“现(xiàn)在的房(fáng)地(dì)产很难再(zài)出现像过去十(shí)年的系统性行情(qíng)。”思(sī)睿集(jí)团(tuán)合伙人、首席经(jīng)济学家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投(tóu)资(zī)者的关注度从板块(kuài)向单个(gè)标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都(dōu)已经双(shuāng)杀到花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗了最底部，而且是反复(fù)地杀到了底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个(gè)股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选(xuǎn)择(zé)，需(xū)要非常小心(xīn)，避免选了半天(tiān)，标的公(gōng)司出现爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏(hào)指出，需要满足(zú)以下三个(gè)基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下(xià)今(jīn)年(nián)房地产的开(kāi)发(fā)资金来源，可以发(fā)现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的(de)主要(yào)资金来(lái)源(yuán)来自新(xīn)盘的销(xiāo)售。但今(jīn)年新房的销售(shòu)情况相较一般。再关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企能从银(yín)行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景的房企，民(mín)营房企(qǐ)相对比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个行业出现了一个(gè)很明显的分化(huà)，无论是在销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景的房企在(zài)资本市(shì)场表(biǎo)现相(xiāng)对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们(men)会(huì)特别重视企业的(de)成本优势，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利润率是(shì)不是行业内最高(gāo)的；融资成(chéng)本是否是行业(yè)内(nèi)最(zuì)低的；建安成本是否也是(shì)业内最低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家房企的综(zōng)合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上(shàng)述(shù)条件(jiàn)的房(fáng)企并(bìng)不多。即便是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶(è)化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明(míng)地(dì)产、云南(nán)城(chéng)投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠(zhū)江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即(jí)便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得上(shàng)完(wán)全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得注(zhù)意的是(shì)，在(zài)2022年，不少国企，甚(shèn)至(zhì)地方国企(qǐ)开(kāi)始大举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑又(yòu)进一步(bù)考验(yàn)着(zhe)国(guó)央企(qǐ)的(de)资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言，扩(kuò)张速度的张弛有度(dù)尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确，有(yǒu)助于房(fáng)企储备优质“弹药”；但(dàn)过(guò)于(yú)乐(lè)观的预(yù)判(pàn)未来(lái)市场，以及过(guò)于(yú)激进(jìn)的扩张(zhāng)拿(ná)地节奏也有可能(néng)让房(fáng)企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来了，其开始(shǐ)在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿地，净负债(zhài)率也(yě)由(yóu)此前的(de)33％左右水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时(shí)，该(gāi)房企新购入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这(zhè)类(lèi)企(qǐ)业就符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备了很(hěn)多弹药(yào)，去年拿地(dì)超1000亿元(yuán)，且其中一(yī)半(bàn)在一(yī)线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房企(qǐ)的扩张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业(yè)的影(yǐng)子(zi)。虽然说，见到机会时要出手，但出(chū)手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未(wèi)来(lái)的两年(nián)市场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家(jiā)房企的扩张速(sù)度是否激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看(kàn)房企(qǐ)的(de)净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房(fáng)企的(de)净负债(zhài)率要求不(bù)得高(gāo)于(yú)100％要(yào)更加严格(gé)。陈昊(hào)扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没有那(nà)么快，所以(yǐ)要规避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在(zài)2022年拿地较积(jī)极的房企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保(bǎo)利发(fā)展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负(fù)债率(lǜ)都在(zài)60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债(zhài)率持续居(jū)高不下(xià)，在2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积极的拿地策略的同时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司的扩(kuò)张速(sù)度与净负债率(lǜ)水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别(bié)民营房(fáng)企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资(zī)成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就(jiù)融，这(zhè)样(yàng)，国央企(qǐ)自然而然就(jiù)具有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看好国央企，但这也(yě)并不(bù)意味(wèi)着，民(mín)营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江(jiāng)集团的十大流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行(xíng)股份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国(guó)回报(bào)灵活配置(zhì)混合型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全(quán)国社保基(jī)金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴(bā)马资(zī)产管(guǎn)理(lǐ)有限公司就长期持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企(qǐ)的(de)滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团(tuán)在业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土(tǔ)储、股价表现等多(duō)维度都表现了较强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能(néng)保持自身业绩的持续(xù)增(zēng)长，和滨江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团有近七成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的(de)营收比重只(zhǐ)占到近(jìn)六成。近三年(nián)持续(xù)稳居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样较为积极，根据(jù)诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州的较(jiào)突出(chū)表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨(bīn)江(jiāng)集团股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨江集团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月10日接受了信达(dá)证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老、新华(huá)养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至存量赛道

　　机(jī)构(gòu)在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下(xià)游应用行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采访，房地产开发环(huán)节与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工(gōng)不足(zú)导致上游不(bù)被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔(ěr)法的(de)思路(lù)渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行业(yè)在(zài)进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其(qí)是(shì)偏消费属性的家装家居领域(yù)，我(wǒ)们相对看(kàn)好，因为居民(mín)保有(yǒu)的(de)住房(fáng)规模越来越大(dà)，随着(zhe)时(shí)间的增加，内装更新的(de)需(xū)求也会越来越(yuè)多。美国过去的(de)数据(jù)充分说(shuō)明了这一(yī)点，在(zài)新房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费的(de)增长却一(yī)直都很(hěn)好。对于(yú)地产(chǎn)产业(yè)链，我们相对看好(hǎo)和内装相关的行业(yè)，例如消费建材(cái)、家居(jū)装饰等。”万(wàn)家基(jī)金人(rén)士(shì)表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的统计，目前暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道(dào)的公(gōng)司，它们分(fēn)别是富安娜(nà)和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连收七(qī)根(gēn)阳线的基(jī)础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设(shè)计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下拥(yōng)有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告(gào)显示，报(bào)告(gào)期内，富安(ān)娜实现营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股东的(de)净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同(tóng)比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公(gōng)司一(yī)季报(bào)的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼(bǐ)时(shí)包括公募的(de)中欧价值(zhí)发现(xiàn)、中欧潜力价(jià)值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私(sī)募的(de)明(míng)河2016，都在(zài)其中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁(bì)江(jiāng)山。需要(yào)强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两(liǎng)只(zhǐ)基金都是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在管的(de)产(chǎn)品(pǐn)，首季其同时重(zhòng)仓的房地(dì)产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风(fēng)光一时的家居板块也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进(jìn)程缓慢(màn)等(děng)多因素一(yī)度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光，家居板块(kuài)中年(nián)内表(biǎo)现(xiàn)最(zuì)好的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营(yíng)收还是归母净利润，公司都实(shí)现了(le)同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基金经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具(jù)，一季报中他管理(lǐ)的广发(fā)策略(lüè)优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回(huí)报均增加了持(chí)股，而这(zhè)两只产品也成(chéng)为志(zhì)邦家(jiā)居(jū)十大(dà)流通股股东中仅有的两(liǎng)只公募。有意(yì)思(sī)的是，他(tā)似(shì)乎对于(yú)定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他(tā)管理的全部(bù)三只产品均登榜十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成(chéng)为他的(de)独门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居(jū)家纺外，下游的物业(yè)股也(yě)越来越(yuè)被(bèi)机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成(chéng)为难(nán)题。对此(cǐ)，前述上(shàng)海公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应(yīng)该(gāi)挣的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较(jiào)高的(de)，每年(nián)到期的合(hé)同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分(fēn)项目(mù)到期之后，经过两三(sān)轮合同周期还能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物(wù)业(yè)公司(sī)很容易一(yī)开(kāi)始是挣钱的，后面因为保安(ān)这些固定人员成本的(de)年(nián)度增长，不(bù)过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提(tí)价难(nán)度是非常大(dà)的。但是该公司(sī)能在业内做到到(dào)期之后提(tí)价率比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的服务是有关(guān)系的(de)。”他进一步强调。

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