金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声明，让(ràng)城投债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前地方债(zhài)的规模和地方政(zhèng)府(fǔ)的偿债能(néng)力已经越来(lái)越被重视。如何如何处置地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷发文(wén)称，地方债包括(kuò)地(dì)方(fāng)一般债、专项债和包括城投债在内(nèi)的各(gè)种隐形债，其(qí)规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机(jī)构投(tóu)资者(zhě)是地方(fāng)债的主要持有者(zhě)，他们(men)普遍担心的还是城投债务、非标等(děng)地(dì)方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水的背景下，地方(fāng)政府的(de)财权与(yǔ)事权不(bù)匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在我国政(zhèng)府杠杆(gān)率水平(píng)并不(bù)算(suàn)高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方(fāng)之间债务余(yú)额的比(bǐ)例(lì)关系。“今后应加大中(zhōng)央(yāng)政府的发(fā)债规(guī)模，为(wèi)地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当(dāng)前中(zhōng)国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债的当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议(yì)给予困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，在政策上(shàng)大力度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通过政策(cè)性银行或商业银行的低息(xī)资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议，中央政策上支持(chí)地方政府通过出(chū)让国(guó)有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债(zhài)务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城投(tóu)企业(yè)公开发行的公司(sī)债券(quàn)和中期票据。按(àn)照新(xīn)预算法、“43号文”出台明(míng)确城(chéng)投债(zhài)与地方政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩，城投(tóu)公司(sī)定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不再对城投债(zhài)兜(dōu)底。但(dàn)实(shí)际(jì)上市场仍然把城投债看作由地方政府背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司(sī)通常都是地方政府下设的(de)投融资(zī)机构，很难完全独立(lì)成(chéng)为(wèi)与政府无关的纯市场化的(de)企业(yè)。城投的债务(wù)主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方式(shì)为主，但(dàn)后一种(zhǒng)债权(quán)融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有(yǒu)息债务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年(nián)增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息(xī)债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍以上。

城投平台(tái)发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际上已经成为地方(fāng)债务的主(zhǔ)要(yào)体现形式，规模明显超过地方政府(fǔ)的(de)一般债和专项债(zhài)之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说明(míng)城投债仍属(shǔ)于地方政府背(bèi)书的(de)高(gāo)等级信用债。但是，城投(tóu)平台(tái)的非标违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷(dài)方(fāng)式的(de)也比(bǐ)较多(duō)。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确(què)保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地方政(zhèng)府债务增长(zhǎng)和(hé)财政收入增(zēng)速(sù)下降甚至(zhì)负(fù)增长(zhǎng)的(de)现象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中西(xī)部省份，城(chéng)投债的收益率普遍高(gāo)于东部(bù)发达省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让金对政府债(zhài)务利(lì)息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违(wéi)约之后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市(shì)场都造成负面冲击，信用(yòng)分层(céng)现象加剧，部分经济偏(piān)弱区(qū)域(yù)被(bèi)边缘化。例如(rú)青海(hǎi)、云南和(hé)天(tiān)津等近几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上(shàng)升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃(sù)2020年以来城投债加(jiā)权平均票面利(lì)率降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及预期的背景下，投资者的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府(fǔ)应该确保城投(tóu)债的按时兑(duì)付(fù)。因(yīn)为违(wéi)约不仅(jǐn)不(bù)能解决债(zhài)务问题，反(fǎn)而会恶化(huà)区域信(xìn)用环境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未(wèi)来区域(yù)经济发展的角度看，政府部门仍(réng)需要持续举债来实现(xiàn)经济平(píng)稳增长，需要保持(chí)政府(fǔ)信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前(qián)迫切需要增强城投债(zhài)权人的持有(yǒu)信心，首先(xiān)要(yào)确保城投债(zhài)不违(wéi)约，这就意味着城投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央(yāng)提出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜底，但建(jiàn)议(yì)给予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底”支持(chí)，即(jí)在政策上大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如(rú)城投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券类债(zhài)务(wù)展(zhǎn)期，如(rú)遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或商业银(yín)行(xíng)的低(dī)息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府可(kě)否通过出让国(guó)有资产来偿债方面(miàn)，也希望(wàng)中央给予政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资(zī)委在对政(zhèng)协十三届(jiè)全国委员会第五次会议第00503号提(tí)案的答复中(zhōng)表示(shì)，将(jiāng)适时(shí)出台(tái)制度规(guī)定及操(cāo)作(zuò)细则，探索(suǒ)国有(yǒu)权(quán)益(yì)份额规范化退(tuì)出(chū)的有效方式(shì)和途(tú)径，充(chōng)分(fēn)发挥(huī)有限合伙企业的优势(shì)，助力国有企业(yè)创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业(yè)股权获得收入偿还(hái)债务，典型案例为(wèi)“茅(máo)台(tá当兵至少要当几年才可以退伍呢，当兵至少当几年才能退伍i)化债(zhài)”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地(dì)方(fāng)政府的信(xìn)用，防范区域性金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故(gù)在城投公司还没有与政府(fǔ)部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要(yào)保持。

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