文|招商宏观张静静团(tuán)队(duì)

　　核(hé)心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国(guó)家统计局发布(bù)4月全国规模(mó)以上工(gōng)业企业绩效数据。4月份，规模(mó)以上(shàng)工业(yè)企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规(guī)模(mó)以上工业企业利润累计(jì)同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增(zēng)速降幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速由正转负(fù)的原因主要源(yuán)于(yú)PPI下行，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润(rùn)累(lèi)计增速的下探幅(fú)度之深和(hé)持续时间(jiān)之长是(shì)PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工(gōng)业企业利润(rùn)由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制约(yuē)工(gōng)业企业利(lì)润爬坡(pō)速(sù)度 。

　　从详细(xì)拆解数据看：1）与去(qù)年同期相(xiāng)比(bǐ)，工业(yè)企业经营绩效的增长压力依然较大(dà)，与3月份相比，产(chǎn)成品(pǐn)存(cún)货周转天(tiān)数和应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期进一步增加。2）分所有制类型(xíng)来(lái)看，外(wài)商及港澳台商和私(sī)营企业利润累计(jì)同比降(jiàng)幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业和(hé)股份制(zhì)企业利润(rùn)累计同比降幅(fú)进(jìn)一步扩大。3）上游采选业(yè)中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现(xiàn)较好，石油和(hé)天然(rán)气(qì)开采等其(qí)他行业的利润增速降幅(fú)依然(rán)较(jiào)大；中游原材料加工业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利润增速出现明显(xiǎn)分化，中游原(yuán)材料加工业(yè)的(de)利润增速均为负，是整体工业企业利润增(zēng)速的主要(yào)拖(tuō)累，中游装备制造(zào)业利润(rùn)增速回升幅度较大(dà)，成为整体工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润增速的主(zhǔ)要(yào)拉动(dòng)项(xiàng)。在价格水平、内部需求(qiú)、外部需求同时走(zǒu)弱(ruò)的(de)情况(kuàng)下，下游行业内(nèi)部的(de)利润增(zēng)速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言(yán)，与上个月相比(bǐ)，4月份公(gōng)布(bù)的(de)工业企业利润(rùn)数据已表现出明显(xiǎn)的探底爬坡(pō)信号：一，营(yíng)业利润累(lèi)计增速爬升的(de)行业进(jìn)一步增多；二，营业收入(rù)增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的主要拉动力。按当月(yuè)利润(rùn)增速(sù)计算，4月(yuè)份表现(xiàn)较好的行业(yè)主(zhǔ)要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船(chuán)舶(bó)、航空航天和其他运(yùn)输设(shè)备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造(zào)业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑料(liào)制品业(yè)、电力、热力(lì)、燃(rán)气(qì)及水(shuǐ)的生产(chǎn)和供应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同(tóng)比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然(rán)处于探底爬坡过程中(zhōng)。从决定企业利(lì)润的量(liàng)、价、成本三因素框架看(kàn)，我们认为，此轮(lún)工业企业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润累计增速的下(xià)探幅度(dù)之深和持续时间之(zhī)长(zhǎng)是PPI下行和其他多种因素叠(dié)加导致(zhì)的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速(sù)工业企(qǐ)业利润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及(jí)费用(yòng)率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主要细分行业中，有(yǒu)26个行业的营业利润累计增速出现回升，其他13个行(xíng)业的(de)营业利润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速(sù)均出现回(huí)落，其中回落幅度较大的行业主要(yào)是农副食品加工、煤炭开采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度(dù)较大的行(xíng)业主要(yào)是机械(xiè)和设备(bèi)修理、汽车制造、通用设备制(zhì)造、橡胶和塑(sù)料制品等行(xíng)业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年同期相(xiāng)比，工业企业经营绩效(xiào)的(de)增长压力依然较大(dà)，与3月(yuè)份相比，产成品存(cún)货周转天数(shù)和应(yīng)收账款平均(jūn)回(huí)收期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规(guī)模以(yǐ)上(shàng)工业企业累计每百(bǎi)元(yuán)营业收(shōu)入(rù)中的成本为85.18元（3月为(wèi)85.04元），同比(bǐ)增加0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产(chǎn)成品存货(huò)周转天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款平均回(huí)收期(qī)为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业利润累计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和股(gǔ)份制(zhì)企业利润累计(jì)同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中4月国有工业企业利(lì)润累计同(tóng)比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业(yè)和股份制企业同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)分别(bié)为(wèi)-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上(shàng)游采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的利润增(zēng)速表现较好，石油和天(tiān)然气(qì)开采(cǎi)等其他行业的(de)利润(rùn)增速降幅依然(rán)较大。

　　数据(jù)显示，非金属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金属(shǔ)矿采选的增速依(yī)然为(wèi)正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤(méi)炭开采和洗选、黑色金属矿(kuàng)采选业、废物资源综(zōng)合利用的(de)增速(sù)为(wèi)负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装备制(zhì)造业的(de)利润增速出现明显(xiǎn)分化。中游原材料加工业的利(lì)润(rùn)增(zēng)速均为负，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅(fú)普(pǔ)遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速的(de)主要拖累。中(zhōng)游装备制造(zào)业(yè)利润增速回升幅(fú)度(dù)较(jiào)大，成为(wèi)整体工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)的主要拉动项(xiàng)。其中通(tōng)用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航(háng)天、电气机械(xiè)及(jí)器材制造(zào)、仪器仪表制(zhì乐高课程一年大概多少钱，乐高课一年多少钱多少节)造(zào)增幅延续上(shàng)个月亮眼(yǎn)趋势，得(dé)益于国内(nèi)汽车销(xiāo)售量的(de)提升和汽车产业链出口强劲，汽车制造(zào)业的利(lì)润增速降幅由负转正(zhèng)，此外叠加去年同期基(jī)数较低，汽车制造业当月利润(rùn)增速高达20倍。

　　数(shù)据显示，化学原料化(huà)学制品跌幅扩(kuò)大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加(jiā)工、专用设(shè)备制造(zào)、石油(yóu)煤炭及燃料加工、非(fēi)金属矿(kuàng)物制品、黑(hēi)色金属冶炼加工、化学纤(xiān)维制造、金属(shǔ)制品、计(jì)算(suàn)机通信和电子设(shè)备跌幅(fú)收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制造、通用设备制(zhì)造、铁(tiě)路(lù)船舶(bó)航空航天、电气机械及器材制造增幅依(yī)旧为正，并且(qiě)增(zēng)速(sù)出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1乐高课程一年大概多少钱，乐高课一年多少钱多少节％）；值得(dé)一(yī)提的是，汽车制造增幅由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需求(qiú)同时(shí)走弱的情况下，下游行业(yè)内部的利(lì)润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力，文教工(gōng)美(měi)体育娱乐(lè)用品、食品制造(zào)、纺织业、家(jiā)具制造等(děng)多(duō)个(gè)行业(yè)的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个行业(yè)的利润跌幅继续扩大。往(wǎng)后看(kàn)，价(jià)格水平、内部需求、外部(bù)需(xū)求转好(hǎo)速度(dù)较慢，这(zhè)也(yě)意味着下(xià)游行业(yè)的利润增(zēng)速向上爬坡的节(jié)奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服(fú)装、服(fú)饰、皮毛(máo)羽(yǔ)和制鞋、造纸(zhǐ)及纸(zhǐ)制品(pǐn)和医药(yào)制(zhì)造(zào)跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教(jiào)工(gōng)美(měi)体(tǐ)育娱乐用(yòng)品、食品制(zhì)造、纺织(zhī)业、家具制造和印(yìn)刷和记(jì)录媒介(jiè)利(lì)润降幅放缓，但持续维持(chí)低位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速由(yóu)负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共(gòng)事业中(zhōng)的机(jī)械和设备修理、电力热力(lì)利(lì)润增速相对(duì)较高，燃(rán)气生产和供应利润增速降幅收窄。其中(zhōng)机械和(hé)设备修(xiū)理利润累计增速上升(shēng)幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利(lì)润累计同比增速收窄，但仍然保(bǎo)持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有(yǒu)上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收(shōu)窄，收(shōu)录-4.7％（前(qián)值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业利润数据(jù)已表(biǎo)现出明显的探底(dǐ)爬坡信(xìn)号(hào)：一，营业(yè)利(lì)润(rùn)累(lèi)计增(zēng)速爬升的行(xíng)业进一步增多(duō)；二，营业(yè)收入增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业利润增速(sù)降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造(zào)业有望继续成为拉动工业企业(yè)利润增速回升的主要拉动力。汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航(háng)空航天(tiān)和(hé)其他运输设备制(zhì)造业 、通(tōng)用设备制造(zào)业、电气机(jī)械及器材制造业、仪(yí)器仪表制造业、文(wén)教(jiào)、工美(měi)、体(tǐ)育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生产(chǎn)和(hé)供应业 。

　　正如我(wǒ)们在《今年工(gōng)业企业利润增速能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利(lì)润(rùn)探底阶段(duàn)（从2000年开始计(jì)算），如(rú)果按最近两次探(tàn)底历(lì)史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个(gè)月左右的时间，预计(jì)工(gōng)业企(qǐ)业利润增速转(zhuǎn)正最(zuì)早也需等(děng)到四(sì)季(jì)度。目前我国仍面临(lín)内需增长(zhǎng)缓慢和外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段，这直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠加营业(yè)成本高居不下导致的内部压(yā)力，本轮工业企业利润增速反弹速度大(dà)概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制造业利(lì)润增速明显回升——2023年(nián)4月工业企业利润分析》报告，报告(gào)作者(zhě)张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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