来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息(xī)25BP，并按(àn)计划(huà)缩表。坚持加息的关键仍是通(tōng)胀压力太大。

　　本次(cì)美(měi)联(lián)储声明(míng)较3月有(yǒu)何变(biàn)化？第一，重申经(jīng)济依(yī)然稳健，表述修(xiū)改(gǎi)为“一季度经济温和增长，就业(yè)强(qiáng)劲，失业率(lǜ)在低位”。第二，重申美国银行稳(wěn)健，明(míng)确银行风险(xiǎn)导致(zhì)家庭和(hé)企业(yè)信贷的收紧。第三(sān)，重申(shēn)通胀压力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高(gāo)，委员会(huì)仍然高度(dù)关注通货膨(péng)胀风险”。第四，修(xiū)改货币政(zhèng)策表述，重申“委员会评估货币政(zhèng)策的滞后影响”，删除(chú)“委员会预计一些额外(wài)的政(zhèng)策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威(wēi)尔有何表(biǎo)态？关于经济，认为经济可能面临来(lái)自紧(jǐn)缩信贷的阻力(lì)，其影响还需要时间来体现；预计美(měi)国经济(jì)温和增长，有可能避免衰退(tuì)，或者(zhě)是温和衰退。关(guān)于加(jiā)息，本次加息(xī)依然(rán)是共识；认(rèn)为原则上(shàng)不需要利率(lǜ)提高那么高(gāo)，正在评估是否达到(dào)限制性(xìng)水平，认为或已经达到（或已经(jīng)接近达(dá)到）。关(guān)于降息，强调劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱，但依然(rán)强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和(hé)，但依然高(gāo)企，远(yuǎn)高于目标(biāo)，降低通(tōng)胀(zhàng)仍需(xū)较长时间(jiān)，当前降息并不合适。关(guān)于银行和(hé)债务上限，强调地区性银行(xíng)发挥非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要的作用，不(bù)希望大型银(yín)行(xíng)进行(xíng)大(dà)规(guī)模收购(gòu)，银行业(yè)总体上有所(suǒ)改善(shàn)，美国(guó)银行系统健康且具有弹性。强(qiáng)调应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日(rì)，美联储5月FOMC会议决定(dìng)加息(xī)25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年(nián)6月以来的高点。此外，上调准备金余额(é)利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要(yào)信(xìn)贷利(lì)率至(zhì)5.25％，上调隔夜回(huí)购(gòu)利率至5.25％。

　　按计(jì)划(huà)缩表，美联储将继续减持(chí)美国国债、机构债务(wù)和机构抵押贷款(kuǎn)支持证券，上限(xiàn)为950亿美(měi)元（600亿(yì)美元国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚(jiān)持加息的关(guān)键仍(réng)在于通胀压(yā)力较大(dà)。例如，3月(yuè)美国(guó)核(hé)心通胀季调环比仍在0.4％的(de)高位，且已(yǐ)经连续4个月处(chù)于(yú)高位；核心通胀年化同比也仍(réng)在4.9％，边际上并没有明显降温。本轮加息是80年代以来最快(kuài)的一次，10次(cì)便累计(jì)加息(xī)500BP。

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　　加息或将结(jié)束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年(nián)3月相比有(yǒu)哪些(xiē)变化？

　　关于经济(jì)方面，重申经济(jì)依(yī)然稳(wěn)健。不过表述修(xiū)改为(wèi)“1季度经(jīng)济活动以(yǐ)适度的速度增长，最近几个月(yuè)就(jiù)业增长强劲，失业率保持在低(dī)位”。

　　关于通(tōng)胀(zhàng)方面，重申通胀压力。“通货膨胀(zhàng)仍然很高”、“委员会仍(réng)然(rán)高度关注通货膨胀风险”、“致力于恢复(fù)2％的通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于加息(xī)方面，或将停止加息。重申委(wěi)员会将评(píng)估货币政策的滞后影响，“在确定额外的政策(cè)紧缩在多大程度(dù)上适合于随(suí)着时间的(de)推移(yí)将通货膨胀率恢复到2％时，委员会将考虑(lǜ)货币政策的(de)累积紧缩，货币政策影(yǐng)响经(jīng)济活动和通货(huò)膨(péng)胀的(de)滞后，以及(jí)经济和金融发展(zhǎn)”。重点是删除了“委员(yuán)会预计，一(yī)些(xiē)额外的(de)政策紧(jǐn)缩可能(néng)是适当的，以实现一种(zhǒng)货币政(zhèng)策(cè)立场(chǎng)”，表明(míng)美联储加(jiā)息或将结(jié)束。

　　关于银行风(fēng)险，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健。“美(měi)国银行(xíng)体(tǐ)系稳健且(qiě)富有弹性”；明确(què)银行风(fēng)险导(dǎo)致了家庭和企业(yè)信贷的收紧(jǐn)（上(shàng)一次表述(shù)为“可能”），重申这对经济、芹菜榨汁要开水焯一下吗，芹菜榨汁用生的好还是熟的好就业(yè)和通(tōng)胀的影响存在不确定性(xìng)，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这些(xiē)影响的程度仍不(bù)确定(dìng)。”

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　　芹菜榨汁要开水焯一下吗，芹菜榨汁用生的好还是熟的好鲍威尔有何表态(tài)？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联储主(zhǔ)席(xí)鲍威尔认为，经济(jì)可能面临来(lái)自紧缩(suō)信贷的阻(zǔ)力，其(qí)影响还需要时间来体现（尤其是住(zhù)房(fáng)和投资(zī)领域）。不过(guò)明确指出，如果(guǒ)美国(guó)出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国可能会出现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关于加息，或(huò)已经达(dá)到限(xiàn)制性水平。美联储(chǔ)在3月(yuè)议息会(huì)议时，就已(yǐ)经在讨论停止加息的(de)问题；不过，鲍威(wēi)尔(ěr)指出本次加息依然是共(gòng)识，所有人全(quán)票通过，一(yī)些政策制定者谈到停(tíng)止加息，但不是本(běn)次(cì)会议(yì)。

　　对于未来利率(lǜ)终点的问题，鲍威尔认为原(yuán)则上不需要(yào)利率(lǜ)提高那么高，正在(zài)评估是否达到限制性水平，认为(wèi)或已经(jīng)达到了(le)限制性(xìng)水平（或已经接近达到(dào)），也就意味(wèi)着也许可以暂停加息了。后续政策(cè)变化的关键(jiàn)仍是审视数据，尤其是通胀(zhàng)。

　　关(guān)于降息(xī)，当前并不(bù)合(hé)适。鲍(bào)威尔强(qiáng)调，美国劳动(dòng)力市(shì)场在走弱，但依然强(qiáng)劲(jìn)，失业率仍(réng)在低位，薪资(zī)水平仍高，高(gāo)于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依(yī)然高企，远高于目(mù)标水平，降低(dī)通胀仍需较长时间(jiān)，当(dāng)前(qián)降息并不合(hé)适。

　　关于(yú)银行风险，鲍威尔强调地区性银行发挥非常重要的作用(yòng)，不希望大型银行进行(xíng)大规模收购，银行业总体上有所改善，美(měi)国银行(xíng)系统健康且具有弹(dàn)性。银行(xíng)危机的(de)影响(xiǎng)程度(dù)目前尚(shàng)不确定。

　　关于(yú)债(zhài)务上限风险，鲍威(wēi)尔(ěr)强调应及(jí)时提高债(zhài)务上限，如果没有达成(chéng)债(zhài)务协议，经济后(hòu)果“高度不确定”。此前(qián)，美国财政部长耶伦也强调，如果国会不(bù)尽早采取行动提高债(zhài)务上(shàng)限，美国可能最早于6月(yuè)1日出(chū)现债务(wù)违(wéi)约。

　　由于美(měi)联邦政府触及31.4万亿(yì)美元的(de)法定举(jǔ)债上限，美国财政部(bù)于今年1月(yuè)宣布采取特(tè)别措(cuò)施，避免(miǎn)联邦政(zhèng)府发生债务违约。美国国(guó)会预算(suàn)办公室5月1日发布的最新报告显示(shì)，美国在6月初耗(hào)尽(jǐn)资金的风(fēng)险较之前更高。

　　往(wǎng)前看，美(měi)国银(yín)行(xíng)风险演(yǎn)变成系统性风险的概率或(huò)有限，但中小银行破产或依然会出现。目前市场依然预期美联储6-7月(yuè)维持利(lì)率(lǜ)水(shuǐ)平不(bù)变，9月(yuè)开始(shǐ)降(jiàng)息（概(gài)率达70％），年(nián)内至少(shǎo)降(jiàng)息50BP（概(gài)率达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽(suī)在下滑，但依然(rán)有韧性；美国(guó)通(tōng)胀(zhàng)压力仍(réng)大，年内降息概率或较低(dī)。

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