5月13日，年内(nèi)首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公(gōng)告(gào)称，其累计有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公(gōng)告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情(qíng)，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上，早在去(qù)年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金(jīn)报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报(bào)发(fā)行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国(guó)央企主题基金发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独(dú)领(lǐng)风骚(sāo)。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金(jīn)主(zhǔ)要涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体平淡，近期(qī)多只国央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极(jí)布局(jú)央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司(sī)的投资(zī)价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工(gōng)具(jù)以(yǐ)参与到央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公(gōng)募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实(shí)体经济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估(gū)行情的(de)催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工(gōng)智(zhì)能(néng)成为(wèi)两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自(zì)己(jǐ)目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是(shì)央企或地方(fāng)国资所在(zài)的(de)行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基(jī)于行业本(běn)身基本(běn)面在今年会有重大的(de)向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市(shì)场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随(suí)着国(guó)有企业改革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企业会进入(rù)一个(gè)提质增效(xiào)、释放(fàng)业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和(hé)他过去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半(bàn)年(nián)抓住这波(bō)中(zhōng)特估的投(tóu)资机会75g牛奶等于多少ml，75g牛奶等于多少毫升做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特(tè)估的机(jī)会(huì)未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利(lì)机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也(yě)就(jiù)是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会(huì)消(xiāo)散以后，75g牛奶等于多少ml，75g牛奶等于多少毫升基于(yú)顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖(wā)掘(jué)公司经营(yíng)层(céng)面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持(chí)有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了(le)各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特(tè)估”概(gài)念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总市值比例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对(duì)港股央(yāng)国(guó)企的持股(gǔ)市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值(zhí)占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基(jī)金公(gōng)司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央(yāng)企的(de)固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并且(qiě)需要(yào)利用(yòng)当前(qián)国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央企构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国(guó)央企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素(sù)和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在此基础(chǔ)上构建的(de)具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向的(de)估(gū)值体系，而不(bù)是简单(dān)套用国(guó)外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及(jí)到的行业(yè)和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直非常关注(zhù)传统产业(yè)的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓住中(zhōng)特估这波(bō)行情的(de)机会的。同时，随着时局(jú)的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适应(yīng)现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能否具备(bèi)长期价值(zhí)的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过，他(tā)也(yě)提(tí)醒，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的(de)认知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识(shí)，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系(xì)之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估值(zhí)方(fāng)式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企(qǐ)业(yè)承担社会价值(zhí)、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值(zhí)？首要(yào)任务就(jiù)构建(jiàn)中国(guó)特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国(guó)特(tè)色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目前已经(jīng)形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业(yè)上(shàng)市公司(sī)环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王(wáng)帅也认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持续估值(zhí)，要重视(shì)股(gǔ)东、员工(gōng)和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于(yú)提高(gāo)估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和有(yǒu)效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建(jiàn)等实(shí)务工作中，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标可以(yǐ)使用(yòng)，包括净资产收益(yì)率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基金经(jīng)理李欣更细致分(fēn)析在(zài)估值(zhí)思维、估值结(jié)论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为(wèi)其(qí)包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横(héng)向上(shàng)的研(yán)究(jiū)，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各(gè)种因(yīn)素与企业价值的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的估值(zhí)体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化(huà)，还(hái)有(yǒu)估值结论和估(gū)值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适(shì)应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)直言，这需要在(zài)实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可(kě)以(yǐ)使(shǐ)用。

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