5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告(gào)称(chēng)，其(qí)累(lèi)计有效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例(lì)配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行(xíng)，更(gèng)成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去(qù)年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金报(bào)采访多(duō)位(wèi)投(tóu)研(yán)人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启动“比(bǐ)例(lì)配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就(jiù)是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情(qíng)的催化(huà)剂，基本(běn)面、资(zī)金(jīn)面、政策面(miàn)都(dōu)在向(xiàng)好(hǎo)，下(xià)半(bàn)年，中特估(gū)有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金(jīn)章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的布局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期(qī)多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场(chǎng)带来(lái)增(zēng)量资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮(lún)深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将(jiāng)为(wèi)投(tóu)资者提供更(gèng)丰(fēng)富的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方面(miàn)是(shì)落实公(gōng)募(mù)基(jī)金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革(gé)，更好发(fā)挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改革、服(fú)务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)将为央企相关标(手指头在里边怎么动，扣自己的正确手势图biāo)的和(hé)板块带(dài)来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中特估(gū)行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能(néng)成(chéng)为两(liǎng)大明显的主线，而(ér)新能源等前(qián)期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券(quàn)商(shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业主(zhǔ)要是(shì)央(yāng)企或(huò)地方国资所在的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益(yì)于(yú)煤(méi)炭价格的(de)下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会受益(yì)于今(jīn)年市(shì)场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进(jìn)入一(yī)个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估是过(guò)去5年10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常基(jī)本面的，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去手指头在里边怎么动，扣自己的正确手势图年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来三(sān)年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，第一阶段也(yě)就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶段是(shì)未(wèi)来(lái)两年，在主题性(xìng)机会(huì)消散以后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来(lái)两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显露出不少基金在行(xíng)动(dòng)。国金(jīn)证(zhèng)券研(yán)究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估(gū)”概(gài)念占(zhàn)偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股的数据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响(xiǎng)，估计(jì)了(le)各基(jī)金主动加仓“中特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票(piào)总市值比(bǐ)例，一(yī)季度(dù)超过30％的偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持(chí)股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的(de)投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更(gèng)有专门构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一(yī)方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金在行动上，要求(qiú)研(yán)究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所有(yǒu)国央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地(dì)调研的的成果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地(dì)，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更(gèng)深刻的(de)认识：首先要认识市(shì)场体制(zhì)机制(zhì)、行(xíng)业(yè)产业(yè)结(jié)构(gòu)、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特征和中国特(tè)色、符合国(guó)家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系(xì)，而不是(shì)简单套用国(guó)外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及(jí)到的行(xíng)业和(hé)公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金一(yī)直非常关(guān)注传(chuán)统(tǒng)产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是(shì)一(yī)定(dìng)能够抓住中(zhōng)特估这波行情的(de)机会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是(shì)基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱(zhù)，国企央(yāng)企发展(zhǎn)要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社(shè)会(huì)公共(gòng)责(zé)任(rèn)等。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国(guó)央企的(de)估值方式要充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以(yǐ)私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主要(yào)方(fāng)法(fǎ)的(de)单一价值估值体系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资(zī)部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国资(zī)委指导国(guó)内团队(duì)对于(yú)中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的(de)企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金(jīn)经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的(de)盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于(yú)提高估值(zhí)定价模(mó)型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工(gōng)作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经(jīng)费投入强度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政策(cè)优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素(sù)与(yǔ)企业价值的关系。这(zhè)些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国(guó)特色的(de)估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的(de)企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进(jìn)行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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