平安首经团队：钟正生/张璐/常艺(yì)馨

　　核(hé)心(xīn)观点

　　新(xīn)增(zēng)社融表现乏力(lì)。继一季度“天(tiān)量(liàng)”投放后，2023年(nián)4月社融增长明(míng)显(xiǎn)降温，比去年4月疫情冲击(jī)期间创下的低点仅(jǐn)多增2873亿元，“稳信用”压力(lì)有所(suǒ)显现。社融骤降的主要拖累在于人民(mín)币信贷增势放缓， 4月降至2008年(nián)以来历(lì)史同(tóng)期的次(cì)低(dī)点（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融资和直接融资基本(běn)延续了一(yī)季(jì)度的格局。1）委托贷款和信托(tuō)贷款小幅(fú)正增(zēng)长；未贴现银(yín)行(xíng)承兑(duì)汇票较去年(nián)同期降幅收(shōu)窄；2）企业直接融资较去(qù)年同(tóng)期(qī)有(yǒu)所下降，主(zhǔ)因债券(quàn)到期(qī)规模较大。3）政府(fǔ)债融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年提前(qián)批(pī)的剩余发行额(é)度(dù)不及(jí)万亿(yì)，截至5月上旬尚(shàng)未下(xià)发剩余(yú)批次(cì)的地方债额度，期间(jiān)空档可(kě)能拖累政府债融资表现(xiàn)。

　　新(xīn)增人民(mín)币贷款偏弱，增量明显弱于历(lì)史同期(qī)均(jūn)值。各(gè)分项从强(qiáng)到弱排序，企业中长期贷(dài)款>；企业短(duǎn)期贷款>；居民短(duǎn)期贷款>；居民中(zhōng)长期贷款。新(xīn)增人民币贷款的最大问题(tí)仍然在(zài)于(yú)居民中长期贷(dài)款，房地(dì)产(chǎn)销售不振使其增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加(jiā)霜。但基于4月这个信贷(dài)投放传统淡季(jì)的(de)数据，尚不能得(dé)出企(qǐ)业(yè)信贷需(xū)求(qiú)不足的结论。一方面，企业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能有效发力(lì)；另一方面(miàn)，表内票据维持低增(zēng)长（与去年1-5月表(biǎo)内票(piào)据(jù)高增(zēng)长(zhǎng)形成对比），也意味着(zhe)目前企(qǐ)业贷款(kuǎn)需(xū)求(qiú)或(huò)许(xǔ)尚可。此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场(chǎng)化(huà)改革较快推(tuī)进，这(zhè)有助于缓解银行面临(lín)的净息(xī)差(chà)压力，增强其支持实(shí)体经济的可(kě)持续性(xìng)，能够(gòu)为企业贷款利率的(de)进一步(bù)下(xià)调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数(shù)据(jù)看：1）M1同(tóng)比小幅回升(shēng)。每(měi)年前4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走势影响较(jiào)大，或是驱动其变化的主因。在贷款扩(kuò)张的同(tóng)时，企(qǐ)业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月居(jū)民资产再配(pèi)置，银(yín)行理财规(guī)模重回扩张，对M2形成拖累。考虑(lǜ)到(dào)去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数变化也有(yǒu)较(jiào)强影(yǐng)响。3）居(jū)民(mín)存款同比少(shǎo)增(zēng)。考虑到4月多家中小银行下(xià)调挂牌存款利率、银(yín)行(xíng)理(lǐ)财市场(chǎng)火热、居民提前偿还房贷(dài)规(guī)模(mó)较高，其(qí)驱动因素更多是(shì)家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费规模可能较为有限。4）4月财政存款同比大幅多(duō)增，但结(jié)合(hé)基建相关高频开工率(lǜ)和重大项目开工金额数据看，财政对实体(tǐ)经济支持力度可(kě)能(néng)有所(suǒ)减弱。从4月金融数(shù)据看(kàn)，房地产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此时若财(cái)政基建支(zhī)持力度不稳，可能(néng)导致(zhì)中国(guó)经(jīng)济(jì)环比(bǐ)增长动能较快衰减。

　　目前社融(róng)增速回升幅(fú)度较小，但与名义GDP增速对比看，货(huò)币(bì)政策对实体经济的支持还是比较有力的。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得(dé)6％左(zuǒ)右的实际(jì)GDP增速，加上(shàng)1到(dào)2个(gè)点的GDP平减指数），10％的社融增速也(yě)应足够与之匹配。我们认为，后(hòu)续需通过财(cái)政加力、促进房(fáng)地产(chǎn)修复、促进(jìn)家庭(tíng)超(chāo)额储蓄动用(yòng)等(děng)方式扩大总需求，夯实经济(jì)回升势头。

　　一

　　新(xīn)增社融表现乏力

　　新(xīn)增社融表现乏力。2023年(nián)4月(yuè)新增社会(huì)融资规模为1.22万(wàn)亿元，同比多增(zēng)2873亿(yì)元；社融存(cún)量同(刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗tóng)比增速持平于(yú)上月的(de)10％。考(kǎo)虑到去年同期(qī)疫(yì)情多点散发、社融(róng)一度触“冰”的低基数效应，以及今年一季度“开门红”期间社(shè)融月均同比多增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月(yuè)社融表现乏力(lì)“稳(wěn)信用”压力(lì)有所(suǒ)显现(xiàn)。从分项(xiàng)看：

　　一方(fāng)面，人民币信(xìn)贷(dài)增势放缓，是4月社融骤降的主要(yào)拖累。2023年(nián)4月人民(mín)币贷款4431亿元(yuán)，为2008年以来(lái)历(lì)史同期(qī)的次低点（仅较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过，得益于出口边际(jì)回暖(nuǎn)、人民币汇率相对稳定，4月外币贷款同比有(yǒu)所少减。

　　另一(yī)方面，表外融资和直接(jiē)融资基本延续了一季度的(de)格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量(liàng)，继续小幅(fú)拖累新增社融。2023年4月(yuè)企业债融资、非金融(róng)企业(yè)境(jìng)内股票融资分别(bié)同比少增809亿(yì)元、173亿元。今年春(chūn)节后，企业贷款发行规模持续高于(yú)去年(nián)同期，但到(dào)期偿还也(yě)迎(yíng)来高(gāo)峰(fēng)，对净融资构(gòu)成(chéng)拖累。截(jié)至(zhì)2023年一季度末，2022年10月推(tuī)出的500亿元(yuán)民营企业(yè)债券融资支(zhī)持工具（第二(èr)期）尚未开始(shǐ)投放使用，相(xiāng)关政策支持(chí)还(hái)有待落地。

• 　　二则(zé)，政(zhèng)府债融资规(guī)模同比多增，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个月，财政继续前置发力，政府债融(róng)资规模(mó)较去年同期累(lèi)计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模(mó)与去年(nián)相当。但不同之处在于(yú)，2022年(nián)在(zài)3月底就已经下达剩余批次的新(xīn)增地方(fāng)债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下发剩余批次(cì)的地方(fāng)债额度(dù)，且(qiě)提前批(pī)的剩余发行(xíng)额度不(bù)及万亿。如果(guǒ)近期下达地方债额度(dù)，按照(zhào)往年节奏，经过地方政府项目(mù)额度分(fēn)配(pèi)、预(yù)算调整程(chéng)序，剩(shèng)余批次地方债可能至6月中(zhōng)下旬才能发出，期间的(de)“空(kōng)档”可能会拖(tuō)累(lèi)政府(fǔ)债融资表现。

• 　　三(sān)则，表外融资(zī)同比(bǐ)多增，持续(xù)对社融构成(chéng)小幅支撑。其中，委托(tuō)贷款(kuǎn)和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分(fēn)别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表内(nèi)票据贴现(xiàn)减(jiǎn)少的(de)情况下(xià)，未贴现银行承兑汇票较去年同期(qī)降幅收(shōu)窄，同比(bǐ)少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民(mín)端

　　2023年(nián)4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比去(qù)年(nián)同(tóng)期低点仅略(lüè)有多增，相比(bǐ)18年-21年同期(qī)均值少增6237亿元。各分(fēn)项从强到弱(ruò)排(pái)序，“企业中长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中长(zhǎng)期贷款单月净偿(cháng)还规模达历史新(xīn)高，相比18年(nián)-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷(dài)款(kuǎn)同比少减，但(dàn)较(jiào)18年-21年同期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业(yè)短期(qī)贷款同比(bǐ)多(duō)增，但略低于18年-21年(nián)同(tóng)期均值(zhí)；

• 　　企业(yè)中长期贷款延续前期(qī)亮眼表现，同比大幅多(duō)增4071亿(yì)元，且创(chuàng)历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问题仍然(rán)在于居(jū)民中长期贷款，房地(dì)产(chǎn)销售低(dī)迷(mí)使其增量不足(zú)，居(jū)民预期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷(dài)又雪上加(jiā)霜。基(jī)于4月这个信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季的数(shù)据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论。

• 　　一(yī)方面，企业(yè)中(zhōng)长(zhǎng)期贷款(kuǎn)在一(yī)季度大幅高增后，4月又创(chuàng)历史同期新(xīn)高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一方面，表(biǎo)内票据维持(chí)低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据高增长形成(chéng)对比），也意味着目(mù)前企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初(chū)以来存(cún)款利率(lǜ)市场化改革较快推进，这有助于缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增(zēng)强其支持实体(tǐ)经济(jì)的可(kě)持(chí)续性，能(néng)够为企业贷款(kuǎn)利率(lǜ)的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比(bǐ)小幅回升(shēng)。一方面，从历史(shǐ)规律看，每年前4个月翘尾因素对M1同比走势的影(yǐng)响(xiǎng)较大，这可能是驱动(dòng)其变化的(de)主要原因。另(lìng)一方面，在企业贷款(kuǎn)扩张(zhāng)的同时，企(qǐ)业存款也有边际改善，4月新增规(guī)模约(yuē)1408亿元(yuán)，而21年、22年4月企业存款均在(zài)减(jiǎn)少。

　　M2同比增速有(yǒu)所(suǒ)回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的(de)支撑不强(qiáng)。另(lìng)一方面，居民资产再配置，银(yín)行(xíng)理财规模重(zhòng)回扩张，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)去年4月(yuè)M2同比(bǐ)增(zēng)速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数的(de)变(biàn)化也有较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款出现了(le)2022年3月以来(lái)的(de)首次同比少(shǎo)增，其驱(qū)动因(yīn)素更多是(shì)家庭资产的再配置，流向消费(fèi)的规模可能较为(wèi)有限。4月以来多(duō)家中小银行(xíng)下(xià)调挂牌存款(kuǎn)利率(lǜ)（据融360监测(cè)数据，4月份农商行1年、2年(nián)、3年、5年期存款(kuǎn)平(píng)均利(lì)率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场需求(qiú)火(huǒ)热(rè)，居民提前偿还房贷规模(mó)较(jiào)高（4月居民中长期贷款净偿(cháng)还规模达历史新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财政存款同比大(dà)幅多增(zēng)4618亿元，去(qù)年同期留抵退税(shuì)推进存在一定影响。但结合其他指(zhǐ)标看，财(cái)政对实体经济的支(zhī)持力度可能有所减(jiǎn)弱，基建(jiàn)投资相关的(de)高频指标(biāo)出现(xiàn)了下行的(de)苗头（4月下旬(xún)以来，全(quán)国高炉开工率、电(diàn)炉(lú)开工率、独立焦(jiāo)化厂(chǎng)焦炉生(shēng)产率、水泥磨机运(yùn)转率(lǜ)、石油(yóu)沥青(qīng)开工率等指标(biāo)环比走弱），重大项目(mù)开工(gōng)金额同(tóng)环比较快下滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年(nián)4月全国各地重大项目开(kāi)工(gōng)总投资额(é)约28078.26亿元，环比下降34.0％，不(bù)及去年同期的半数）。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地(dì)产恢复仍然缓慢，此时(shí)如果财政基建(jiàn)支持力度(dù)不稳，可能导致中国(guó)经济的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 刚和别人做完回家能发现吗，刚和别人做完能从外表看出来吗