5月以来，房(fáng)地(dì)产板(bǎn)块个股多出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘，中信(xìn)房(fáng)地产指数本月涨幅约为2％。而(ér)以公募基(jī)金为代表的机构对于(yú)这一板(bǎn)块已经在悄然(rán)布局(jú)。数(shù)据显示，以南方(fāng)和(hé)华夏的两只老牌ETF基(jī)金为(wèi)例(lì)，5月9日(rì)时(shí)所公布的总份额均较4月28日(rì)时有小幅增长。根据基金(jīn)一季报统计，龙头(tóu)与地(dì)方国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)获得增持，持仓数(shù)量占流(liú)通(tōng)股比重增幅五(wǔ)只个(gè)股分(fēn)别(bié)为(wèi)华发股(gǔ)份+3.40％、滨(bīn)江集团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置(zhì)房地产或“底(dǐ)部回升(shēng)”

　　行业红(hóng)利时(shí)代已过 精耕(gēng)细作(zuò)成共识(shí)

　　从公募(mù)基(jī)金(jīn)对房地产(chǎn)的(de)配置看，2019年(nián)末，公募所持(chí)有(yǒu)的房地(dì)产(chǎn)行业(yè)标的市值约1188亿元(yuán)，占其所(suǒ)持(chí)股票市值的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表(biǎo)现出(chū)色，但公募所持房地(dì)产公司(sī)市值在(zài)股票(piào)资产中(zhōng)的占比却断(duàn)崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三年来的首次回(huí)升，年(nián)底这一数值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此(cǐ)同时，公募(mù)对房地产行业的持(chí)股比例也同步(bù)回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样(yàng)的势头似乎在今(jīn)年一季度得(dé)以延续(xù)。数据统(tǒng)计显(xiǎn)示，公募重(zhòng)仓持有房(fáng)地产板块(kuài)一季度市值(zhí)TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提升(shēng)6.71％。持仓市值前五个股(gǔ)分别(bié)为保利发(fā)展(zhǎn)、招商蛇口、万科A、华发股份、滨(bīn)江集团，持仓市值占板块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公(gōng)募(mù)对(duì)于房地产(chǎn)的投(tóu)资(zī)愈发有集中于龙头的趋势。Wind显(xiǎn)示，在公(gōng)募基金一季(jì)报(bào)汇(huì)总的重仓股中，房地产板(bǎn)块排(pái)名最高的是保利发展，在基(jī)金重仓第33位。排名第二(èr)的是(shì)招商(shāng)蛇(shé)口，排在第(dì)78位。而老牌龙头股万科A排在(zài)第96位。对(duì)比(bǐ)去年四季报，变化之处首(shǒu)先在于几(jǐ)只房地产(chǎn)龙头股从排位上看均(jūn)有退(tuì)步，尤其是万科(kē)最(zuì)为明显；其次是金地(dì)集(jí)团退出百大之列。但(dàn)考虑到房地(dì)产是复(fù)苏链(liàn)上最后(hòu)一环，且首季并非行业销售旺(wàng)季，其传导到二(èr)级市场(chǎng)乃(nǎi)至机构持仓上还需要(yào)时间周(zhōu)期(qī)。

　　形(xíng)成(chéng)共(gòng)识的是，经济圈判(pàn)断(duàn)房(fáng)地产(chǎn)已经进入大分化时代，一二线(xiàn)城市好(hǎo)于三四线城市。而(ér)映射到二级市场投资上(shàng)，配置房地产行(xíng)业轻松收(shōu)获(huò)行业(yè)贝塔(tǎ)的红利(lì)期一(yī)去不返了。“如果按照产业(yè)周期来分类，包括房地产等几类(lèi)行业(yè)在(zài)盖(gài)特(tè)纳曲线里属(shǔ)于成熟期或者衰(shuāi)退(tuì)期的行(xíng)业(yè)，传(chuán)统(tǒng)认知上没有什么投资机会的。但在这几年特殊的行(xíng)情里包括煤炭、电解铝等类似(shì)的(de)行业(yè)也出现了一些机会，背后的逻辑(jí)是(shì)供给侧发生(shēng)了更大的变(biàn)化。”一不愿具名的上海公募(mù)基金经(jīng)理指出。

　　不过也有(yǒu)公募人士(shì)持谨(jǐn)慎乐(lè)观态(tài)度：“行业前几(jǐ)年17亿～18亿平方米的年销售面积很难(nán)再出(chū)现了，2022年光(guāng)是居民存(cún)款(kuǎn)数量(liàng)增加了15万(wàn)亿元。中国存(cún)量(liàng)有(yǒu)400亿平方米(mǐ)建筑面积，考虑存量地产(chǎn)的(de)更新，也(yě)有近10亿平方米。需求端还(hái)需(xū)要(yào)有一定的政(zhèng)策出(chū)来去(qù)刺激(jī)购(gòu)房(fáng)。”

　　宝盈基金房地产研究(jiū)员吕功绩也指(zhǐ)出：“时至今日，无论从城镇化的进程，还是人(rén)均住房面积（接近30平/人），我国(guó)均已告别住房短缺时代，而(ér)目(mù)前居民的杠杆率和房价收入也(yě)不支撑(chēng)每年18万亿(yì)元的销售额(é)，以及(jí)过快上行的房价，因而行业高增的(de)时代已经过去(qù)，未来(lái)行业的需(xū)求(qiú)或将回落，在(zài)此(cǐ)过(guò)程中(zhōng)，伴随着地产的(de)高杠杆属性(xìng)，就很(hěn)容易出现信用(yòng)风险(xiǎn)问题(tí)（类似2022年的民营地产爆雷(léi)），行业进入到供给(gěi)侧出清的过(guò)程。这个过程中，综合竞争力强的(de)公司(sī)就能够通(tōng)过大鱼吃(chī)小鱼(yú)的方式(shì)，获得(dé)市占率的提升。当行业需求见顶(dǐng)回落(luò)时，行业的(de)贝(bèi)塔已经过去了(le)，但不代表没有投资机(jī)会，机会在于城市、位(wèi)置、产(chǎn)品的阿尔法(fǎ)，而对应到股(gǔ)票投资(zī)，就是(shì)强竞争(zhēng)力(lì)公司的阿尔(ěr)法。”

　　或许也是基于这(zhè)样的认识(shí)转变，精耕细作个股成为公募乃至整(zhěng)体机构的拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线务(wù)实之举。

　　机(jī)构配置房地产“风物长宜放(fàng)眼量”

　　头部央国企、优质(zhì)区(qū)域性标的成(chéng)香(xiāng)饽饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板块个股(gǔ)多(duō)出现小幅(fú)上涨，截至5月10日收盘，中信房地(dì)产指数本月涨幅(fú)约为2％。从具(jù)体的个股来看，《红(hóng)周刊(kān)》利用Wind统计申万(wàn)房地产(chǎn)板块个股，在纳入统计的124只房地产类标的股中，本月(yuè)以来实现股价上涨的达到了81家。

　　其中，上述时间段恰(qià)好排名前五(wǔ)的公司月内涨幅(fú)超过了(le)1拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线0％，它们分(fēn)别是上(shàng)实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏(xià)幸(xìng)福(fú)、荣安(ān)地产(chǎn)。排名第(dì)一的(de)上(shàng)实发展，五一假期归来后日成(chéng)交(jiāo)量明显放大，4日、5日连续两个交易日收出涨停(tíng)。从该股的基本面来看，上实(shí)发展(zhǎn)的主营业(yè)务为房地产开发与经(jīng)营。公(gōng)司的主要产品及服务为房地产销售、房(fáng)地产(chǎn)租赁、物(wù)业管理服(fú)务(wù)、工程项目、酒店经营。从业绩数(shù)据来看，2022年(nián)，其实现营业收入52.48亿元，比上(shàng)期减少(shǎo)47.85％，归母净利(lì)润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年(nián)第一(yī)季(jì)度，其实现营业总(zǒng)收入27.87亿(yì)元，同比增长(zhǎng)183.02％；归(guī)母净利(lì)润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过(guò)从十大流(liú)通(tōng)股股东来看，各类机构都(dōu)有(yǒu)对(duì)其布局(jú)的(de)例子。以3月31日时的首(shǒu)季十(shí)大流通股股东来(lái)看， 具体包(bāo)括公(gōng)募的上银(yín)基(jī)金(jīn)、私募的迎水文龙、中央汇(huì)金(jīn)、长(zhǎng)城资产管理(lǐ)公司等都跻身前十的行列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂时排名第二(èr)的浦东金桥也是上(shàng)海本地房企，其第(dì)一(yī)季度的(de)收(shōu)入利润规模大幅度复苏。究(jiū)其(qí)原因，一方面是该公(gōng)司后疫情(qíng)时(shí)代出租率复苏(sū)至近年来最高，另一方(fāng)面则是公司拿地结算持续性向好，从数字上看(kàn)，一季度(dù)新增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑面积约54万平方米。

　　在这样(yàng)的(de)业绩势头向好背景下，自然也吸(xī)引了知名机构在其中持续(xù)驻足。从第一季(jì)度十大流通股股(gǔ)东(dōng)来(lái)看(kàn)，知名(míng)私募高毅邓晓峰的(de)两只产品依然在前(qián)十中(zhōng)，这(zhè)也是连续第三个季度他(tā)有的(de)两只产(chǎn)品杀入前十。同(tóng)时榜单(dān)中(zhōng)还(hái)有一支(zhī)大名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比投(tóu)资(zī)局，其当季还小(xiǎo)幅增加了持(chí)股。

　　除去上述两家上海区域(yù)性地产公司外，荣安地产(chǎn)则(zé)是主要布局在(zài)深(shēn)圳的(de)地(dì)产(chǎn)公司，一(yī)季(jì)报交(jiāo)出的(de)也是一份报喜(xǐ)的(de)成绩(jì)单：首(shǒu)季公司实现营业收入51.85亿元，同比增长(zhǎng)35.51％。归属于上市公(gōng)司股(gǔ)东(dōng)的净利(lì)润6.48亿元(yuán)，同比(bǐ)增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周(zhōu)刊》注(zhù)意到两只公募指基首(shǒu)季新杀入十(shí)大流(liú)通股股东行列。具体说来(lái)， 南(nán)方中证全指房地产ETF上榜排名第七位，富(fù)国中证指数1000增强则排名第九位，此外联袂出现的机构还有(yǒu)QFII高盛国际(jì)和私(sī)募(mù)迎水聚(jù)宝(bǎo)。

　　接(jiē)受《红周刊》采(cǎi)访时，兴证(zhèng)全球基金相关人士分析：“经历过行业洗牌和兼并重(zhòng)组后，龙头的(de)价值更为笃定突(tū)出；从拿(ná)地端看，2022年(nián)土地市场大幅降温，优质土地(dì)供给较(jiào)多（券商测算对应(yīng)潜在毛利率在25％以上(shàng)，目前(qián)房企的(de)利润率仅20％），绝大多(duō)数房企(qǐ)受限于(yú)信用问题(tí)或(huò)者资金紧(jǐn)张没(méi)法拿地，龙头房企趁机(jī)获取低成本(běn)土地，龙(lóng)头房(fáng)企的(de)拿地力度（拿(ná)地金(jīn)额/销售金(jīn)额）基本在30％以上；从融资上看，龙头(tóu)房企杠杆率较低，净负债率基本在(zài)70％以下，而(ér)其他房企的净(jìng)负(fù)债率普遍都在100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从融资成本看(kàn)，龙头房企的融资成本不(bù)断下滑，基本(běn)在3％、4％左右(yòu)；对应到2023年(nián)的(de)销售(shòu)，龙(lóng)头(tóu)房(fáng)企明(míng)显跑赢行业，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需(xū)要强(qiáng)调(diào)的是，在当前中(zhōng)特估(gū)的浪潮下，央国企地产股或存在发展的大好(hǎo)机会。中信证券指(zhǐ)出：“房地产(chǎn)行业的结构性机会依然(rán)存在，少部分(fēn)公司尤其是央(yāng)企占据(jù)显(xiǎn)著优势，其主要又体(tǐ)现为库存的优势。央企地产公司，现(xiàn)阶段表现(xiàn)出较低的融资(zī)成本，优(yōu)质的开发资(zī)源和(hé)良好的不动产资产运营能力的多重竞争优势。”

　　“即使没(méi)有中特(tè)估，国央企(qǐ)相较于民营(yíng)地产公司也是更有(yǒu)优势的。”吕功绩强(qiáng)调(diào)，“对(duì)于减(jiǎn)值、土地(dì)资源债权债务关系等问题，市(shì)场(chǎng)对民(mín)营(yíng)房开企(qǐ)业(yè)的资产会有更多(duō)担忧和质疑，所以在(zài)这一轮行业(yè)出清的(de)过(guò)程中，央国企相较于民企来说估(gū)值的(de)修复更明显(xiǎn)。中(zhōng)特(tè)估(gū)的角度从中长期的维(wéi)度看，行业(yè)的逻辑在(zài)于集中度提升后，行业进入高质(zhì)量(liàng)发展阶段，具备较快速发(fā)展阶段更(gèng)稳定且可(kě)预期的盈利和现金流(liú)创造能力(lì)，以此带(dài)来估(gū)值中枢的提升，应(yīng)该关注(zhù)估值(zhí)相(xiāng)对较低，企业自身资产(chǎn)的质(zhì)量好、运营能力(lì)强、可以创造持(chí)续现(xiàn)金流的企(qǐ)业。”

　　“存(cún)量(liàng)时(shí)代中(zhōng)行(xíng)业普(pǔ)涨的概(gài)率(lǜ)比较低，行业(yè)内部将出现分化，要(yào)关注(zhù)将受益于行(xíng)业集中(zhōng)度提升的(de)头部公(gōng)司。”星石投(tóu)资首席研究官(guān)方磊也表(biǎo)示。

　　顺应机构(gòu)这一(yī)思(sī)路的话，或许还是保利发(fā)展、招商蛇口等国(guó)资(zī)背景龙头前途更为光明。不过国投瑞银(yín)基金(jīn)投资部副总监(jiān)綦傅鹏表示：“需要客观地(dì)去持续观察国企央(yāng)企在三个方面是否可以维持，首先是融资成本保持低(dī)位，其次是销售份额持续提(tí)升，再(zài)次是(shì)拿地份额持续(xù)提升。”

　　复苏速度缓慢(màn)

　　机构(gòu)需(xū)要多给(gěi)一(yī)些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也根据房企一(yī)季(jì)报梳理发现(xiàn)，对(duì)于(yú)2022年的业绩出现的整体(tǐ)下滑，2023年(nián)一季度的业绩分化更趋明(míng)显，保利(lì)发展、滨江集团等房企营收、净利均实(shí)现了业绩的回正，甚(shèn)至是(shì)较大(dà)增速的增长。而这些公司也是机构的重仓对象(xiàng)。

　　对此，知名房地产业内人(rén)士张宏伟向《红周刊》分析表示，业绩出现明显改善(shàn)的房企，主要是因为过去两三年时间，尤其是在2021年下(xià)半年民营(yíng)房企不(bù)怎么投资拿(ná)地之(zhī)后，国(guó)有企业仍在持续性地拿(ná)地(dì)，且主要集中(zhōng)在核(hé)心城(chéng)市，投资力度较大。投资的驱动(dòng)能够推动房企销售业绩的(de)增长，从而在2023年(nián)一季度(dù)市场(chǎng)恢复但(dàn)仍处于(yú)调(diào)整的(de)过程中，能够保(bǎo)有(yǒu)一个正增长。

　　不过张宏伟(wěi)同时也(yě)提醒表示(shì)，在房地产的复苏过程中，还(hái)面(miàn)临着一些不确定性。其实整个(gè)市场从四月份开始又在往下掉。除了(le)杭州(zhōu)、成(chéng)都等极个别城市四(sì)月环比三月(yuè)相对表现较(jiào)好之(zhī)外，包(bāo)括北京(jīng)、上海在内的绝大多数城市(shì)都(dōu)出现环比下滑的情(qíng)况(kuàng)。而现在五月(yuè)的市(shì)场(chǎng)表现也不太乐观。按照现在的经济状况、收入情况，以及市场的去库存压(yā)力、企业的资金面(miàn)压(yā)力，可能会出(chū)现，到六(liù)月份房(fáng)企为了半年报冲业(yè)绩出现市场的短期反弹外的一个市(shì)场乏力现象。也就是说，第二季度、第三季度增(zēng)长不确定性(xìng)的压(yā)力仍旧较大。

　　上海利檀投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬(yáng)也向《红周刊(kān)》指(zhǐ)出，现在(zài)整个房地(dì)产以及其上下游产业链(liàn)的复苏速度都比(bǐ)想象的要慢很多，我们要(yào)多给(gěi)一些耐(nài)心，这个时(shí)候，在(zài)房地(dì)产以及上下(xià)游就不是(shì)赚(zhuàn)快钱(qián)的时(shí)候(hòu)，只(zhǐ)能赚他基本(běn)面的钱。但这也(yě)意味着(zhe)，只有(yǒu)极为少数的、做得比同行(xíng)好(hǎo)得多的(de)企业，会伴随整个(gè)行业的弱复(fù)苏，业绩会逐步体(tǐ)现出来(lái)。所以只能耐心地去(qù)等待它(tā)的基(jī)本面不(bù)断地凸显(xiǎn)出来，这需(xū)要(yào)时间。

　　（本文(wén)已刊发于5月13日《红周(zhōu)刊(kān)》，文中提及(jí)个股(gǔ)仅为举例(lì)分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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