来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖(nuǎn)主要缘(yuán)于(yú)疫后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出(chū)口形势好(hǎo)转，出(chū)行需(xū)求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从(cóng)去年四(sì)季度(dù)的“量价齐跌(diē)”转向(xiàng)“量(liàng)升价跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去库(kù)转向被动去库。从景气度边(biān)际(jì)表现看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；上(shàng)游原材料加(jiā)工(gōng)；服务(wù)业中，交通运输、住宿(sù)餐饮、房地产等线下活动回(huí)暖，但距离疫情(qíng)前(qián)仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海(hǎi)外总需求(qiú)回(huí)落预期逐(zhú)步兑现，消费回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升(shēng)级将成为(wèi)推动下一阶段国内经济(jì)复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢(huī)复(fù)、房(fáng)地(dì)产销售回暖而投资(zī)疲(pí)弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来(lái)看(kàn)，今年3月，制造(zào)业各行业(yè)景气度普遍回暖，多(duō)数(shù)从去年12月的“量价齐(qí)跌(diē)”转入“量(liàng)升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复苏初期(qī)，供给端修复(fù)好于需求端，行(xíng)业整体去(qù)库进(jìn)程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改善(shàn)情(qíng)况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气(qì)度表现为高位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业(yè)景(jǐng)气度较高，部分行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输设(shè)备>；；；汽(qì)车制(zhì)造(zào)、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上游原材料加工(gōng)行业(yè)景气度(dù)改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多(duō)数行(xíng)业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属、非(fēi)金属矿物(wù)>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级或是推(tuī)动下一阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红利(lì)驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务(wù)消费需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复产加快推进，生产端快速恢(huī)复(fù)，是推动年初出(chū)口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节(jié)奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后复苏红(hóng)利驱(qū)动边际转弱，随着未(wèi)来海外总需(xū)求回(huí)落的(de)预(yù)期(qī)逐步兑(duì)现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率来自于消费回暖和产业(yè)升(shēng)级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入(rù)向上(shàng)修复(fù)，消费(fèi)倾向(xiàng)明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间水平，同时信贷数(shù)据指(zhǐ)向居民“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和(hé)，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强(qiáng)。预计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺服等(děng)与出行及地产后周期相关的可选消费也(yě)有望进一(yī)步回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口优(yōu)势增强，有望(wàng)维持出(chū)口韧性；随着下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复，企(qǐ)业(yè)将从(cóng)主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库逐步转向被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资(zī)需(xū)求有望改(gǎi)善，推动中游装备制(zhì)造(zào)景气度维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经济恢(huī)复(fù)力度不及预期(qī)；海(hǎi)外需求超预期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦(jiāo)：疫后经(jīng)济复苏有哪(nǎ)些结构(gòu)性特征疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮(lún)国(guó)内疫后复苏发生在外需回(huí)落(luò)、国内经济转向高质量发展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆(gān)”的过(guò)程中，因此驱(qū)动疫后经济复苏的力(lì)量并(bìng)不均衡，行业分化特(tè)征明显。因此，我(wǒ)们(men)重点从行业层面，观(guān)测当前各(gè)行业(yè)景气(qì)度水(shuǐ)平。

　　从(cóng)GDP不变价观测(cè)各行业表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通运输业(yè)、房地产业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度(dù)回落(luò)，与年初(chū)出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为(wèi)基期计算(suàn)各年(nián)份的复合增(zēng)速(sù)，观察各(gè)行业增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一(yī)季度第一(yī)产业增(zēng)加值增速(sù)为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加快建设农业强(qiáng)国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二(èr)产业增加(jiā)值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复(fù)苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费(fèi)恢复(fù)偏慢(màn)有关。而建筑业景气度明显回(huí)落，增加(jiā)值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低于(yú)去(qù)年(nián)四(sì)季度的3.1％，主要(yào)受(shòu)房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一(yī)季度(dù)第(dì)三产(chǎn)业增加值(zhí)增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去(qù)年四(sì)季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存(cún)在产出缺口。其中，受益于居(jū)民(mín)出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政业增加值增(zēng)速明显提升，自去(qù)年四季(jì)度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年(nián)增速；住宿和餐饮业增加值(zhí)增速(sù)小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年来的(de)平均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复(fù)较慢。而受益于新房和二手房(fáng)销售回暖，今(jīn)年一季度房地(dì)产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对于行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度的观(guān)测，我(wǒ)们(men)采用量(liàng)（各行业工业增加值增(zēng)速）与价(jià)格(gé)（各行业工业(yè)品(pǐn)价格增速(sù)）分别作为供需的衡(héng)量指标。主要(yào)选取(qǔ)28个主(zhǔ)要行(xíng)业自2019年以来的(de)月度(dù)数(shù)据，首先将各(gè)行业增(zēng)加值(zhí)增速调整为以2019年(nián)为基期(qī)的复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的(de)增加值增速和PPI增(zēng)速(sù)的(de)分位数水平(píng)，通(tōng)过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的(de)“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端(duān)，行业(yè)整体去库进程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景(jǐng)气度(dù)边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相关的(de)行业景气度最高，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今年3月，与居(jū)民外出消(xiāo)费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量(liàng)价分位(wèi)数(shù)水平(píng)均处在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品制造(zào)景气度有所回落，农副加(jiā)工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品(pǐn)制造(zào)行业(yè)表(biǎo)现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存(cún)水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平；而(ér)随着防疫需(xū)求的降温(wēn)，医药(yào)制造业(yè)景(jǐng)气度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)业行业景气度居中，均表(biǎo)现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。一(yī)方面与(yǔ)原材(cái)料成本(běn)下跌有关，另一方面(miàn)，也(yě)与年(nián)初外(wài)需(xū)表现好于内需，部分行业(yè)仍在去库进程有关(guān)。其中(zhōng)，电气机械、专用设(shè)备、运输设备工(gōng)业(yè)增加(jiā)值增速改善幅度最大，受益于国内(nèi)产业升级、出(chū)口优势(shì)带来的韧性驱动；其次是汽车制造(zào)、金属制品，改善幅(fú)度最弱的(de)是通用设备、电子设(shè)备(bèi)，与房(fáng)地产新开工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费(fèi)电子行(xíng)业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工行业景气度改善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存(cún)水平偏高，多(duō)数行业仍(réng)受制(zhì)于价格下(xià)跌(diē)的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属行业生产(chǎn)端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速位(wèi)于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全球大宗商品下(xià)行周期影响，价格依(yī)旧承压(yā)；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金属(shǔ)制品景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平(píng)偏高，价(jià)格仍处在下(xià)跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍(biàn)回(huí)暖，但分位数水平(píng)仍处在(zài)50％以下的景气度(dù)偏低区间，今年由于(yú)能源危(wēi)机缓解，产(chǎn)品价(jià)格相(xiāng)较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处(chù)在高(gāo)位，但出现边际放缓，生产及(jí)价(jià)格水平(píng)同步回落。这与去(qù)年(nián)以来(lái)行业(yè)产能(néng)持续(xù)扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存(cún)同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏(sū)主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红(hóng)利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后(hòu)，出(chū)行(xíng)类消费快速(sù)复苏，前期(qī)积压的购房、服务性需(xū)求得(dé)以释放(fàng)；另(lìng)一(yī)方面，国内复工复产加快推进，保证供(gōng)给端的(de)快速(sù)恢复，是(shì)推动(dòng)年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经(j疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思īng)济(jì)复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后红(hóng)利释放(fàng)效(xiào)果转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总需求(qiú)回落的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大概率来自(zì)于消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入提(tí)升(shēng)和(hé)消费意愿(yuàn)改善，未来消费回暖的确定性(xìng)进(jìn)一步增强(qiáng)，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以及(jí)家电、家具、纺(fǎng)服等可(kě)选消费景气度均有(yǒu)望提升。

　　从一季度居(jū)民收入和消费数据看，居民(mín)收入增速提升(shēng)，消费倾向(xiàng)开(kāi)始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至(zhì)疫情(qíng)前水平。以2019年为基期(qī)的复(fù)合增速看(kàn)，今年一季度(dù)，全国居民人(rén)均可支配收入增速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度的5.6％，居(jū)民人均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务(wù)业恢复持(chí)续向好，有望带动相关(guān)就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据(jù)看，居民(mín)储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和(hé)投(tóu)资信(xìn)心(xīn)正在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款数据(jù)看(kàn)，3月(yuè)居民新增存(cún)款同比增(zēng)量降(jiàng)至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿(yì)元的月(yuè)均同(tóng)比(bǐ)增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其(qí)中，短期(qī)信贷同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中长期信贷(dài)同比多增2613亿元。居民(mín)部(bù)门(mén)新增净融资连(lián)续2个月(yuè)维持同比扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居民预(yù)期可能(néng)正在(zài)筑底，“去杠(gāng)杆”势(shì)头开始放缓。今年第一季度城(chéng)镇储户问卷调查结果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于“更多(duō)储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季(jì)度(dù)减少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更(gèng)多消费”和“更多(duō)投资(zī)”的居民(mín)分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费(fèi)和(hé)投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业设(shè)备投资更(gèng)新，有望推动(dòng)中游装备制造景气度(dù)维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据(jù)回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进外，也受(shòu)益(yì)于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以(yǐ)及汽车(chē)和“新三(sān)样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口优势增强。今年在海外总需求回落(luò)背景下(xià)，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以及新能源产(chǎn)品优(yōu)势强化，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方面，企业(yè)盈利下滑和库存高(gāo)位(wèi)，对制(zhì)造业投资(zī)扩产(chǎn)造成(chéng)一定(dìng)压(yā)力。但随(suí)着下(xià)游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望(wàng)向(xiàng)上(shàng)修复。目前看，电气机械等(děng)装备制造业(yè)去库进程已进入下半场，今(jīn)年1-2月专(zhuān)用(yòng)设备(bèi)、通用设(shè)备产成品库存增速呈现触底反弹。随(suí)着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投(tóu)资需求将随之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动(dòng)性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收(shōu)益率上行。本周(zhōu)（截(jié)至(zhì)4月21日）美国(guó)10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中(zhōng)通(tōng)胀预期较(jiào)上周下(xià)行(xíng)2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上行5BP至(zhì)2.99％，德国(guó)10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本10年(nián)期国债收益(yì)率较上(shàng)周末(mò)上行2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日），英国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期(qī)和2年期国债期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整利差(chà)较上周末(mò)持平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较(jiào)上(shàng)周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场(chǎng)：全球股市涨(zhǎng)跌分化，大(dà)宗商品价(jià)格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯(sī)达(dá)克指(zhǐ)数(shù)分别下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日(rì)经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标(biāo)普(pǔ)200、韩国(guó)综合指数(shù)、上证指数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格(gé)普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察：美(měi)欧加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公布(bù)，显(xiǎn)示近几周(zhōu)美国经济增长(zhǎng)陷入(rù)停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周(zhōu)美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在(zài)不确定性(xìng)增加和对(duì)流动性的担忧加(jiā)剧(jù)之(zhī)际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国总体物价(jià)水平温和上升，但价格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联(lián)储官员表示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续(xù)。4月(yuè)21日(rì)，美联储哈克称(chēng)，需(xū)要(yào)进一步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间(jiān)内(nèi)维持(chí)利率(lǜ)稳定。同日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进入限制(zhì)性区域(yù)，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决于经济和金融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行货币政策(cè)会(huì)议纪要公布，绝大多(duō)数(shù)委员(yuán)同意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政(zhèng)策在降低通胀方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认(rèn)为(wèi)整(zhěng)体而言通胀风(fēng)险倾向于上行。金(jīn)融市(shì)场紧张局(jú)势被(bèi)视为经济和通胀前(qián)景重大不(bù)确定(dìng)性的来(lái)源。然而(ér)除非形(xíng)势显(xiǎn)著恶化，否(fǒu)则金融市场的紧张局势不太可(kě)能(néng)从(cóng)根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片(piàn)法案(àn)”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事(shì)会(huì)和欧洲(zhōu)议会通过(guò)了一项临时政治协议(yì)，就涉(shè)及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致。法案(àn)目标是(shì)到(dào)2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半(bàn)导体制造市场的份额从10％提(tí)升至(zhì)至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟(méng)的半导体供应链，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在(zài)推(tuī)出一份(fèn)债务上(shàng)限相关立法(fǎ)措施(shī)。白宫需要(yào)开(kāi)始就债务上限进行谈判；众议(yì)院共(gòng)和党希(xī)望提高债务上限并削(xuē)减支出；正(zhèng)在(zài)推出一(yī)份债(zhài)务(wù)上限(xiàn)相关立法(fǎ)措(cuò)施(shī)；债务法案将设法收回未(wèi)使用的防疫资金用于日常(cháng)开支；法案将减少对国(guó)税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就(jiù)中美关(guān)系发(fā)表讲话，表明美国(guó)无意与中国脱钩，但未(wèi)来仍将强(qiáng)调“国(guó)家(jiā)安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与(yǔ)中国(guó)脱钩的(de)努力都(dōu)将是(shì)“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设(shè)性和公(gōng)平的经济关系”。但“当(dāng)美国利(lì)益受到威胁时”，美国将坚定地捍(hàn)卫(wèi)国家安全，即(jí)使以牺牲中美(měi)关系为代价。在国(guó)际关系中(zhōng)，耶伦表示美中(zhōng)两国有必要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手(shǒu)问题”，比(bǐ)如帮助(zhù)面(miàn)临(lín)债务问(wèn)题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等(děng)。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价(jià)格(gé)环比上涨，环比由负转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的10.06％，最新月度(dù)均(jūn)价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油(yóu)价格(gé)环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝(lǚ)库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上(shàng)月的(de)-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本(běn)月(yuè)的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环(huán)比(bǐ)上升，螺纹(wén)钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指数环比上升。4月以来，全(quán)国水泥(ní)价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各(gè)区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存(cún)同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢价格(gé)环比由正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个(gè)百(bǎi)分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩(suō)小157.85个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游：商品房(fáng)成交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商(shāng)品房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分(fēn)点。其中，一(yī)线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面积同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌(diē)幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地(dì)供应面积(jī)同(tóng)比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面积(jī)同比增速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个(gè)百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增(zēng)幅缩小4.54个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月以来(lái)，乘用(yòng)车日均零售(shòu)销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分(fēn)点。批发(fā)销(xiāo)量(liàng)同比(bǐ)增(zēng)加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动(dòng)性(xìng)：货币市场(chǎng)利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利(lì)率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利(lì)率较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消(xiāo)费持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力(lì)发展战略(lüè)性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展(zhǎn)改(gǎi)革(gé)委举行4月份(fèn)新闻(wén)发布会，强调要提振消(xiāo)费持(chí)续回(huí)升(shēng)的动力(lì)。接下来将重点(diǎn)做好四方面工作：一是，研(yán)究(jiū)起草(cǎo)关于恢复和(hé)扩大消费(fèi)的(de)政策文件(jiàn)，围(wéi)绕大(dà)宗(zōng)消费、服务消费、农村消(xiāo)费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下大力气(qì)稳定汽(qì)车消(xiāo)费，大力推动(dòng)新能源(yuán)汽(qì)车下(xià)乡；三是(shì)，会同有关方面(miàn)优化就业、收入分配(pèi)和消费全链条(tiáo)良(liáng)性循(xún)环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于营造(zào)放心消费环(huán)境的(de)政(zhèng)策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资(zī)委党委召(zhào)开扩大会(huì)议，强(qiáng)调推动(dòng)国资央(yāng)企着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议(yì)认为，要更好推动国资央企在(zài)中(zhōng)国(guó)式(shì)现(xiàn)代化新征程(chéng)中走在前列，着(zhe)力(lì)提升科技自立自强水平(píng)，提(tí)升自主创新能力；着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业，加(jiā)快(kuài)推进现代化产(chǎn)业体系建设(shè)；抓好新一(yī)轮国企改革深化(huà)提升行动组织实施，高(gāo)水(shuǐ)平参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信部(bù)举办发(fā)布(bù)会(huì)介绍一季(jì)度工业和信息化发(fā)展状(zhuàng)况，表(biǎo)示(shì)下(xià)一步将制定实施重点行业稳增长(zhǎng)的工作方案。一(yī)是营造良好产业发展(zhǎn)环(huán)境(jìng)，落实落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质(zhì)，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力度，配合有关部门(mén)落实好(hǎo)稳(wěn)外(wài)贸(mào)政策举措；三是促(cù)进内需(xū)加快恢复，以高质量供给促(cù)进消费；四是持续增强发(fā)展(zhǎn)动能，加(jiā)快战略性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财(cái)经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

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