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　　5月11日，统计局公布4月物(wù)价数据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同(tóng)比下降(jiàng)3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩，内部结构分化、与终端(duān)需求相关(guān)的服务(wù)业延续涨价

　　物价作为(wèi)经济(jì)表现的滞后指(zhǐ)标，在(zài)经济复苏(sū)早期(qī)多表现相对(duì)低迷(mí)、实属常态。传统周期下，经济的周(zhōu)期性波动，主要(yào)由需求端驱动，物价作为经济(jì)的滞后(hòu)指标(biāo)，表现出明(míng)显的周期性波动。经验(yàn)显示(shì)，CPI等物价(jià)指标，与经济走势大体类似，一般滞后经(jīng)济表现2个季(jì)度左右；经济复苏早期，CPI同比表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比(bǐ)在1％以下的低位徘徊。

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　　当(dāng)前CPI低位、主要缘(yuán)于供给(gěi)端影响和外(wài)需(xū)拖(tuō)累(lèi)部分(fēn)商品价格回落(luò)等(děng)。年初以(yǐ)来，CPI同比持(chí)续(xù)回(huí)落至4月的0.1％，拖累主要来自(zì)于食(shí)品和(hé)非食品中的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉(ròu)、鲜(xiān)菜供给充足，价格回落(luò)成(chéng)为拖累(lèi)食品同比(bǐ)自年初(chū)的6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食品(pǐn)中，原油等国(guó)际定价的大宗商品价格回(huí)落，带动(dòng)交通工具用燃料等分(fēn)项(xiàng)环比延续(xù)低于季节性，部分耐用品价格回落也有拖累、与相关原材(cái)料成本压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复较早的领域(yù)、线(xiàn)下消费相关的(de)商品和服(fú)务，在(zài)价格上(shàng)已有连(lián)续体现。终端需求回暖(nuǎn)在(zài)4月CPI中(zhōng)进(jìn)一步凸(tū)显，其中，CPI服务同比、CPI其他(tā)商品服务同比自年初以来明显回(huí)升、分别至(zhì)4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部(bù)分中上游(yóu)行业涨价，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申(shēn)观点：CPI或(huò)已见(jiàn)底，后(hòu)续或逐步回升。线下消费活动持续改(gǎi)善等或带动内生动能逐(zhú)步增强，对价格的支撑仍在逐(zhú)步显现。叠(dié)加基数贡献、及部分(fēn)商品价格(gé)回落(luò)拖累逐步(bù)放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产资料拖(tuō)累PPI低预期(qī)、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数(shù)拖累明显。4月(yuè)，CPI同(tóng)比涨(zhǎng)幅回落0.6个百(bǎi)分(fēn)点至0.1％、低于(yú)预期的0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上月回落0.4个(gè)百分(fēn)点(diǎn)至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持平于0.7％。分项环比中，食品(pǐn)环比降幅收窄0.4个百分点至(zhì)-1％，非食品环比(bǐ)由平转涨至0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜(xiān)菜环比拖(tuō)累明显，猪肉环比降幅收窄(zhǎi)，文教娱等(děng)服务项涨(zhǎng)价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别(bié)下(xià)降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产能充足，叠加消费(fèi)淡季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄0.4个百分点。非食品环比中，原油价格回落拖累(lèi)CPI交(jiāo)通通信项环比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商品服(fú)务环比明显上(shàng)涨，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百(bǎi)分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因生产(chǎn)资料拖(tuō)累，生活资料韧性延续。4月(yuè)，PPI同(tóng)比(bǐ)降幅扩大(dà)1.1个百分点至-3.6％，环比(bǐ)由平转降至-0.5％。大类环(huán)比中，生产资料由(yóu)平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料(liào)和(hé)加(jiā)工(gōng)工业(yè)亦有走弱(ruò)；生(shēng)活资料环比走平(píng)、上月为(wèi)-0.3％，除食品外环比延续回落(luò)外，衣着、一般日用(yòng)品环比(bǐ)由负转正(zhèng)，耐用消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分行业来看，原(yuán)油(yóu)等上(shàng)游原(yuán)材料(liào)链条相(xiāng)关价格回落，与线(xiàn)下(xià)消费相关的中下游(yóu)行业价格回升。4月，多(duō)数行业环比(bǐ)价格回(huí)落、上游原材料链(liàn)条(tiáo)尤其明显。煤炭开(kāi)采、石油加工、燃气供应环比(bǐ)延续(xù)回落、降(jiàng)幅均在1.9个(gè)百分点(diǎn)以上，汽(qì)车制造、通信制造等部分中下(xià)游制造业(yè)价格(gé)有所回落，但文(wén)教(jiào)娱(yú)制品等(děng)靠近终端制造业(yè)价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大(dà)幅反弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证(zhèng)券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布(bù)时间：2023年(nián)05月(yuè)11日

　　报(bào)告(gào)发布机(jī)构：国金证券股份(fèn)有(yǒu)限公司

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