2022年(nián)年(nián)报，滨(bīn)江(jiāng)集团有近七成(chéng)营收来(lái)自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收比重只占到近六成。近(jìn)三(sān)年持续稳(wěn)居(jū)杭州房企销售(shòu)排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时(shí)，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的(de)土储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名已(yǐ)冲进前十，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销售额(é)607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团股价翻(fān)了超(chāo)一倍以上，而近(jìn)期，滨(bīn)江集团更(gèng)是迎来多家(jiā)机构的集中调(diào)研。滨江集团发布公告(gào)表示(shì)，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构(gòu)调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业(yè)觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是房地(dì)产产业链上的中游环(huán)节，其(qí)上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包(bāo)括中介(jiè)服务、家用(yòng)电器、物(wù)业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊(kān)》的采访(fǎng)，房地产(chǎn)开发环节与上游(yóu)材料端(duān)息息相关，新盘(pán)开工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思(sī)路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地(dì)产行(xíng)业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家(jiā)居(jū)领域，我们相(xiāng)对(duì)看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来越大(dà)，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会越(yuè)来越多(duō)。美(měi)国过去的数(shù)据充分说(shuō)明了这一点，在新房(fáng)销售(shòu)见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一(yī)直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看好(hǎo)和内装相关(guān)的行业，例如(rú)消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现的(de)统计，目前暂居(jū)前两(liǎng)位的都是来(lái)自家纺赛道的公(gōng)司，它(tā)们分别是(shì)富安(ān)娜(nà)和水星家纺，特别是前者(zhě)在月线(xiàn)连收七根阳线(xiàn)的基础上，年(nián)内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事(shì)纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类产品的研(yán)发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季(jì)度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市(shì)公司(sī)股东的净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司(sī)一(yī)季报的十大(dà)流通股股东来(lái)看，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的(de)天下，彼时(shí)包(bāo)括公募的(de)中(zhōng)欧价值发现、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了(le)半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经理曹名(míng)长在管的(de)产(chǎn)品，首(shǒu)季其同(tóng)时重仓(cāng)的房地产(chǎn)产业链股票还(hái)有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经风(fēng)光一时的(de)家居板(bǎn)块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素一度沉寂(jì)，不过(guò)好(hǎo)在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现(xiàn)最(zuì)好的是志邦家(jiā)居(jū)。同一时(shí)间段(duàn)，该股年(nián)内上涨已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公(gōng)司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现(xiàn)广发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了(le)持股，而这两只产品也成为志(zhì)邦家(jiā)居十大流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对(duì)于(yú)定制家居(jū)类(lèi)标(biāo)的情有(yǒu)独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他(tā)管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产品均登榜(bǎng)十(shí)大(dà)流通股股东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的(de)物(wù)业股(gǔ)也(yě)越(yuè)来(lái)越被(bèi)机构所青睐，不(bù)过这类标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为(wèi)难(nán)题。对此，前(qián)述上(shàng)海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例(lì)分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的(de)钱，以我(wǒ)曾(céng)经买的绿城服务(wù)为例，它在中高端楼盘占比是比较(jiào)高(gāo)的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期(qī)还(hái)能(néng)做到(dào)产(chǎn)品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正(zhèng)能做(zuò)到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的(de)，后(hòu)面因为保安这(zhè)些固定人员(yuán)成本的年度增(zēng)长，不(bù)过服务(wù)没有特别好，客户(hù)没有那(nà)么满(mǎn)意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到期之(zhī)后(hòu)提(tí)价率比较高，这(zhè)跟(gēn)它的定位(wèi)和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他(tā)进一步强调。

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