文|招商(shāng)宏观张静静(jìng)团队

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月27日(rì)，国家统计局发布(bù)4月(yuè)全国规模以(yǐ)上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规(guī)模(mó)以(yǐ)上工业企业营(yíng)业收入(rù)累计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业利润累计同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄，但依(yī)然(rán)处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润(rùn)增速由正转负(fù)的原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工(gōng)业(yè)企业利润累计增速的下探(tàn)幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利润由正转负(fù)；（2）主动(dòng)去(qù)库存时(shí)间(jiān)偏长以及(jí)费用率偏高严重制约工业企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细(xì)拆解(jiě)数据看：1）与去年同期相比，工业企业(yè)经营绩效(xiào)的增长压力(lì)依然较大，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品存(cún)货(huò)周转天(tiān)数和应收账款平均(jūn)回收期进(jìn)一步增加。2）分所有制类型来看，外商及港澳台商和(hé)私(sī)营企业利润(rùn)累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工业企业和股份制企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步(bù)扩大。3）上游采(cǎi)选业中非金属矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选的利(lì)润增速表现较好，石油和(hé)天然(rán)气开采等其(qí)他行业的(de)利(lì)润增速降(jiàng)幅依然较大；中游原材料加工(gōng)业(yè)和装备制造业的利(lì)润增速出现明显分化(huà)，中游原材料加工(gōng)业的(de)利润增(zēng)速均(jūn)为负，是整(zhěng)体工业企业利润增速的主(zhǔ)要拖累，中游装备制造业利润(rùn)增速回升幅(fú)度较大，成为整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速的主要拉动项。在(zài)价格水平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱的情(qíng)况下，下(xià)游行业内部的利润增速(sù)反(fǎn)弹乏(fá)力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信号：一(yī)，营业利润累计(jì)增速爬升的行业(yè)进一(yī)步增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速由(yóu)负转正，营(yíng)业利(lì)润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制(zhì)造业有望继续成为拉动工(gōng)业企业利润(rùn)增速(sù)回升的(de)主要拉动力。按当月利(lì)润增速计算，4月(yuè)份表现较好的行业(yè)主要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空(kōng)航(háng)天和(hé)其他运(yùn)输设备制造(zào)业 、通用(yòng)设备制造业、电气机(jī)械及器材制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和(hé)娱(yú)乐用(yòng)品制造业、橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品业、电(diàn)力(lì)、热力、燃气及水的生产和供乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润(rùn)累(lèi)计同比增速降幅小幅(fú)收窄(zhǎi)，但依(yī)然处(chù)于探(tàn)底爬坡(pō)过(guò)程中。从决定企业(yè)利润的量(liàng)、价、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此(cǐ)轮工(gōng)业(yè)企业利润增速由(yóu)正转负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本(běn)轮工(gōng)业企业(yè)利(lì)润(rùn)累计增速的下探幅度之深和持续(xù)时(shí)间之(zhī)长是PPI下(xià)行和(hé)其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严重(zhòng)制约(yuē)工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有(yǒu)26个行业的营业(yè)利润累(lèi)计增(zēng)速(sù)出现(xiàn)回升(shēng)，其(qí)他13个行业的营业利润累(lèi)计增(zēng)速均出现回(huí)落，其中回落幅度较大的行(xíng)业主要是农副食品(pǐn)加工(gōng)、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选、有色金属矿(kuàng)采选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺织服(fú)装、服饰(shì)等行业，回升幅度(dù)较大的行业主要是机械和设(shè)备修理、汽车制(zhì)造、通用设备制(zhì)造、橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)等行业。

　　具(jù)体(tǐ)来看：

　　与去年同期(qī)相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力(lì)依然较大，与(yǔ)3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款(kuǎn)平均回收期进一步增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，规模(mó)以上(shàng)工(gōng)业企业累计每(měi)百元营(yíng)业收入中的成(chéng)本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成(chéng)品存货周转天数(shù)为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同(tóng)比(bǐ)增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应收账款平(píng)均回(huí)收期(qī)为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所有制类型(xíng)来看(kàn)，外商(shāng)及(jí)港(gǎng)澳台商和私营企业利润累计同比(bǐ)降幅(fú)出现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企业利润累计同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中4月国有工业企业利润累计同比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股(gǔ)份制企业同比增长分(fēn)别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的利润增速表现(xiàn)较好，石油和天然气开(kāi)采等其他行业的利润增速降幅依然较(jiào)大。

　　数(shù)据(jù)显示，非(fēi)金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色(sè乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗)金属矿采(cǎi)选的(de)增速依然为正(zhèng)，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开(kāi)采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综合利用的(de)增速为(wèi)负，分别(bié)收(shōu)录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和装备制造业的(de)利润增速出现明显分化。中游原材料加工业的利润增速均为负(fù)，尽管与上(shàng)个月相比，利润增速跌幅(fú)普遍收(shōu)窄，但依然是整(zhěng)体工业企业利润增(zēng)速的主要拖累。中游装备制造业利润增(zēng)速(sù)回升幅(fú)度(dù)较大(dà)，成为整体工业企业利润增速的主要拉动项(xiàng)。其中通用设备制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气(qì)机械(xiè)及(jí)器(qì)材制造、仪(yí)器仪表(biǎo)制造(zào)增幅延续上(shàng)个月亮眼趋势(shì)，得益(yì)于(yú)国内(nèi)汽(qì)车销售量(liàng)的提升(shēng)和(hé)汽车产业链出口强劲，汽车制造业的利润(rùn)增(zēng)速降幅由负转正，此外叠(dié)加去年同期基数(shù)较(jiào)低，汽车制造业当月利润增(zēng)速高(gāo)达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化学原料化学制品跌幅扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加(jiā)工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加工(gōng)、非金属矿(kuàng)物制品、黑色金属冶(yě)炼加工、化(huà)学纤维制造、金属制品(pǐn)、计算机(jī)通信和电子设备跌幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3乌克兰有中国人吗，在乌克兰的中国人安全吗月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用设(shè)备制造、铁(tiě)路(lù)船舶航(háng)空航天、电气机械及(jí)器材制造增(zēng)幅(fú)依旧为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提的是(shì)，汽车(chē)制造增幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求(qiú)、外部(bù)需求(qiú)同时走弱(ruò)的情况下，下游(yóu)行业内部的利润增速反弹乏力，文教(jiào)工美体育娱乐用品(pǐn)、食品制(zhì)造(zào)、纺织业、家具制(zhì)造等多(duō)个行业的利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依然为负(fù)；农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰等多个行业的利润跌幅继续扩大(dà)。往后看，价格(gé)水(shuǐ)平、内(nèi)部需(xū)求、外部(bù)需求(qiú)转(zhuǎn)好速度较慢，这也意(yì)味着下(xià)游(yóu)行业的(de)利润增速向上爬坡的节奏(zòu)大概(gài)率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副(fù)食品加工(gōng)、纺(fǎng)织服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸(zhǐ)制品(pǐn)和医药制造(zào)跌幅扩大，分别(bié)录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体(tǐ)育(yù)娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造和印刷和记录(lù)媒介利润降幅放(fàng)缓，但持(chí)续维(wéi)持低位，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品(pǐn)增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利润增速(sù)保(bǎo)持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事业中的机械和设(shè)备修(xiū)理、电(diàn)力热力利润(rùn)增速相对较(jiào)高，燃(rán)气生产和供应利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。其中机械和(hé)设备修理利润累计(jì)增速上升(shēng)幅度(dù)较大，4月收录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润累(lèi)计同比增(zēng)速收窄，但(dàn)仍然保持高速增长，4月(yuè)收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供(gōng)应增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降(jiàng)幅(fú)收窄，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业收入增速由负转正，营业利(lì)润(rùn)增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备(bèi)制造业有望继续成为拉动工业企业利(lì)润(rùn)增(zēng)速回升的主要(yào)拉动力。汽(qì)车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输设备制造(zào)业(yè) 、通用设备制(zhì)造(zào)业、电气(qì)机(jī)械及器材制(zhì)造业、仪(yí)器仪表制造(zào)业、文(wén)教(jiào)、工美(měi)、体育和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力(lì)、热力、燃气(qì)及水(shuǐ)的(de)生产和供应业 。

　　正如我们(men)在《今(jīn)年工业企(qǐ)业利润增速能否转正？》中(zhōng)所言，当(dāng)前正(zhèng)处于(yú)第6次(cì)工(gōng)业企业(yè)利润探底阶段（从(cóng)2000年开始(shǐ)计算(suàn)），如果按(àn)最近两次探底历(lì)史来演绎的话，至(zhì)少还(hái)要在负值区间爬(pá)坡7-8个(gè)月左右的时间，预(yù)计(jì)工业企(qǐ)业利润增速转正最早(zǎo)也需等到四季(jì)度。目前我国仍(réng)面临内(nèi)需增(zēng)长缓慢和外(wài)需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业(yè)的产(chǎn)能利用(yòng)率持续下滑。此外(wài)，叠加(jiā)营(yíng)业成本高居不下导(dǎo)致的内部压力，本(běn)轮工(gōng)业企业(yè)利润增速反弹(dàn)速(sù)度大(dà)概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复(fù)力(lì)度(dù)低于预(yù)期。

　　以上内容(róng)来(lái)自于2023年5月27日(rì)的(de)《中(zhōng)游(yóu)装备制造业利润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润(rùn)分析》报告，报告作者张静静、张一(yī)平，联系人(rén)罗丹

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