“现在的房地产很(hěn)难再出现像过去十年的系(xì)统性行情。”思睿集(jí)团合(hé)伙人、首席经(jīng)济学家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，房地产(chǎn)行业分(fēn)化的愈加明显，让机构和(hé)投资者的关(guān)注度从板块(kuài)向单个(gè)标的转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到了(le)最底部，而(ér)且(qiě)是(shì)反复(fù)地(dì)杀到了底部，再往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进(jìn)行选(xuǎn)择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个(gè)基准：有大的国资(zī)背景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较低的、此前(qián)没有(yǒu)踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年房地产的开发资金(jīn)来源，可(kě)以发(fā)现(xiàn)，其实(shí)银行的信贷(dài)倾向(xiàng)是不太愿意给(gěi)房企贷款的(de)，房企(qǐ)的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情(qíng)况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企(qǐ)能从银行拿(ná)到钱，其实主要(yào)还是(shì)那些(xiē)有国企背景的(de)房企，民(mín)营(yíng)房企相(xiāng)对比较困难(nán)，所以整(zhěng)个行业出现了一(yī)个很明显的分(fēn)化，无论是在销售(shòu)，还(hái)是融资等各个方面(miàn)都(dōu)非(fēi)常明显。现(xiàn)在(zài)有国资背景的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但没有国(guó)资背景的民营房企股(gǔ)价大多表(biǎo)现很(hěn)一(yī)般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具(jù)体到(dào)如何挖掘(jué)，我(wǒ)们会(huì)特别重(zhòng)视企业的成(chéng)本优势，更具(jù)体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内的最低水平；利润率是不是(shì)行(xíng)业内最高的；融资(zī)成本是否是(shì)行业(yè)内最低的；建安成本是否也是业内(nèi)最低的；这些都是我们(men)看(kàn)重的一家房企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时满(mǎn)足(zú)上(shàng)述条件的房企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国(g金典保质期一般是多久啊 金典牛奶过期了几天还能喝吗uó)央企(qǐ)中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根(gēn)据(jù)Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交(jiāo)地(dì)产、中国(guó)武夷(yí)等(děng)国央(yāng)企“三道(dào)红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建发展、京(jīng)投发(fā)展、光(guāng)明地(dì)产、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股份、城投控股等国(guó)央企房企(qǐ)也踩了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色(sè)的国央(yāng)企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的(de)仍(réng)是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企开(kāi)始大举扩张。而(ér)这无疑又进(jìn)一(yī)步考验着国央(yāng)企的资(zī)金链情况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准(zhǔn)确，有助于(yú)房企(qǐ)储备优(yōu)质“弹药”；但(dàn)过于乐(lè)观的(de)预判未来市(shì)场，以及过(guò)于激进的扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都(dōu)维持在33％左右，完(wán)全(quán)没有增加杠杆(gān)比例。而到(dào)2022年，这家房(fáng)企明显感觉(jué)到(dào)机(jī)会来了，其开始在金典保质期一般是多久啊 金典牛奶过期了几天还能喝吗一(yī)线城市进行大举拿地，净负(fù)债率也由(yóu)此前(qián)的(de)33％左右水准(zhǔn)提(tí)高(gāo)到45％左右(yòu)，涨了接(jiē)近(jìn)三分之(zhī)一。与(yǔ)此同(tóng)时，该房(fáng)企新购入地(dì)块(kuài)也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的(de)特点。一方面，在于(yú)它(tā)本身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一(yī)半(bàn)在一(yī)线城市，另外一半也主要集(jí)中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩(kuò)张是(shì)有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有些(xiē)房企(qǐ)的扩张速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或(huò)者说看到(dào)了2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张(zhāng)的(de)民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想象得(dé)那(nà)么(me)好(hǎo)，可(kě)能会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来(lái)衡量一家房(fáng)企的扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表示(shì)，主要还是看房(fáng)企的(de)净负债率水平(píng)，在我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求(qiú)不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前(qián)房(fáng)地产行业的复(fù)苏速度并没有(yǒu)那么快，所以(yǐ)要规避公司净负债率(lǜ)提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积极(jí)的房企梳理(lǐ)发现，中交地(dì)产、中(zhōng)国(guó)金茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率(lǜ)持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明对比(bǐ)的(de)是，华润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等(děng)房企在践(jiàn)行较积(jī)极的拿地策略的(de)同时，也较好地(dì)控制了公司(sī)的扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房(fáng)企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们是(shì)以同一筛选标准(zhǔn)来看(kàn)国央(yāng)企与(yǔ)民(mín)营房企，但(dàn)在各维度(dù)的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道(dào)也(yě)更顺畅(chàng)，能够做到(dào)想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然(rán)就具(jù)有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民(mín)营(yíng)房企，机(jī)构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没(méi)有“黑马”的(de)存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到机(jī)构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的十大(dà)流通股东中新进了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份(fèn)有限公(gōng)司－景顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回报灵活配置(zhì)混合型(xíng)证券投资基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产管理有(yǒu)限公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据(jù)一(yī)季报，该(gāi)资产公司的几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐(lài)，和其自(zì)身的(de)基本(běn)面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍(réng)是表现出较强的(de)韧(rèn)劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土(tǔ)储、股价(jià)表现等多维度都表现了较强的增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团(tuán)扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集(jí)团(tuán)更是实(shí)现了扣非(fēi)归母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收比重只占到(dào)近六成。近三(sān)年持续稳居(jū)杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的(de)土储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州(zhōu)的较突出表现(xiàn)，也让滨江集团的房(fáng)企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)已冲(chōng)进前十，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列房(fáng)企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注意(yì)的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻(fān)了超一倍(bèi)以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集(jí)团更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日(rì)接受(shòu)了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业(yè)链布局(jú)重点移(yí)至存量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产(chǎn)业链上(shàng)的中游环节，其(qí)上游主要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供(gōng)应商，而下(xià)游应用行业(yè)主要(yào)包括中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上游材料(liào)端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔法的(de)思路渐(jiàn)渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国房(fáng)地产行业在(zài)进(jìn)入存量房时代，所以对地(dì)产产业(yè)链(liàn)，尤其(qí)是偏消费(fèi)属性的家(jiā)装家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对(duì)看好，因为居民(mín)保有的住房规模越(yuè)来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的(de)需求也会(huì)越来越(yuè)多。美国(guó)过去(qù)的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一直(zhí)都很好(hǎo)。对(duì)于地产产(chǎn)业链(liàn)，我们相对看好和内(nèi)装相关(guān)的行业，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据(jù)《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内表现(xiàn)的统计，目前(qián)暂居前两位(wèi)的(de)都是来自(zì)家纺赛(sài)道的(de)公司，它们分(fēn)别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月(yuè)线(xiàn)连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为例，富安娜主要从事(shì)纺(fǎng)织家居、睡(shuì)眠(mián)家(jiā)居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产及(jí)销售，旗下拥有原(yuán)创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实(shí)现归属(shǔ)于上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流(liú)通(tōng)股股东来看(kàn)，能够发现该股早已成(chéng)为基金重仓股(gǔ)的天下，彼时(shí)包括公(gōng)募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵(líng)动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和(hé)私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中出现，占据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价(jià)值派基金经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而(ér)言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂(jì)金典保质期一般是多久啊 金典牛奶过期了几天还能喝吗，不过好在困(kùn)境(jìng)反转露出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是(shì)志邦家居。同(tóng)一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从(cóng)业(yè)绩来看，无论(lùn)是(shì)营收还是归(guī)母净(jìng)利润，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司(sī)的(de)十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广(guǎng)发(fā)策略优(yōu)选和广发(fā)安宏回(huí)报均(jūn)增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居(jū)十大流通股股东中仅(jǐn)有的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思(sī)的是，他似乎对于(yú)定制家居类(lèi)标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金牌橱(chú)柜(guì)中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来越(yuè)被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这类标的(de)大多在香港(gǎng)上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经(jīng)理举(jǔ)例分析：“物业服务不是一个高毛利的行业(yè)，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每(měi)年到期的合同里提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚动(dòng)的大(dà)部分项目(mù)到期之后，经过两三轮(lún)合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提(tí)价的公司很少，因为(wèi)物业公司很容(róng)易一(yī)开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些固(gù)定人员成本的年度增(zēng)长，不(bù)过(guò)服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到(dào)提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能(néng)在业内(nèi)做到到期(qī)之后提价(jià)率比较高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务是有关(guān)系(xì)的。”他进一步强调。

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