5月以(yǐ)来(lái)，房地产(chǎn)板块个(gè)股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房地产(chǎn)指数本(běn)月涨(zhǎng)幅约为2％。而以公募基金为(wèi)代表(biǎo)的机(jī)构对(duì)于这一板块已经在(zài)悄然(rán)布局。数据显(xiǎn)示，以(yǐ)南(nán)方(fāng)和(hé)华夏的两只老牌ETF基金为(wèi)例，5月9日时所(suǒ)公布的总份额均(jūn)较4月28日(rì)时有小(xiǎo)幅增长。根据(jù)基金一季(jì)报统计，龙头(tóu)与地方(fāng)国企央企获得增持，持仓数量占流通股(gǔ)比重增幅五只个股分别为华发股(gǔ)份(fèn)+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地(dì)产(chǎn)+0.97％、招(zhāo)商积余(yú)+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)或“底部回(huí)升”

　　行业红利时代已过 精耕(gēng)细作成共识

　　从公(gōng)募基(jī)金对房地产的配置(zhì)看，2019年末，公募所(suǒ)持(chí)有的房地产行(xíng)业标的市(shì)值约1188亿元，占其(qí)所持股票市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出色，但公募所持(chí)房地产公司市值在股票资(zī)产中的占比却断崖式(shì)下跌(diē)至1.85％；2021年(nián)，这一数值更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不过2022年终于(yú)出(chū)现了三(sān)年来的首(shǒu)次回(huí)升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募对房地产行(xíng)业的持股比例也(yě)同步(bù)回升，从2021年底的(de)6.94％提(tí)高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样的势头似乎在今年(nián)一季度得以延(yán)续。数(shù)据统(tǒng)计显(xiǎn)示，公募重仓持有房地产板块一(yī)季度市(shì)值(zhí)TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提(tí)升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为(wèi)保(bǎo)利发展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华(huá)发股(gǔ)份、滨江集团，持仓(cāng)市值占板块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难(nán)发现，公募对于房(fáng)地产的(de)投资愈发有(yǒu)集中于龙头的趋势。Wind显(xiǎn)示(shì)，在公募基(jī)金一季报(bào)汇总的(de)重(zhòng)仓股中(zhōng)，房地产板块(kuài)排名(míng)最高(gāo)的是保(bǎo)利发展，在(zài)基金重仓第33位(wèi)。排名第二的是招商蛇口，排在第78位。而老牌龙头股(gǔ)万科A排在(zài)第96位。对比去年(nián)四季报，变化之(zhī)处首先在于(yú)几只房(fáng)地产(chǎn)龙头股从(cóng)排位上看均有(yǒu)退(tuì)步，尤其是(shì)万(wàn)科(kē)最(zuì)为明显；其(qí)次(cì)是金地(dì)集团退(tuì)出(chū)百(bǎi)大之列。但考虑到(dào)房(fáng)地产是复苏(sū)链上(shàng)最后一环，且首(shǒu)季并(bìng)非(fēi)行业销售(shòu)旺季，其传导到二级市场(chǎng)乃至机构持仓上还需要时间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产(chǎn)已经进(jìn)入大分化时代，一二线城市好于三四(sì)线城市。而映射到二级市场投资上，配置房地产(chǎn)行业轻松(sōng)收获行(xíng)业贝塔的红利期一去(qù)不返了。“如果按(àn)照(zhào)产业周期(qī)来分类，包(bāo)括房(fáng)地产(chǎn)等几类行(xíng)业在盖特纳曲线(xiàn)里属于成熟期(qī)或者衰退期的行(xíng)业，传统(tǒng)认知上没有什么投资机会的。但在这几年特(tè)殊的(de)行情里(lǐ)包括煤(méi)炭、电解铝(lǚ)等类(lèi)似(shì)的行业也出现了一些(xiē)机会，背后的逻辑是供给侧发生了更(gèng)大的变化。”一不愿(yuàn)具名的上海(hǎi)公募基金经理指出。

　　不过也(yě)有(yǒu)公募人士持谨慎(shèn)乐观态度：“行业前(qián)几年17亿～18亿平方米的年销(xiāo)售面积很难再出现了，2022年(nián)光是居(jū)民存款数量增(zēng)加了15万亿(yì)元。中(zhōng)国存(cún)量有400亿(yì)平方米建(jiàn)筑面积，考虑存(cún)量地产的更新(xīn)，也(yě)有(yǒu)近10亿平方米。需求端还(hái)需要有一定的政(zhèng)策出来(lái)去刺激购(gòu)房。”

　　宝盈基金房地(dì)产研究员吕(lǚ)功(gōng)绩也指(zhǐ)出(chū)：“时(shí)至今日，无论从城(chéng)镇化的进(jìn)程，还是人(rén)均住房面积（接近30平(píng)/人(rén)），我国均已告别住房(fáng)短缺(quē)时代，而(ér)目(mù)前居民的杠杆(gān)率和房价收入也不(bù)支撑(chēng)每年18万亿元的销售额，以及过快上(shàng)行的房价，因(yīn)而行业高增的时代已经过去(qù)，未来行业的需(xū)求或将回落，在此过程中，伴随着地产的高(gāo)杠杆属性，就很(hěn)容易出(chū)现(xiàn)信(xìn)用风险(xiǎn)问(wèn)题（类似2022年的民营(yíng)地(dì)产爆雷），行业进入到供给(gěi)侧(cè)出清的(de)过程。这个过(guò)程中，综(zōng)合竞争力强的公(gōng)司就能够通过大(dà)鱼吃(chī)小(xiǎo)鱼的方(fāng)式，获得(dé)市(shì)占(zhàn)率(lǜ)的(de)提升。当行(xíng)业需(xū)求(qiú)见顶回(huí)落(luò)时，行业的贝塔(tǎ)已经(jīng)过去(qù)了，但(dàn)不代表(biǎo)没有投资机会，机(jī)会在(zài)于城市、位(wèi)置、产品的阿尔(ěr)法，而对应到股票投资，就(jiù)是强竞争力(lì)公司的(de)阿尔法。”

　　或(huò)许也(yě)是基于这样的认识转变，精耕细(xì)作(zuò)个股成为公募乃至整体机(jī)构的(de)务(wù)实之举。

　　机构(gòu)配置房地产“风(fēng)物长宜放(fàng)眼量”

　　头部央国企、优质(zhì)区域性标(biāo)的成(chéng)香饽(bō)饽

　　5月以来(lái)，房地(dì)产板块个股多(duō)出中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将(chū)现小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截至5月10日收盘，中信房地产指数本月涨幅约为(wèi)2％。从具(jù)体的个(gè)股(gǔ)来看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申(shēn)万房(fáng)地产板块个(gè)股，在纳(nà)入统计的(de)124只房地产类标的股(gǔ)中，本(běn)月(yuè)以(yǐ)来实现股价上涨的达(dá)到了81家。

　　其(qí)中，上述时间段恰好排名前五的公司月内涨(zhǎng)幅超过了10％，它(tā)们分别是上实发展、浦东(dōng)金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排(pái)名第一的上实发展，五一(yī)假期归来后(hòu)日成交(jiāo)量(liàng)明显(xiǎn)放大，4日(rì)、5日连续两(liǎng)个(gè)交易(yì)日收出涨停。从该股的基本面(miàn)来(lái)看，上实发展的主(zhǔ)营业务(wù)为房地产(chǎn)开发与经营(yíng)。公司的(de)主要产品及服(fú)务为房地产销售、房地产租(zū)赁、物业管理服务、工程(chéng)项目、酒店经营。从业绩(jì)数(shù)据来看，2022年，其实(shí)现营业(yè)收入52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净(jìng)利润1.23亿(yì)元(yuán)，同比下降33.24％。2023年第一季(jì)度，其实现营业(yè)总收入27.87亿元(yuán)，同比增长183.02％；归(guī)母净利润2.86亿元(yuán)，同(tóng)比扭亏(kuī)。

　　不过从十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看(kàn)，各类机构都有对其布局的例(lì)子。以3月31日时的首季十大流通股股(gǔ)东来看， 具体包(bāo)括公募的上银基(jī)金、私(sī)募的迎水文龙、中(zhōng)央汇金、长城(chéng)资产管理公司(sī)等都跻身(shēn)前十的行列(liè)。

　　巧合(hé)的是，涨(zhǎng)幅暂时排名第(dì)二(èr)的(de)浦东金桥(qiáo)也是上海本地房(fáng)企，其第一季度的收入利(lì)润(rùn)规模大幅度(dù)复苏。究其原因，一方面是该公(gōng)司后疫情时代(dài)出租率复苏至近年来最高，另一(yī)方面则是公(gōng)司拿地结算持续性(xìng)向好(hǎo)，从数字上看，一季度新(xīn)增虹口135、138住宅(zhái)地块，总(zǒng)建筑面积约54万平(píng)方米。

　　在这样的业绩势(shì)头向好背(bèi)景(jǐng)下(xià)，自(zì)然也吸引了知名机构在(zài)其(qí)中持(chí)续驻足(zú)。从(cóng)第一季度十大(dà)流通股股东来看，知名私募高毅邓晓峰的两只产品依然(rán)在(zài)前十中，这也是(shì)连续(xù)第三个季度他有的两只产(chǎn)品杀入(rù)前十。同时榜单中还有一支大名(míng)鼎鼎(dǐng)的QFII阿布扎比(bǐ)投(tóu)资(zī)局，其当(dāng)季还小(xiǎo)幅增加了持股。

　　除去上(shàng)述两家(jiā)上(shàng)海区域(yù)性地(dì)产公司外，荣安地产则是主要布局在深圳(zhèn)的地(dì)产公司，一季报交出(chū)的(de)也是一份报喜的成绩(jì)单：首(shǒu)季公(gōng)司(sī)实现营业收入51.85亿元(yuán)，同(tóng)比增长35.51％。归属于(yú)上(shàng)市公司(sī)股(gǔ)东(dōng)的净(jìng)利(lì)润(rùn)6.48亿(yì)元，同比增长31.27％。

　　从机(jī)构(gòu)态度来看，《红周刊》注(zhù)意到两只公募指基首(shǒu)季新杀入十(shí)大流通股股(gǔ)东行列。具体说来， 南方(fāng)中(zhōng)证全(quán)指房地产ETF上(shàng)榜排名第(dì)七位，富国中证指数1000增强则(zé)排名第(dì)九位，此外联袂出(chū)现的机构还(hái)有(yǒu)QFII高盛国际和(hé)私募迎水聚宝。

　　接受(shòu)《红周(zhōu)刊》采访时，兴证全球(qiú)基金相(xiāng)关人士分析(xī)：“经(jīng)历过行业(yè)洗牌和兼并重组后(hòu)，龙头的(de)价值更为笃定突出(chū)；从(cóng)拿地端看(kàn)，2022年土地市(shì)场大幅(fú)降温，优质土(tǔ)地供给较多（券商测算对应潜在毛(máo)利率在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房企(qǐ)受(shòu)限于信用问题或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机获取低成本土地，龙头房(fáng)企的(de)拿地力度（拿(ná)地金(jīn)额/销(xiāo)售金额）基本(běn)在30％以上；从融资上看，龙(lóng)头(tóu)房企(qǐ)杠杆率较低，净负(fù)债率基本在70％以下，而其他房(fáng)企(qǐ)的净负债率普(pǔ)遍都在100％以上，加杠杆空间有限，从融资成本看，龙头(tóu)房企的(de)融(róng)资成(chéng)本不断下滑(huá)，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的销售，龙头房企明显(xiǎn)跑赢行(xíng)业(yè)，1～4月百(bǎi)强房(fáng)企(qǐ)的销售额增速为9％，而TOP14的销售(shòu)额增速为29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前(qián)中特估的浪潮(cháo)下，央国(guó)企(qǐ)地产股或存(cún)在发展(zhǎn)的大好机会(huì)。中信证券指出：“房(fáng)地产行(xíng)业的结构(gòu)性机会依然(rán)存在(zài)，少部分公司尤其是央企占据显著优(yōu)势，其主要又体现为库存的优(yōu)势(shì)。央企地(dì)产公司，现(xiàn)阶(jiē)段表现出(chū)较低的融资(zī)成本，优质的开发(fā)资源(yuán)和良好的不动(dòng)产资产运营(yíng)能力(lì)的多(duō)重竞争(zhēng)优势。”

　　“即使没有中特估，国(guó)央企相较(jiào)于民营(yíng)地产(chǎn)公司也是更有优(yōu)势(shì)的(de)。”吕功(gōng)绩强调，“对于减值、土地资源债权债务关系等问题(tí)，市场对民营房(fáng)开企业(yè)的资(zī)产会有更多担忧和质疑，所以(yǐ)在这一轮行业出清的(de)过程中，央国企(qǐ)相(xiāng)较(jiào)于民(mín)企(qǐ)来说估值的修复更明显。中特估的角度从中长期的维(wéi)度看，行业的逻辑在于集中(zhōng)度提升后，行(xíng)业进入(rù)高质量(liàng)发展阶(jiē)段，具备较快速发展(zhǎn)阶段更(gèng)稳定(dìng)且可预期的盈利(lì)和现金(jīn)流创造(zào)能力(lì)，以此(cǐ)带(dài)来估值中枢的提升，应该关注估值相(xiāng)对较低，企业(yè)自身资(zī)产的质量好、运营能力强、可(kě)以(yǐ)创造(zào)持续现(xiàn)金流的企业(yè)。”

　　“存量(liàng)时(shí)代中行业(yè)普涨的概(gài)率比(bǐ)较(jiào)低，行业(yè)内部将出现分(fēn)化(huà)，要(yào)关注将受益于行业集中度提升(shēng)的头部公(gōng)司。”星石投资(zī)首席研究官方磊(lěi)也表示。

　　顺(shùn)应机构这一思(sī)路的话，或许还是保利发(fā)展、招商蛇口等国资背景龙头前(qián)途更为(wèi)光明(míng)。不过国投瑞银基金投资部副总(zǒng)监(jiān)綦傅鹏表示：“需要客观地去持续观察国企央企(qǐ)在三个方面是否可以维持(chí)，首先是融资成(chéng)本保持低位，其次(cì)是销售份额持续(xù)提升，再次是拿地份额(é)持续提升。”

　　复苏速度缓慢(màn)

　　机(jī)构需要多给一些耐(nài)心

　　而《红周刊》也(yě)根据房企一(yī)季报梳理发(fā)现，对(duì)于2022年的业绩出现的整(zhěng)体下滑，2023年一(yī)季度的业绩(jì)分化更趋明显，保利(lì)发展、滨江(jiāng)集团(tuán)等房企营收、净利均实现了(le)业(yè)绩的回正，甚至(zhì)是较大(dà)增速的增长(zhǎng)。而这些公司也是机构的重(zhòng)仓对象。

　　对(duì)此，知名房地产业内人士(shì)张(zhāng)宏伟向《红周刊》分析表示，业绩(jì)出现明显改(gǎi)善的房企(qǐ)，主要(yào)是因为(wèi)过去(qù)两三(sān)年(nián)时(shí)间，尤其是(shì)在2021年下半年民营房企不怎么投(tóu)资拿(ná)地之(zhī)后，国有企业仍在持续性地拿(ná)地，且主要集中在核心城市(shì)，投资力度较大。投资的驱动能(néng)够推(tuī)动房(fáng)企销售业绩(jì)的增长(zhǎng)，从(cóng)而(ér)在2023年(nián)一季度市场恢复但仍处于调整的过程(chéng)中，能够保有(yǒu)一个正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒(xǐng)表示，在房地产的复苏过程中，还面临着一些不确定性。其实(shí)整(zhěng)个(gè)市(shì)场(chǎng)从四月(yuè)份开始(shǐ)又在往下掉(diào)。除了杭州、成都(dōu)等极个别(bié)城市四月环比(bǐ)三(sān)月相对(duì)表(biǎo)现较好(hǎo)之外，包(bāo)括北京、上海在(zài)内的绝大多数城市都出现环比下滑的(de)情况。而现在五月的(de)市场表(biǎo)现也不太乐观。按(àn)照现在的经济状况、收入情况，以及(jí)市场的去(qù)库(kù)存压力(lì)、企业的(de)资(zī)金面压力，可(kě)能(néng)会出(chū)现，到六月份房企为(wèi)了半年报(bào)冲业绩出现(xiàn)市场(chǎng)的短期反弹外(wài)的一个市场乏力现象(xiàng)。也就是说，第二季度、第三季(jì)度增长不确(què)定性(xìng)的压力仍(réng)旧较(jiào)大(dà)。

　　上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房地产以(yǐ)及其上(shàng)下游(yóu)产业链(liàn)的复(fù)苏速(sù)度都比想象的(de)要慢很多，我们要多给一(yī)些耐(nài)心，这(zhè)个时候，在(zài)房地产以及上下游(yóu)就不是(shì)赚快钱的时候，只能赚他基本(běn)面的(de)钱。但这也意味(wèi)着，只有极为(wèi)少数的、做得比同行(xíng)好得多(duō)的(de)企业，会伴(bàn)随(suí)整个行业的弱复苏，业绩会逐步体现出来。所(suǒ)以只能耐(nài)心地去等待(dài)它的基(jī)本面不断地凸显出来，这需要时间。

　　（本文已刊发于(yú)5月13日《红周刊》，文中提及个股(gǔ)仅为举例分析，不做买卖推(tuī)荐。）

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