主要(yào)内容

　　营收(shōu)“逆PPI式”改(gǎi)善但工业利润仍承压(yā)，主(zhǔ)因(yīn)成本与(yǔ)费用压力仍构成掣肘(zhǒu)。3 月(yuè)工业企业利润当月同(tóng)比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回(huí)升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较深收缩区间。虽(suī)然(rán)3月在需(xū)求侧经(jīng)济数(shù)据表现亮(liàng)眼后，工业企业实际营(yíng)收增速积极回升，抵(dǐ)消PPI回落的抑制(zhì)，令3月名义营(yíng)收增速回升，但整体企业(yè)盈利(lì)压力仍大，主要源(yuán)于(yú)两方面，其一是国(guó)际高(gāo)油(yóu)价导致的输(shū)入(rù)性成(chéng)本压力(lì)仍在(zài)约(yuē)束利润改善(shàn)，3月营(yíng)业成(chéng)本对(duì)当月利润拖(tuō)累(lèi)幅(fú)度(dù)仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深(shēn)。其(qí)二是今年(nián)降费政策未(wèi)再明显新增，加之部分企(qǐ)业开始补缴(jiǎo)社保费，企业费用同比压(yā)力开始加大，3月费(fèi)用对当月利润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与(yǔ)去年费(fèi)用率改善拉动利(lì)润增速(sù)6个百(bǎi)分点形(xíng)成鲜明对比(bǐ)。

　　营收：消费短期(qī)较快恢复加之投资韧(rèn)性(xìng)支撑营收增(zēng)速回升，但高油价仍(réng)构成约(yuē)束。3月工业企业(yè)营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费相关行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落(luò)对于名义(yì)营收增速(sù)的拖敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次累(lèi)，其中(zhōng)汽车、家具、计算机(jī)通信电(diàn)子(zi)设备等均回(huí)升(shēng)明(míng)显，显示(shì)递(dì)延(yán)需求释放以及汽车(chē)集(jí)中降(jiàng)价(jià)等对于短期消(xiāo)费需求(qiú)的推动。其次，煤炭冶金产业链营收(shōu)增速(sù)延(yán)续改(gǎi)善，显示保交(jiāo)楼政策(cè)推动地产建(jiàn)安(ān)投资构成支撑，但(dàn)石油化工产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价对(duì)于石化(huà)产业(yè)链相关(guān)行业需(xū)求持(chí)续构成抑制(zhì)。

　　成本(běn)率：虽然煤(méi)价回(huí)落已在缓和中下游成本压力，但高油(yóu)价继续构成输入性成本传(chuán)导。3月(yuè)工业企业(yè)成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其是高(gāo)油价下的(de)国内石化产业链，成本率同比增(zēng)量扩大(dà)14bp至261bp，绝(jué)对水平明显高(gāo)于(yú)其他(tā)行业。由于(yú)我国石化产业链(liàn)主要为中下游(yóu)，上(shàng)游环节(jié)在海外主(zhǔ)要(yào)原油(yóu)寡头国(guó)家，因而(ér)国际高油价带来(lái)的上游利润(rùn)改善无法被(bèi)国内产业链吸(xī)收，国内以中下游为主(zhǔ)的石化产业链反而(ér)会在高油价下受到(dào)输(shū)入性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭产(chǎn)业链(liàn)上中下游(yóu)均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率(lǜ)同(tóng)比(bǐ)增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产业链上游(yóu)成(chéng)本率被动走高、利润承压，而中下游成本(běn)率实际(jì)上是改善的，与此同时(shí)，更靠近下游的消费行业成本(běn)率也明显(xiǎn)改(gǎi)善。

　　利润：下游消费行业利润仍(réng)显(xiǎn)现韧性，但石化产业链利(lì)润在高油价下仍(réng)承压(yā)。分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行(xíng)业面(miàn)临最(zuì)大的成本压力改善和积(jī)极的营(yíng)业收(shōu)入回升，因而下(xià)游消费行业利润增速恢复继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子(zi)设备等改善明显，煤炭(tàn)冶金产业(yè)链中(zhōng)下游利润增速(sù)也积(jī)极改善，相较而言，石化产业(yè)链行业在营业收(shōu)入与成(chéng)本压力(lì)均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间(jiān)。

　　关(guān)注二季度企(qǐ)业盈利三重风险，以及下半年潜在(zài)的内生恢复空间。3月(yuè)工(gōng)业企业利润数据(jù)显示，虽然经(jīng)济需(xū)求侧短期恢复较(jiào)快(kuài)，但在成本与费用(yòng)压力背景下，企业盈利(lì)仍然(rán)承压，而展望二季(jì)度，关注(zhù)企(qǐ)业盈利的三重风险(xiǎn)，其一是经济内生动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需(xū)求脉冲性(xìng)回升过程逐步(bù)结束(shù)，经济内生动能(néng)仍面临弱化(huà)风险。其二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产操(cāo)作，加之(zhī)全(quán)球服务消费逐步恢复(fù)，国际油价或再度走(zǒu)高，这也意(yì)味着成本压力仍较(jiào)大。其三是费用率对于利润的拖累，企业逐步补(bǔ)缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目前降费政策更多为延续(xù)而非(fēi)新增，费用率对于利润同(tóng)比增速的(de)的(de)拖累也将(jiāng)逐(zhú)步显现，二季(jì)度(dù)剔除(chú)基数扰动(dòng)后(hòu)的企(qǐ)业盈利真(zhēn)实(shí)修(xiū)复(fù)过程或相对缓(huǎn)慢。而(ér)展(zhǎn)望下(xià)半年，经济内生动能的复苏(sū)可以(yǐ)期待，两大领先(xiān)指标已经验证(zhèng)，重(zhòng)点关注下半年经(jīng)济内生(shēng)动(dòng)能逐步复苏(sū)、国(guó)际油价涨幅逐步(bù)趋缓后工业企业利润(rùn)的修(xiū)复空间。

　　风险提(tí)示：外部地缘政治风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成(chéng)本与费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累计同比仅小幅回(huí)升(shēng)1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当月同比也仅小幅(fú)回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩区(qū)间。虽然(rán)3月在需求侧(cè)经济数据(jù)表(biǎo)现亮眼(yǎn)后，工业企(qǐ)业(yè)实际营收增(zēng)速已(yǐ)积极(jí)回升，抵消了PPI回落带(dài)来的抑制，3月名义营收(shōu)增(zēng)速回升2.1pct至(zhì)0.8％，但(dàn)整体企业盈(yíng)利压(yā)力仍(réng)大，主要(yào)源于(yú)两个(gè)方面(miàn)：

　　其(qí)一是国际高油价导致的输入性(xìng)成本压力仍在约束利润(rùn)改善，3月(yuè)营业成本对当月(yuè)利润拖累幅度仅收窄2.1个(gè)百分点(diǎn)至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二是今年(nián)降费政策未再明显新(xīn)增，加之部分企业开始补敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次缴社保费，企(qǐ)业费(fèi)用同比压(yā)力开始加(jiā)大，3月费用对(duì)当月利润拖累幅度大(dà)幅扩大(dà)6.1个百分点至(zhì)-9.5个(gè)百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列新增降费政策持(chí)续改善(shàn)企业(yè)费用率(lǜ)，对(duì)2022年全年工(gōng)业企业利润增速(sù)构成较(jiào)强支(zhī)撑，全年拉动工业(yè)企业利润同(tóng)比增速6个百分点。但(dàn)从今年开始(shǐ)前期社保费降(jiàng)费的企业开始补缴社(shè)保(bǎo)费，加之今年未再新增更大力度的降(jiàng)费政(zhèng)策，从同比视角来看(kàn)费用对(duì)于工业企业(yè)利润的拖累(lèi)开始(shǐ)显现。

　　二(èr)、营收(shōu)：消(xiāo)费短期较快(kuài)恢(huī)复加之(zhī)投(tóu)资韧性支撑营收增速回升，但(dàn)高油价仍构成约束(shù)。

　　3月(yuè)工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游(yóu)消费相关行业营收增(zēng)速(sù)（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对(duì)于(yú)名义营(yíng)收增(zēng)速的拖累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信(xìn)电子设备（高基数(shù)下仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回升(shēng)明显(xiǎn)，显示(shì)递延需求释放以及汽(qì)车集中降价(jià)等对于(yú)短期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金产业链营收增速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策推(tuī)动地产(chǎn)建(jiàn)安(ān)投资构成(chéng)支撑，但石油化工产业链(liàn)营收(shōu)增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行业需求持续(xù)构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然(rán)煤(méi)价回落(luò)已在缓和中下游成本压力，但高(gāo)油价继续构成输入性成本传(chuán)导(dǎo)

　　3月工业企(qǐ)业成(chéng)本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其是高(gāo)油价(jià)下(xià)的(de)国内石(shí)化产(chǎn)业链(liàn)，成本率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水平明显高于其(qí)他(tā)行业。由于我(wǒ)国(guó)石化产业链主要为(wèi)中(zhōng)下游，上(shàng)游环节(jié)在海(hǎi)外主(zhǔ)要原(yuán)油寡(guǎ)头国家，因而国际高油(yóu)价带来的上游利润改善无法被国(guó)内产(chǎn)业(yè)链(liàn)吸收，国(guó)内(nèi)以(yǐ)中下游(yóu)为主(zhǔ)的石化产业链(liàn)反(fǎn)而会在高油价下受(shòu)到输(shū)入(rù)性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较而言(yán)，煤(méi)炭产业链(liàn)上中下(xià)游均(jūn)在国内(nèi)，所(suǒ)以虽然(rán)3月煤(méi)炭冶金产业成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤(méi)价下行导(dǎo)致煤炭产(chǎn)业(yè)链上游成本率被(bèi)动走高、利(lì)润承压，而中下游(yóu)成本(běn)率(lǜ)实际上是改善的（成(chéng)本(běn)率同(tóng)比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更(gèng)靠近下游的消(xiāo)费行业成本率(lǜ)也(yě)明(míng)显改善（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下(xià)游消费行业利(lì)润仍(réng)显现韧性，但石(shí)化产(chǎn)业链利(lì)润在高油价下(xià)仍承压。

　　分行业看，与2023年2月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)，下游消费行业面临最大的成本压力改善(shàn)和积极的营业收(shōu)入(rù)回升，因(yīn)而下游消费(fèi)行(xíng)业利润(rùn)增速(sù)恢复继续好(hǎo)于(yú)其(qí)他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子(zi)设备、家具等行业利(lì)润(rùn)增速均改善20-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业(yè)链虽然整体利润(rùn)增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价(jià)格回落导致上游(yóu)利润下降的(de)缘故，而中下游面临(lín)的(de)是营收改善、成本压力缓和的格局，中(zhōng)下游利(lì)润增速改善明显，金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)、通用(yòng)设备、非(fēi)金属矿物制品等行业利润增速(sù)均(jūn)改善10-20个百(bǎi)分点。相较而言，石化产业链行业(yè)在(zài)营业收(shōu)入与成本压力均承压背(bèi)景下，利润(rùn)增速仍处于(yú)-40.7％的较深区(qū)间。

　　五(wǔ)、关注二季度企业盈利三重风险，以及下半(bàn)年潜在的内(nèi)生恢(huī)复空间。

　　3月工业企业(yè)利润数据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费用压力背景(jǐng)下，企业盈(yíng)利仍(réng)然承压，而(ér)展望二季度，关(guān)注企业盈(yíng)利的三重风险，其一是经济(jì)内生动能弱(ruò)化。伴随递延(yán)需(xū)求主导的需求脉(mài)冲性回升过程逐步结束，经(jīng)济内(nèi)生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产(chǎn)操作，加之全球服务(wù)消费逐(zhú)步(bù)恢复，国际油价或再度走高，这(zhè)也意(yì)味着(zhe)成本(běn)压力仍较大(dà)。其(qí)三是费(fèi)用(yòng)率对于利润的拖累，企业逐步(bù)补缴前期社保费缓缴等，以及今(jīn)年目前降费政(zhèng)策更多为延续而(ér)非新增，费用率对(duì)于利润同比增速的的(de)拖累也将逐步显(xiǎn)现，二季度剔除基数扰动后的企业盈(yíng)利真实修(xiū)复过程或(huò)相(xiāng)对缓慢。

　　而(ér)展(zhǎn)望下半(bàn)年(nián)，经济内(nèi)生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经验证(zhèng)，其一是居民消费倾向结束(shù)持续一年的下(xià)滑过(guò)程，消费(fèi)信心逐步恢复，其二是保交楼(lóu)政(zhèng)策已推动上(shàng)半年地产建安(ān)投资和竣工(gōng)积极回补，有(yǒu)望拉动下半年(nián)汽(qì)车、家电、家具等后周期(qī)大(dà)宗消费，重点(diǎn)关注下半年经济(jì)内生动(dòng)能(néng)逐(zhú)步复苏、国(guó)际油(yóu)价涨幅逐步趋缓后工业(yè)企业利(lì)润(rùn)的修复(fù)空间。

　　内容节选自(zì)申万(wàn)宏源宏观研(yán)究报告：

　　《被市(shì)场(chǎng)低估的成本与费用压力(lì)——工业(yè)企业效益(yì)数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次