文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是(shì)居民(mín)存款在连(lián)续13个月同比(bǐ)多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年(nián)多时间里，居民部门积攒了一(yī)大笔超(chāo)额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释放(fàng)对判断(duàn)经(jīng)济和资本市(shì)场走势至(zhì)关重(zhòng)要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同(tóng)比多减(jiǎn)是不(bù)是(shì)超额储蓄释放(fàng)的开(kāi)始？二是(shì)这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受(shòu)到(dào)哪(nǎ)些(xiē)因素(sù)的影响。一般影响居民存(cún)款的主要有这么几(jǐ)种(zhǒng)行为(wèi)：可支(zhī)配收入、消费支出(chū)、金(jīn)融资产(chǎn)相关收支(zhī)和(hé)房地产相关收支。

　　收入增长、消费(fèi)减少、金(jīn)融(róng)资产赎回、购(gòu)房减少会推动(dòng)存(cún)款增加；反之，收入减少、消(xiāo)费增加、认购金融资产(chǎn)、购房增加(jiā)、提前还(hái)贷等则会带动存款(kuǎn)回落(luò)。

　　2022年居(jū)民存款(kuǎn)同比(bǐ)多(duō)增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民(mín)收入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购(gòu)房(fán现实中真的可以把人玩坏吗g)等下滑幅(fú)度更大，所以存款同(tóng)比大幅(fú)多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民(mín)存款同比多增2.1万亿(yì)则(zé)是收入修复和理财(cái)存款(kuǎn)化的结果。

　　一(yī)季度居民(mín)人均(jūn)可(kě)支配收(shōu)入同比增长525元，理财存续规模相比于2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放(fàng)缓等因素(sù)影响，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押贷款支(zhī)持证券(quàn)）条件早偿率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所回落，即居(jū)民(mín)提前还款(kuǎn)对存款的(de)拖累相比(bǐ)于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和(hé)购房行为(wèi)修复，其(qí)对存款的支撑力度(dù)减弱，一季度人均消费(fèi)支(zhī)出同比增加(jiā)345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房(fáng)支出(chū)同比多增1575亿元。但因为支撑因素的(de)规模更大(dà)，所以存款继续回(huí)升。

　　4月和一季度最(zuì)核心的(de)不同在于理财市(shì)场的变化。4月居民存款下滑可能(néng)的原因一是居(jū)民(mín)存款理(lǐ)财化；二是提前还(hái)贷规模增加。因(yīn)为(wèi)居民收入和消费数据不足，暂时无法判(pàn)断消(xiāo)费和收入在4月对(duì)存款的影响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的(de)核心原因，4月理财存(cún)量规模环(huán)比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去年10月以来(lái)的下行趋势，重回扩张区(qū)间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财(cái)风险降低、收益回(huí)升和存款(kuǎn)利率下滑共同作(zuò)用的结果(guǒ)。受(shòu)益于债(zhài)券市场走强，今年理财市(shì)场表现逐(zhú)步好转，理财产品(pǐn)单位破净率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑(huá)的存款利(lì)率，存款对居民的吸引(yǐn)力逐渐减弱(ruò)，而理财(cái)对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财规模(mó)上(shàng)看，随着破净率进(jìn)一步回(huí)落，居民还在(zài)继续增配理(lǐ)财产品(pǐn)，存款理财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率(lǜ)月均值相比于(yú)2月低点上行4.3个百分点，相(xiāng)比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百(bǎi)分(fēn)点。

　　居民(mín)加大提前还贷力度一(yī)是因(yīn)为(wèi)首套(tào)房利率还在下降(jiàng)，居民提前还(hái)贷以(yǐ)降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首套房利率，贝壳(ké)研究院数据显示(shì)百城首(shǒu)套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是政(zhèng)策放(fàng)松后，1、2月份部分积压的还贷(dài)业务在3、4月份办理，这(zhè)会推动提前还贷规模(mó)走高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随着理财市(shì)场(chǎng)好(hǎo)转，此前因居民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经开始部分回流(liú)理财(cái)市场(chǎng)了，且5月初这一(yī)趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续(xù)几(jǐ)个月(yuè)里(lǐ)或继续(xù)成为超(chāo)额存款的(de)主要(yào)流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水平未见明显改(gǎi)善或部分表明当下居民消(xiāo)费(fèi)意愿依(yī)旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有(yǒu)分化且并非主要(yào)来自消费，后续超额储蓄对消(xiāo)费(fèi)的支(zhī)撑力(lì)度(dù)依(yī)旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需求逐渐释放，房地(dì)产销售(shòu)目前已(yǐ)经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象，地产短(duǎn)期或不会成为超储(chǔ)的主要(yào)流向。但是因为按揭利率存(cún)在(zài)明显利差(chà)，居民提前(qián)还贷行为或将(jiāng)延(yán)续(xù)。从这个角度来看(kàn)，主要因为少买房、少投(tóu)资而积(jī)攒下来的储(chǔ)蓄(xù)，在(zài)理财(cái)市场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑的背景(jǐng)下或(huò)将继续(xù)回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款(kuǎn)同(tóng)比增速使用金融机构住户(hù)存(cún)款余额+4月新增来(lái)进(jìn)行(xíng)估算

　　2早偿率是指在(zài)个(gè)人住房抵(dǐ)押贷款中债(zhài)务人提前偿付(fù)的金额在资产(chǎn)池未(wèi)偿本(běn)金(jīn)余额(é)的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期(qī)，超额储蓄释放弱(ruò)于(yú)预期，理财(cái)市场波动加(jiā)大

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