平安首经团(tuán)队：钟(zhōng)正(zhèng)生(shēng)/张璐(lù)/常艺馨

　　核(hé)心(xīn)观点(diǎn)

　　新增(zēng)社(shè)融表现乏力。继(jì)一(yī)季(jì)度“天量(liàng)”投(tóu)放后，2023年(nián)4月社(shè)融增长明显(xiǎn)降(jiàng)温，比去(qù)年4月疫(yì)情冲击期间创下的低点仅多增2873亿(yì)元，“稳信用”压力有所(suǒ)显现(xiàn)。社融(róng)骤(zhòu)降的主要拖累在于人民(mín)币信贷(dài)增势放缓， 4月降至2008年以来(lái)历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资(zī)和直接融资(zī)基本延续了一季(jì)度的格局。1）委托(tuō)贷款和信托贷款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅(fú)收窄；2）企业直接融资较去年(nián)同期有所(suǒ)下(xià)降，主因债券到(dào)期规模较大。3）政(zhèng)府债融资规模同比多增，但需警惕(tì)其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余发(fā)行额度不及万(wàn)亿，截至5月上旬尚未下发剩余(yú)批次(cì)的地方债(zhài)额度，期间(jiān)空档(dàng)可能拖累政府债融资表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏弱，增量明(míng)显弱于历史同(tóng)期均(jūn)值。各分项从(cóng)强到弱排序，企业中长(zhǎng)期贷(dài)款>；企业短期贷款(kuǎn)>；居民(mín)短期贷款>；居民(mín)中长期贷款(kuǎn)。新(xīn)增(zēng)人民币贷款的最大问题仍然在于居民中长期贷款，房地(dì)产销售不振使其增量不足，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。但基(jī)于4月这个信贷投放传(chuán)统(tǒng)淡季(jì)的(de)数据，尚(shàng)不(bù)能得出企业信贷需求不(bù)足的结论。一方面(miàn)，企业中长期贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅高增后，4月又创(chuàng)历史同期新(xīn)高，仍(réng)能有效发力；另一方面，表内票据(jù)维持低增长（与去年1-5月(yuè)表(biǎo)内票据(jù)高增长形成对比(bǐ)），也意味着目前企业贷款需(xū)求(qiú)或许(xǔ)尚可(kě)。此外，4月初以来存款(kuǎn)利(lì)率市场化(huà)改革较快推(tuī)进，这有助于缓解(jiě)银行面临的净息差压力，增强其支持实体经济的可持续(xù)性，能够为企业贷款(kuǎn)利率(lǜ)的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势影响较大(dà)，或是驱动其变化的主因。在贷(dài)款扩张的同时，企业存款也(yě)有边际改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所(suǒ)回落(luò)。4月居(jū)民资产再(zài)配置(zhì)，银(yín)行理财规模重回扩张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑(lǜ)到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分点，基数变化(huà)也(yě)有较(jiào)强影(yǐng)响。3）居民存(cún)款(kuǎn)同比少增。考虑到4月多家中小银(yín)行下调(diào)挂牌存款利率、银(yín)行理财市场火热、居(jū)民提前偿(cháng)还房贷规模较(jiào)高，其(qí)驱(qū)动因素更多是家庭资产(chǎn)的(de)再配(pèi)置，流向消费规模可(kě)能较为有(yǒu)限(xiàn)。4）4月(yuè)财政存款同比大幅多增，但结(jié)合(hé)基建相关高频开工率和重大项目开(kāi)工金(jīn)额数据看，财(cái)政对实体经济(jì)支持(chí)力度可能有(yǒu)所(suǒ)减弱(ruò)。从4月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时若(ruò)财政基建(jiàn)支持(chí)力度不稳(wěn)，可(kě)能导(dǎo)致中(zhōng)国经济环比(bǐ)增长(zhǎng)动能较(jiào)快(kuài)衰减。

　　目前社融增速回升幅度较小(xiǎo)，但与(yǔ)名义GDP增速对比看，货币政策(cè)对实体经济的支持还是(shì)比较有力的。即便按2023年中(zhōng)国(guó)名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点的(de)GDP平减(jiǎn)指数），10％的社融增速也应足够(gòu)与之匹配(pèi)。我们认为(wèi)，后续需通过(guò)财政加力、促进房地产(chǎn)修(xiū)复、促进(jìn)家庭超(chāo)额储蓄动(dòng)用等(děng)方式扩大总需求(qiú)，夯实经(jīng)济回升势头。

　　一(yī)

　　新(xīn)增社(shè)融表现乏(fá)力(lì)

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力。2023年(nián)4月新增社会融资规模为(wèi)1.22万亿元，同比多(duō)增2873亿(yì)元；社融存量(liàng)同(tóng)比增速持平于上月的(de)10％。考虑到去年(nián)同(tóng)期疫情多点散(sàn)发、社融一(yī)度(dù)触“冰”的低基数效应，以及今(jīn)年(nián)一(yī)季度“开(kāi)门红(hóng)”期间社融月(yuè)均(jūn)同比多增8200多亿的亮眼表现(xiàn)，4月社融表(biǎo)现乏力(lì)“稳信用”压力有所显现。从分项看：

　　一(yī)方(fāng)面，人民币信贷增势放缓(huǎn)，是4月(yuè)社融骤降的主要拖累(lèi)。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为20我们人类属于什么动物，人类属于什么动物门08年以(yǐ)来历(lì)史同(tóng)期(qī)的次(cì)低(dī)点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不过(guò)，得益于出口边际回暖、人(rén)民(mín)币汇率相对(duì)稳定(dìng)，4月外币贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另一方面，表外融(róng)资(zī)和(hé)直接融资基本(běn)延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比缩量，继续小幅(fú)拖累新(xīn)增社融。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融资(zī)分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元(yuán)。今年(nián)春节后，企业贷款发行规模持续高于(yú)去年同期，但(dàn)到期(qī)偿还(hái)也迎来(lái)高峰，对(duì)净融资构成拖累。截(jié)至2023年一季度末(mò)，2022年10月推出的500亿元民营企业债券融资支持工具（第(dì)二期(qī)）尚(shàng)未开(kāi)始(shǐ)投放使用，相关(guān)政策支持(chí)还有待落地(dì)。

• 　　二则，政(zhèng)府债(zhài)融(róng)资规模同比(bǐ)多增，但需警惕其“后劲(jìn)”。今年前4个(gè)月，财政继续(xù)前置发力(lì)，政府债融资规模较去年同(tóng)期累计(jì)多增3114亿(yì)元(yuán)。以财政(zhèng)预算数据看，2023年(ni我们人类属于什么动物，人类属于什么动物门án)政府(fǔ)债融资的总体规模与去年相当(dāng)。但不同(tóng)之处(chù)在于(yú)，2022年在3月底就已经下(xià)达剩余批次的新增地方(fāng)债(zhài)额度，而2023年截至(zhì)5月上旬(xún)仍未下发(fā)剩余批(pī)次的地(dì)方债额(é)度(dù)，且提前批的(de)剩余发行额度不及万亿。如果近(jìn)期下达地(dì)方债额度，按(àn)照往年(nián)节奏，经过地方政府(fǔ)项目(mù)额度(dù)分配、预算(suàn)调(diào)整程序，剩(shèng)余(yú)批次地方债(zhài)可能至6月中下旬才能发出，期间的“空档”可能(néng)会拖累政府债融(róng)资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多(duō)增，持(chí)续对社融构(gòu)成(chéng)小幅支(zhī)撑。其(qí)中，委(wěi)托贷款(kuǎn)和(hé)信托贷款(kuǎn)单月小(xiǎo)幅新增，相(xiāng)比去年(nián)同期分别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表(biǎo)内票(piào)据贴现(xiàn)减少的情况下，未(wèi)贴现银行承兑汇票较去年同期(qī)降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款拖累(lèi)在居(jū)民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款为7188亿元，比(bǐ)去年同期低点仅(jǐn)略有多(duō)增，相比18年-21年同(tóng)期均值(zhí)少增(zēng)6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长期(qī)贷款 >； 企业短期(qī)贷(dài)款(kuǎn) >； 居民(mín)短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地(dì)，

• 　　居(jū)民中长期贷款单月净(jìng)偿(cháng)还规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷(dài)款同比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多(duō)减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期贷款同比多(duō)增(zēng)，但略(lüè)低于18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前(qián)期(qī)亮眼表现，同比大幅多增4071亿元(yuán)，且创历史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总(zǒng)体看，新增人民币贷(dài)款的(de)最大问题仍(réng)然(rán)在于(yú)居民中长期贷款(kuǎn)，房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售低迷使其增量不足，居民预(yù)期偏弱、提前偿(cháng)还(hái)存量(liàng)房贷又雪上(shàng)加(jiā)霜(shuāng)。基于4月这个信贷(dài)投(tóu)放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出企(qǐ)业信贷需求不足的结论(lùn)。

• 　　一(yī)方(fāng)面，企业中长期贷款在一季度(dù)大幅(fú)高增后(hòu)，4月又创历史同期新高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维持低增(zēng)长（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存(cún)款利率(lǜ)市场化改(gǎi)革(gé)较快(kuài)推进，这有助于缓解银(yín)行面临(lín)的(de)净息差(chà)压力，增(zēng)强(qiáng)其支(zhī)持实体经济的可持(chí)续性，能够(gòu)为企业贷款利(lì)率的 进一步(bù)下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比(bǐ)小幅回(huí)升。一方(fāng)面，从(cóng)历史规律看，每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势的影响较大，这可能是驱动其变化的主要原因。另一(yī)方面，在企业贷款扩张的(de)同时，企业存款也有(yǒu)边际改(gǎi)善，4月新(xīn)增规模(mó)约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月(yuè)企业存款(kuǎn)均(jūn)在减(jiǎn)少。

　　M2同(tóng)比增速有所回落。一方面，4月信贷扩(kuò)张乏力，对M2的支撑不强。另一(yī)方面，居民资产再配置，银行理财规模重回扩张，对M2也形成拖累。此外，考虑到(dào)去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个百分点，基数的变化也(yě)有较强影响。

　　4月居民存款出现(xiàn)了2022年(nián)3月以来(lái)的首次同比(bǐ)少增，其(qí)驱动因素更(gèng)多(duō)是家庭资(zī)产的再配(pèi)置，流向消费的(de)规模可能较为有限。4月以来多家中(zhōng)小银行下(xià)调挂牌存款利率（据(jù)融360监测数据，4月(yuè)份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年期存(cún)款(kuǎn)平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财(cái)市场需求(qiú)火热，居(jū)民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模较高（4月居民中长(zhǎng)期贷(dài)款净偿(cháng)还规(guī)模达历史新高）。

　　值得警(jǐng)惕的是，4月财(cái)政(zhèng)存款同(tóng)比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税推进存在(zài)一(yī)定影响。但结合(hé)其他指标(biāo)看，财政对实体经(jīng)济的支(zhī)持力度可能(néng)有所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高频(pín)指标出现(xiàn)了下行的苗(miáo)头(tóu)（4月下(xià)旬以来，全国(guó)高炉(lú)开工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生产率(lǜ)、水泥磨机运转率、石油沥青开工率等指(zhǐ)标环比走弱(ruò)），重大项目开工(gōng)金额同(tóng)环(huán)比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月(yuè)全国各地重大(dà)项目开工总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢(màn)，此时(shí)如果财(cái)政基建支(zhī)持力度不稳，可能导致(zhì)中国经济(jì)的环比(bǐ)增长动能较快(kuài)衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 我们人类属于什么动物，人类属于什么动物门