文丨明明 章(zhāng)立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自(zì)低(dī)位(wèi)持(chí)续(xù)上行，即便(biàn)税期结束，资金利率(lǜ)却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币(bì)政策力度边(biān)家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内际转弱；②税(shuì)期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金融出(chū)意愿与能(néng)力降低(dī)。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行空(kōng)间有限，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资金利率持(chí)续(xù)上行。

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持(chí)续上(shàng)行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未(wèi)回落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从(cóng)隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银(yín)机构间流动(dòng)性分层现象弱(ruò)化(huà)；此外(wài)，隔(gé)夜利率(lǜ)与(yǔ)7天利率(lǜ)的期限利(lì)差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们认为税期结(jié)束(shù)，资(zī)金不松，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策(cè)力(lì)度边(biān)际转弱。

　　稳健的货币政策坚(jiān)持以我为主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合(hé)理增(zēng)长(zhǎng)，确(què)保(bǎo)利率水平(píng)合(hé)适(shì)，在追(zhuī)求经济提振的(de)同时(shí)，也注重防范市场过热(rè)带来的金(jīn)融风险。在满足广义流动(dòng)性供需匹配的前(qián)提下，货(huò)币工具力(lì)度可能会有所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行(xíng)的(de)具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购投放低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有(yǒu)进有退”，均预示后续政策将更加(jiā)“精准有力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放(fàng)情况较(jiào)好，导致银行资金融出(chū)意(yì)愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通(tōng)常是缴税(shuì)大(dà)月(yuè)，因此走款可能对银行(xíng)间(jiān)流动性带来了一定的压(yā)力。此外(wài)，参考近期票据利率走(zǒu)势，预(yù)计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比多增的态势。税期缴款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同业(yè)融出的意(yì)愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会(huì)导(dǎo)致债市脆弱性(xìng)和敏(mǐn)感度增加，且(qiě)投资者对于未来一个月资金利率上行的(de)担忧增加(jiā)。

　　从质押(yā)式(shì)回购成交量(liàng)和(hé)我们(men)测(cè)算的杠杆(gān)率来看，虽然(rán)上周受(shòu)资(zī)金收(shōu)紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然处于历史(shǐ)相对积极的(de)水平(píng)，导致债市(shì)敏(mǐn)感度增加。此外投资者对货币政策(cè)力度以及跨月资金面情况仍存担(dān)忧，使得市场上对于未(wèi)来(lái)一个月内资(zī)金价(jià)格上行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率(lǜ)下行空间有限。家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内

　　月(yuè)末往往财(cái)政集中支出(chū)，向市(shì)场释(shì)放资金；但(dàn)跨月前夕银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意愿一(yī)般较低，预计资金波动幅度较大。对于(yú)债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政(zhèng)策(cè)与(yǔ)基本面预期(qī)交(jiāo)易，预计(jì)利率以震荡走势为主，建议投资(zī)者关(guān)注资金面(miàn)的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币政策不及(jí)预期；经济复苏(sū)节奏不(bù)及预期；银行间市场流动性过快收紧。

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