《基金经(jīng)理投资笔记(jì)》宏观策略系列(liè)

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期拐点 实(shí)现财富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信(xìn)基金基金经理

　　乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是市场进入(rù)了(le)战略相(xiāng)持阶段，进攻和防守的理由都(dōu)不是非常清晰(xī)。周末中央(yāng)发布长期的产(chǎn)业政策，基调是清晰的，但那是(shì)诗和远方，是战略(lüè)性的布局，很多投资(zī)者更喜欢(huān)战术性的机会。伯(bó)克(kè)希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股(gǔ)东大会在巴(bā)菲特的老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光(guāng)，投资者(zhě)总(zǒng)希望可以从(cóng)中寻找(zhǎo)到投资的(de)秘诀，价值投(tóu)资的道(dào)虽(suī)相同，但法、术(shù)、器(qì)是各异(yì)的。不仅如(rú)此(cǐ)，伯克(kè)希尔(ěr)决策者对宏观环(huán)境的担忧，对数(shù)字技术的批判，很多与会者收获的可能不是清晰(xī)的思(sī)路，而(ér)是(shì)在迷宫中(zhōng)又多走(zǒu)了一圈。

　　一(yī)、市场陷入(rù)僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身(shēn)”的说法，谨慎的A股投(tóu)资(zī)者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的(de)理(lǐ)由(yóu)是(shì)根据惯例，银行保险(xiǎn)等利好兑(duì)现后往往是市场开始调(diào)整的(de)开始。A股投(tóu)资历来是(shì)有(yǒu)季节性(xìng)的，但这未必是历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在新(xīn)的政策基调下开始全面大反攻。我们需要因时而(ér)变，投(tóu)资者需(xū)要考虑(lǜ)到(dào)当前的市(shì)场背景已经和之前有很大的不(bù)同。当前市场进(jìn)入(rù)战略僵持阶段(duàn)的一个重要理由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题(tí)很难用清晰的事(shì)实来(lái)验证。谨慎的投资(zī)者往往是见(jiàn)好就收(shōu)或者谋定而后动，因此才有了上述的猜(cāi)测。

　　市场不(bù)清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从(cóng)内(nèi)部看，市场(chǎng)已经提前交易了政(zhèng)策的方向，而且(qiě)今(jīn)年(nián)国内的政策本身也不(bù)是大开(kāi)大(dà)合。新(xīn)出台的政策更多地(dì)在(zài)落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联(lián)储依然在通胀、就(jiù)业数据、金(jīn)融(róng)数据和增长数(shù)据(jù)传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看(kàn)，数字经济和中特估依(yī)然既(jì)有政策、也有(yǒu)业(yè)绩(jì)或者有未来预(yù)期的业(yè)绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也(yě)是不(bù)争的事实。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反(fǎn)弹，但(dàn)难(nán)以成(chéng)为持续的配置主题(tí)，新能源崩坏的筹码预期(qī)也决定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并未形成一致预期。随着一季报(bào)的披露，市场阶段性(xìng)发挥了对(duì)盈利(lì)现实的定价效率(lǜ)。具体(tǐ)表现(xiàn)为，业(yè)绩出现一定修(xiū)复和表现有韧(rèn)性的金融、中药、电(diàn)力、中特估主题以(yǐ)及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前也有(yǒu)一定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业绩的公布(bù)反而出现了(le)一定的买预期卖现实(shí)的操(cāo)作(zuò)。当然，相对而(ér)言市场也有定价(jià)效率(lǜ)不稳(wěn)定(dìng)的一面，同样是业绩修复或(huò)有(yǒu)韧(rèn)性的(de)农林牧渔、新能源和(hé)消费板知道直径怎么求圆的周长公式，直径乘以3.14是周长吗块，整体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季报(bào)显示企(qǐ)业盈利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特(tè)别(bié)明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前(qián)期超额收(shōu)益过于显著，目前除了游戏、传媒(méi)一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有所回调。中特估相关的基建(jiàn)、银行、石油、出版(bǎn)等板(bǎn)块盈(yíng)利有支撑、估值也较(jiào)低，因此在最近市场调整的时候整体表(biǎo)现较好。在这两条(tiáo)我们看好的全(quán)年主线之外，市场部分(fēn)定(dìng)价(jià)了一季报行情(qíng)，但核心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意(yì)味着短期盈利很难撑起A股系统性的行情(qíng)。所以，我(wǒ)们看到(dào)这(zhè)两条主(zhǔ)线之外(wài)其(qí)他(tā)业绩尚可的(de)板块，整(zhěng)体(tǐ)反弹的幅度都相(xiāng)对有(yǒu)限。消费的盈(yíng)利(lì)有一定(dìng)的(de)修复，而市场(chǎng)由于前期的悲观(guān)情绪(xù)尚未对其(qí)定价，这(zhè)可(kě)能蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战略性布局是清晰而明确的：政策关(guān)注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国内也处(chù)于(yú)一个会议密(mì)集召开的阶段，政治局会议(yì)、中央(yāng)财经委会议和国常会相继召开。决策层对于(yú)当前经济复苏动力不足(zú)、复苏(sū)势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期(qī)的(de)工作(zuò)重点是(shì)恢复(fù)和扩大需(xū)求(qiú)，但同(tóng)时也明确不会再走老(lǎo)路——不会通过(guò)低水平的债务扩(kuò)张来刺激经济，而(ér)是聚(jù)焦(jiāo)实体(tǐ)经济的产业升级，推进(jìn)产(chǎn)业智能(néng)化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代产业体系(xì)下的(de)融(róng)合(hé)发展

　　这次财经(jīng)委会(huì)议的一个新提法是“坚(jiān)持三次产业融合(hé)发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对(duì)立；坚持(chí)推(tuī)动传统(tǒng)产业转型升级，不能当成‘低(dī)端(duān)产业’简(jiǎn)单(dān)退出”，这个(gè)提法很(hěn)重要。我们(men)去年底强调接(jiē)下来一段时(shí)间(jiān)的政策需要强调均衡性和(hé)系统性(xìng)，才能形(xíng)成经济(jì)发展的合力。卡脖(bó)子的领域(yù)要重点支持和(hé)发展，但是(shì)经(jīng)济的运(yùn)行(xíng)是一个完整的系(xì)统，生产和消费、实体经济(jì)和金融支(zhī)撑(chēng)、高(gāo)科(kē)技领域和低技术(shù)领域、融(róng)资(zī)-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面(miàn)需要协调发(fā)展，大家的信心慢(màn)慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能够(gòu)孤立、片(piàn)面地理解和(hé)执(zhí)行政(zhèng)策，毕竟即使是芯片(piàn)这么最高科技的(de)领(lǐng)域(yù)，它的下游(yóu)需求(qiú)也主(zhǔ)要(yào)来(lái)自消费电子(zi)产品中的手机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循(xún)环的基(jī)础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政(zhèng)策讨论的一个重点(diǎn)是人，作为投资生产拉(lā)动(dòng)核心(xīn)的(de)企业家、作为人(rén)力资源重点的人才(cái)、承(chéng)载知道直径怎么求圆的周长公式，直径乘以3.14是周长吗民(mín)族未来(lái)的新(xīn)生人(rén)口、需要(yào)关注的老龄人(rén)口。当前(qián)中国的(de)发(fā)展逐渐从资本和劳动(dòng)要素拉(lā)动转向人力(lì)资源拉动，技术创新成为能否突(tū)破内外部约束的关键。技(jì)术创新能力取决于制度保障下的主观能动性，在经历(lì)了(le)过(guò)去几年的非常(cháng)态之后，在(zài)内外部(bù)不确(què)定性的制约下，如何让(ràng)当前每个主体充满信心、充满主观能动性，是政策的重心。以人工智能为代表的数(shù)字经济大发展，有可能能够帮助(zhù)我们适当(dāng)缩小国际竞争中人力资(zī)源的(de)差距，这需要从一个更高(gāo)的角度理解人(rén)工智能和数(shù)字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱(luàn)云飞渡(dù)仍(réng)从容(róng)：乱战之后(hòu)的投资(zī)路(lù)径

　　5月(yuè)的市(shì)场，看起来是战略僵持阶段(duàn)的乱战。接下来的政策力度和效果有多大、盈利能否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜率是(shì)否(fǒu)面临趋缓(huǎn)的压力、海外(wài)的潜在风险到底有多大、美(měi)联储到底下一步面(miàn)临的是什么样的经(jīng)济形势等，投(tóu)资者希望渐次判断上述一系列的重要(yào)问题的程度，并(bìng)据此进行布局。

　　从(cóng)这个意义上讲，5月交易机会可能(néng)更均衡、但也(yě)更(gèng)脆弱(ruò)，当前可能是一个布局(jú)的好阶段，而未(wèi)必会(huì)是(shì)收获的阶段。投资者(zhě)需要多一点耐心，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次(cì)股东大会上看到(dào)价值投资者(zhě)很(hěn)重要(yào)的一个特(tè)质(zhì)，即我们(men)提倡的“道”。市场(chǎng)的乱是(shì)暂时的，随(suí)着事实的清晰(xī)，投(tóu)资路径也将会非常明确。这个(gè)路(lù)径，我(wǒ)们从产业视角做了一下(xià)梳理，供投(tóu)资者参考。

　　具体而言：投资(zī)的上限是产(chǎn)业现代化(huà)，科技自主可用，数字化(huà)、高端化与智能(néng)化(huà)是明确的诗与远方，需(xū)要(yào)进行战(zhàn)略布局(jú)。投资的下限(xiàn)是避(bì)免系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未(wèi)来跟(gēn)不上历(lì)史步伐(fá)的产业是不能进行战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是(shì)周期(qī)与消费行业(yè)，是战(zhàn)术性(xìng)的布局。

　　产业视角下的投资路(lù)线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南(nán)开(kāi)大学经济学博士，清华大(dà)学管(guǎn)理科学(xué)与工程(chéng)博(bó)士后(hòu)。学术研(yán)究与(yǔ)教学以及(jí)宏观经济走势、金融产品分析(xī)等知道直径怎么求圆的周长公式，直径乘以3.14是周长吗实(shí)务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期(qī)波(bō)动的框架(jià)内运(yùn)用财政(zhèng)的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看作一份资产(chǎn)，通过(guò)资本资产(chǎn)定价的方式来(lái)确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)经理、首席(xí)宏观分析(xī)师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此前履职博时(shí)基金，负责宏观(guān)策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与(yǔ)择(zé)时研究。武汉大学学士，上海财经大学(xué)经济学硕士(shì)、博士，中国(guó)社科院经济学博(bó)士后，学术论文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 知道直径怎么求圆的周长公式，直径乘以3.14是周长吗